知識(shí)經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)再認(rèn)識(shí)

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知識(shí)經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)再認(rèn)識(shí)


內(nèi)容摘要:企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)一直以來(lái)是財(cái)務(wù)理論研究的中心問(wèn)題或起點(diǎn)。尤其近期發(fā)表於各種報(bào)刊雜志的關(guān)於財(cái)務(wù)目標(biāo)的討論,更激起我們對(duì)已有的曾經(jīng)以?牢固的財(cái)務(wù)目標(biāo)觀念重新思考和理解。我們認(rèn)?,現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)和企業(yè)管理理論發(fā)展都使我們?cè)诳紤]財(cái)務(wù)目標(biāo)時(shí)沒有理由將相關(guān)利益者排斥在企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)之外。也即現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)應(yīng)當(dāng)以利益相關(guān)者的利益追求?目標(biāo)。同時(shí),利用公司自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型反映的企業(yè)價(jià)值是符合現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)下衡量利益相關(guān)者利益的最佳選擇。

企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)一直是財(cái)務(wù)理論研究的中心問(wèn)題或起點(diǎn)。尤其近期各種報(bào)刊雜志關(guān)於財(cái)務(wù)目標(biāo)的討論更激起我們對(duì)已有的曾經(jīng)以?牢固的財(cái)務(wù)目標(biāo)觀念重新思考和理解。我們認(rèn)?,知識(shí)經(jīng)濟(jì)到來(lái)和企業(yè)管理理論、實(shí)務(wù)發(fā)展都使我們?cè)诳紤]財(cái)務(wù)目標(biāo)時(shí)沒有理由將相關(guān)利益者排斥在企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)之外,也即現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)目標(biāo)應(yīng)當(dāng)以利益相關(guān)者的利益追求?目標(biāo)。這至少涉及以下兩個(gè)問(wèn)題:(1)?什麼要考慮利益相關(guān)者,而不僅僅是股東;(2)對(duì)利益相關(guān)者的利益追求目標(biāo)以何來(lái)衡量的問(wèn)題。

知識(shí)經(jīng)濟(jì)背景下企業(yè)理論和實(shí)務(wù)發(fā)展對(duì)傳統(tǒng)股東至上邏輯挑戰(zhàn)

自上世紀(jì)80年代以來(lái),西方資本市場(chǎng)中兼并接管和公司社會(huì)責(zé)任的強(qiáng)化引發(fā)了人們對(duì)利益相關(guān)者問(wèn)題的關(guān)注,傳統(tǒng)的股東至上邏輯受到了越來(lái)越多的挑戰(zhàn),利益相關(guān)者理論的研究也大量涌現(xiàn)。追溯起源,利益相關(guān)者理論研究可以分?三個(gè)階段:

(1)早期利益相關(guān)者理論研究者瑞安曼(1964)認(rèn)?,利益相關(guān)者不僅依靠企業(yè)來(lái)實(shí)現(xiàn)其個(gè)人目標(biāo),而且企業(yè)也是依靠他們來(lái)維持生存,強(qiáng)調(diào)了利益相關(guān)者與企業(yè)之間的依存性。這種觀點(diǎn)突出了利益相關(guān)者在企業(yè)中的重要性,但沒有表明他們之間更深層的本質(zhì)內(nèi)涵。

(2)Pfeffer和Salancik(1978)進(jìn)一步提出了“資源依賴?yán)碚?rdquo;,認(rèn)?組織的生存有賴於其獲得和保持良好的關(guān)系和資源的能力,與關(guān)鍵資源的提供者保持良好的關(guān)系是組織存在的關(guān)鍵,這就?公司必須考慮利益相關(guān)者的利益奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。同時(shí),利益相關(guān)者對(duì)公司影響或控制的程度取決於所提供資源的價(jià)值,如果這種資源更具有價(jià)值,其提供者就應(yīng)該擁有更大的影響或控制力。也就是說(shuō),資源依賴的程度決定了利益相關(guān)者在公司的地位。

(3)到1984年,弗 曼在其經(jīng)典著作《戰(zhàn)略管理──個(gè)利益相關(guān)者方法》中強(qiáng)調(diào)利益相關(guān)者在企業(yè)戰(zhàn)略分析、規(guī)劃和實(shí)施中的作用。他認(rèn)?在公司戰(zhàn)略決策時(shí)必須考慮利益相關(guān)者的影響,進(jìn)行利益相關(guān)者分析,關(guān)鍵利益相關(guān)者的利益必須融合到公司戰(zhàn)略目標(biāo)中去,公司戰(zhàn)略的實(shí)施也需要利益相關(guān)者的積極叁與。而動(dòng)態(tài)演化的觀點(diǎn)則認(rèn)?利益相關(guān)者是不斷變化的,他們與公司的利害關(guān)系也隨著公司考慮戰(zhàn)略問(wèn)題的改變而改變。?此卡羅(1996)提出兩種利益相關(guān)者分類方法。一種是根據(jù)利益相關(guān)者與公司關(guān)系的正式性,區(qū)分?直接利益相關(guān)者和間接利益相關(guān)者。第二種分類是將利益相關(guān)者區(qū)分?核心利益相關(guān)者、戰(zhàn)略利益相關(guān)者和環(huán)境利益相關(guān)者。對(duì)此,公司戰(zhàn)略必須考慮不同情境下利益相關(guān)者的變化與要求。

