2008年2月2日，中國經(jīng)濟50人論壇2008年會在北京釣魚臺國賓館舉行。以下為社科院世界經(jīng)濟與政治研究所所長中國經(jīng)濟50人論壇成員余永定主題發(fā)言實錄。

　　余永定：謝謝主席，我一定要在15分鐘之內(nèi)完成這個發(fā)言。剛回來，我是全程參加了達沃斯的會議，我感覺今年它的氣氛和往年有所不同，往年氣氛是比較輕松的，但是今年是給我非常凝重的感覺，世界經(jīng)濟出現(xiàn)了大環(huán)境，特別是美國的經(jīng)濟，我覺得世界經(jīng)濟論壇絕大部分外國的參與者，特別是那些圈內(nèi)的人，對世界經(jīng)濟的預(yù)測嚴重超出我的預(yù)測之外，但是相對他們來講我覺得我還是非常的樂觀。

　　我簡單的結(jié)合我在達沃斯的感受，談一些有關(guān)于世界經(jīng)濟形勢和我對世界經(jīng)濟形勢的看法，首先全球經(jīng)濟增長開始放緩，這是沒有疑問的，這是KSB的預(yù)測，它是美國最有名的預(yù)測機構(gòu)，是它去年做的預(yù)測，情況就是世界經(jīng)濟增長速度將會有逐漸明顯的下降，但是從達沃斯的情況來看，實際情況比這還要糟，07年美國駐華投資大幅度的下降，下降的幅度是16.3%，是造成美國在07年經(jīng)濟增長下降的一個最重要的原因，另一方面美國的出口的情況比較好，所以貿(mào)易逆差減少了，這種貿(mào)易逆差減少在相當大的程度上抵消了住房投資下降對于美國經(jīng)濟的作用，所以總的來講美國經(jīng)濟增長是2.8%。

　　08年大家都在強調(diào)，08年美國消費支出將會有比較大的下降，理由按照羅奇的說法，美國經(jīng)濟總額是14億萬美元，07年美國消費占GDP的總值是70%，而在正常情況下，美國的消費占GDP的比應(yīng)該是65%，那么由于出現(xiàn)了一系列的問題，根據(jù)他的觀點，美國的消費在GDP的比重下降，如果下降到正常水平，也就是占GDP的65%的話，這對于我們來講就意味著消費需求有大幅度的下降，將會美國經(jīng)濟增長造成重大的影響。

　　和消費增長下降相關(guān)的一個重要的情況就是，消費的反面就是儲蓄，當消費下降的時候，儲蓄就提高了，由于儲蓄和投資之間有可能會有比較大的缺口，在這種情況下，美國的貿(mào)易差也就會有比較大的下降，特別是美國的進口就會有比較大的下降，最新的預(yù)測一般來講是1.5%，GDP的增長，這是樂觀的，那么按照羅奇他們講，現(xiàn)在已經(jīng)是負增長。這是投行給出的數(shù)字，大家可以對比一下，2007年和2008年的預(yù)測的情況，藍的是真實GDP的增長速度，大家可以看到，在四個季度當中都將有明顯的下降，和07年相比，這個藍的是消費支出，大家可以看到消費支出也有明顯的下降，而在這里對中國來講比較有意義的，就是美國進口，美國進口在一定意義上就是對咱們中國的出口會有明顯的下降，就是粉色的在第一季度是零，然后下面在第二季度、第三季度是負的，這就說明，第一美國的消費增長速度將會有明顯的下降，美國的進口速度也會明顯下降，導(dǎo)致美國經(jīng)濟下滑的原因，最早還是次貸危機，由于時間的關(guān)系，我就不一一說明了。

　　在座的有許多是投行來的，所以我在講的時候有一點班門弄斧，但是稍微說一下還是有意義的，次貸危機跟其他的危機有很大的不同，它的來源是金融機構(gòu)為了擺脫，為了分散風(fēng)險所創(chuàng)造出來的經(jīng)營工具，這種經(jīng)營工具本身的用意是比較好，我銀行借了錢給按揭借款者，如果借款者不