我們認(rèn)?,企業(yè)首先是資源的集合體,不同叁與者通過(guò)提供企業(yè)經(jīng)營(yíng)所需的某種要素(資源)來(lái)實(shí)現(xiàn)他們對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)的。這些要素的相對(duì)重要性決定了要素供應(yīng)者在企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中的相對(duì)權(quán)利地位,決定了企業(yè)活動(dòng)的權(quán)力和利益分配格局,從而決定了企業(yè)制度結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)。要素的相對(duì)重要性取決於要素本身在企業(yè)生産經(jīng)營(yíng)中的作用,也在很大程度上受到該種要素的相對(duì)稀缺程度的影響。

在迄今?止的工業(yè)社會(huì) ,相對(duì)其他要素來(lái)說(shuō),資本是最?重要的也是最?稀缺的。資本的稀缺性和一般等價(jià)物特點(diǎn)以及由於勞動(dòng)分工精細(xì)化使具體操作工人操作范圍更加狹窄,作業(yè)技能更趨專門化,從而流動(dòng)性更加困難的特點(diǎn)決定的資本相對(duì)於勞動(dòng)地位的進(jìn)一步確認(rèn),形成普遍認(rèn)?的“股東至上邏輯”或叫“資本邏輯”。在知識(shí)經(jīng)濟(jì)背景下,知識(shí)正在變?最重要的資源,企業(yè)內(nèi)部的權(quán)利關(guān)系正朝向知識(shí)擁有者的方向變化,企業(yè)制度結(jié)構(gòu)正從“資本邏輯”轉(zhuǎn)向“共同治理邏輯”,導(dǎo)致知識(shí)叁與者在企業(yè)權(quán)利關(guān)系中地位的提高,知識(shí)叁與者將成?除傳統(tǒng)股東外企業(yè)極其重要的利益相關(guān)者。

知識(shí)經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)選擇

(一)企業(yè)價(jià)值最大化符合利益相關(guān)者利益追求。

正如上文分析,傳統(tǒng)工業(yè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)“資本邏輯”決定了在企業(yè)制度設(shè)計(jì)中,資本擁有者在企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)組織的權(quán)力分配中占居決定性重要地位。企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)最終目標(biāo)也體現(xiàn)?資本擁有者即股東的利益最大化。股東利益則隨著現(xiàn)代公司制度形成曾經(jīng)有不同的表現(xiàn)形式:利潤(rùn)最大化、每股盈馀最大化、股東財(cái)富最大化、股票價(jià)格最大化?,F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展促使各環(huán)境力量和各要素主體在企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中地位變化,使原有適應(yīng)“資本邏輯”的股東財(cái)富最大化已經(jīng)不能適應(yīng)需要。企業(yè)的財(cái)務(wù)目標(biāo)應(yīng)當(dāng)是利益相關(guān)者利益最大化,而企業(yè)價(jià)值最大化能夠滿足或達(dá)到利益相關(guān)者利益最大化目的。

股東財(cái)富最大化是指通過(guò)財(cái)務(wù)上的合理運(yùn)營(yíng),?股東帶來(lái)最多的財(cái)富。該觀點(diǎn)適應(yīng)于“股東至上邏輯”而存在。認(rèn)?股東創(chuàng)辦企業(yè)目的是?了擴(kuò)大財(cái)富。他們是企業(yè)的所有者,其投資的價(jià)值在於它能給所有者帶來(lái)未來(lái)的報(bào)酬。盡管他們也意識(shí)到相關(guān)利益者的存在,這種觀點(diǎn)認(rèn)?,相關(guān)利益者的利益僅僅是制約股東財(cái)富最大化實(shí)現(xiàn)的約束函數(shù)(條件)。

企業(yè)價(jià)值最大化是指通過(guò)企業(yè)財(cái)務(wù)中的合理經(jīng)營(yíng),采用最優(yōu)的財(cái)務(wù)政策,充分考慮資金的時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的關(guān)系,在保證企業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)上使企業(yè)總價(jià)值最大。該觀點(diǎn)適應(yīng)于“共同治理邏輯”而存在。這種觀點(diǎn)不僅考慮股東的利益追求,而且將其他利益相關(guān)者共同構(gòu)成了企業(yè)追求的目標(biāo)函數(shù)。由此決定了兩者在理財(cái)物件、考慮問(wèn)題角度不同。

(1)企業(yè)價(jià)值最大化追求的是企業(yè)資産的價(jià)值。一方面資産是由權(quán)益資本、債務(wù)資本、人力資本及其他資本投入形成;另一方面,各種資産的投入回報(bào)又來(lái)源於對(duì)資産的最有效的配置和最合理的運(yùn)用,它要求的理財(cái)物件是企業(yè)總資産。而股東財(cái)富最大化則是企業(yè)對(duì)股東的回報(bào),它要求的理財(cái)物件是企業(yè)運(yùn)用其資産創(chuàng)造的財(cái)富屬股東的部分。企業(yè)價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)目標(biāo)主體是利益相關(guān)者的企業(yè),而不僅僅是股東的企業(yè),利益指向是企業(yè)價(jià)值;股東財(cái)富最大化的財(cái)務(wù)目標(biāo)主體是股東,利益指向是股東財(cái)富。

(2)這種不同還使理財(cái)者在財(cái)務(wù)活動(dòng)中考慮問(wèn)題的出發(fā)點(diǎn)不同。股東財(cái)富最大化考慮范圍往往局限于股東的范圍,甚至僅僅是控股股東的局部利益,企業(yè)價(jià)值最大化則更多從利益相關(guān)者角度來(lái)考慮?;蛘哒f(shuō)企業(yè)價(jià)值最大化是各利益相關(guān)者在企業(yè)中博弈結(jié)果,體現(xiàn)了企業(yè)利益相關(guān)者的所有簽約方的共同利益,而不僅僅是股東的利益。此時(shí)關(guān)心的目標(biāo)是如何“做大蛋糕”而不是如何“分配蛋糕”。

(3)企業(yè)價(jià)值最大化更強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的均衡,將風(fēng)險(xiǎn)控制在企業(yè)可以承擔(dān)的范圍之內(nèi)。

(4)考慮創(chuàng)造與股東之間的利益協(xié)調(diào)關(guān)系,努力培育戰(zhàn)略性投資者和核心利益相關(guān)者;不斷加強(qiáng)與債權(quán)人的聯(lián)系,凡重大財(cái)務(wù)決策請(qǐng)債權(quán)人叁加討論,培養(yǎng)可靠的資金供應(yīng)者;關(guān)心本企業(yè)職工的切身利益,創(chuàng)造良好的工作環(huán)境。

(5)從價(jià)值鏈角度,真正考慮和關(guān)心客戶的利益,在新産品的研究和開發(fā)上有較高的投入,不斷推出新産品來(lái)盡可能滿足顧客的要求,以實(shí)現(xiàn)企業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定的增長(zhǎng)。

(二)企業(yè)價(jià)值最大化的衡量是公司自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)凈現(xiàn)值最大。

在企業(yè)戰(zhàn)略決策時(shí)必須考慮利益相關(guān)者的影響,進(jìn)行利益相關(guān)者分析,關(guān)鍵利益相關(guān)者的利益必須融合到企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)中去,企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)施也需要利益相關(guān)者的叁與。而企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)。企業(yè)價(jià)值是指企業(yè)系統(tǒng)內(nèi)部諸多資源的組合、共生所表現(xiàn)出來(lái)的被市場(chǎng)所認(rèn)可的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和社會(huì)影響力。企業(yè)價(jià)值已經(jīng)成?公司理財(cái)領(lǐng)域的核心概念之一,對(duì)它的理解與運(yùn)用從很大程度上講決定一個(gè)企業(yè)理財(cái)?shù)母叩秃蛻?zhàn)略計(jì)劃的制訂、理財(cái)活動(dòng)的執(zhí)行。我們以?,企業(yè)價(jià)值衡量是公司自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)凈現(xiàn)值,企業(yè)追求的是該折現(xiàn)凈現(xiàn)值最大。

公司自由現(xiàn)金流量是企業(yè)正常生産經(jīng)營(yíng)過(guò)程中創(chuàng)造的,在充分考慮了持續(xù)經(jīng)營(yíng)和必要的投資增長(zhǎng)對(duì)現(xiàn)金流量的需求後,以及用於對(duì)債權(quán)人還本付息和向股東分配現(xiàn)金股利後剩馀現(xiàn)金流量。它産生于正常的生産經(jīng)營(yíng)活動(dòng),并考慮了維持經(jīng)營(yíng)、投資、分配所需的現(xiàn)金流量的要求。作?一頂財(cái)務(wù)指標(biāo),自由現(xiàn)金流量不會(huì)受企業(yè)會(huì)計(jì)政策的影響,避免了管理當(dāng)局的主觀操縱,同時(shí)還考慮了資本性支出對(duì)現(xiàn)金流量的要求,從而可以維持現(xiàn)有增長(zhǎng)的前提下提高公司的競(jìng)爭(zhēng)力。一般地,公司自由現(xiàn)金流量可如下計(jì)算:

公司自由現(xiàn)金流量(FCFF)=權(quán)益自由現(xiàn)金流量+利息(1-所得稅稅率)+(債務(wù)償還-發(fā)行新債所得)+優(yōu)先股股利

自由現(xiàn)金流量反映了企業(yè)經(jīng)常性的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所産生的實(shí)際可用于分配的現(xiàn)金流量。依此現(xiàn)金流量進(jìn)行的公司價(jià)值評(píng)估模型如下:

V=ΣFFCFt/(1+i)t

該模型用來(lái)表徵公司價(jià)值具有以下特徵:

(1)利用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)作?公司價(jià)值評(píng)估之所以最佳,在於它是要求完整資訊的唯一標(biāo)準(zhǔn)。?判斷公司價(jià)值創(chuàng)造,必須具有長(zhǎng)遠(yuǎn)觀點(diǎn),能夠在收益表和資産負(fù)債表上處理所有現(xiàn)金流量,并了解如何在風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整基礎(chǔ)上比較不同時(shí)期的現(xiàn)金流量,沒有完整資訊,幾乎無(wú)法作出妥善決定,而其他績(jī)效標(biāo)準(zhǔn),都不需要完整資訊。從價(jià)值管理角度,可以作出較?妥善的決定和權(quán)衡。

(2)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型作?公司價(jià)值評(píng)估,已經(jīng)考慮了或囊括了所有價(jià)值因素。這種考慮有利於公司管理層適當(dāng)實(shí)施以價(jià)值?基礎(chǔ)的管理,將公司全局目標(biāo)、分析技術(shù)和管理程式整合在一起推動(dòng)公司將管理決策集中於價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素方面,最大限度地實(shí)現(xiàn)其價(jià)值。

(3)對(duì)公司自由現(xiàn)金流量的預(yù)期是所有公司利益相關(guān)者的真正目標(biāo)。各利益相關(guān)者對(duì)公司要素的投入最終目標(biāo)是從公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)中獲得長(zhǎng)久、穩(wěn)定增長(zhǎng)的現(xiàn)金收入。他們對(duì)公司的投入是對(duì)未來(lái)獲取現(xiàn)金流量的預(yù)期。盡管在每次利潤(rùn)分配中的利潤(rùn)是按權(quán)責(zé)發(fā)生制原則確認(rèn)和分配,但其對(duì)未來(lái)的預(yù)期是現(xiàn)金流入。公司財(cái)務(wù)活動(dòng)的結(jié)果應(yīng)當(dāng)是?相關(guān)利益者創(chuàng)造更多的現(xiàn)金流量。

(4)公司自由現(xiàn)金流量是能夠滿足相關(guān)利益者現(xiàn)金索償權(quán)的現(xiàn)金流量。當(dāng)它與反映風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率相結(jié)合就能很好地與公司價(jià)值有機(jī)地聯(lián)結(jié)在一起。從更深一層講,這種結(jié)合很好地體現(xiàn)了公司價(jià)值的性質(zhì)。因?公司之所以存在就在於它對(duì)於利益相關(guān)者的有價(jià)值。而這種價(jià)值正好體現(xiàn)在公司能夠向其利益相關(guān)者提供足夠多的現(xiàn)金流量。現(xiàn)金流量是公司價(jià)值的根源,是一種客觀存在,具有較好的操作性。

(5)現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的一般形式是股東大會(huì)──董事會(huì)──公司經(jīng)理。將公司自由現(xiàn)金流量指標(biāo)分解融合到公司治理結(jié)構(gòu)中去,可以進(jìn)一步明確公司治理結(jié)構(gòu)中各個(gè)層次的財(cái)務(wù)職能,強(qiáng)化財(cái)務(wù)決策和控制,以制定正確的財(cái)務(wù)決策,并對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)行正確的評(píng)價(jià)。

(6)有利於協(xié)調(diào)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)是指?jìng)鶆?wù)資本與所有者權(quán)益資本的比重,公司可以根據(jù)發(fā)展需要調(diào)整資本結(jié)構(gòu)中的債務(wù)和所有者權(quán)益的比例。傳統(tǒng)財(cái)務(wù)工作中以獲利息保障倍數(shù)作?衡量公司償債能力的主要指標(biāo),但由於該指標(biāo)未考慮維持公司持續(xù)發(fā)展所需的現(xiàn)金流量,忽略了減少債務(wù)所帶來(lái)的降低財(cái)務(wù)杠桿的影響,往往導(dǎo)致公司作出與實(shí)際情況相左的決策,運(yùn)用公司自由現(xiàn)金流量可避免這種不利影響。
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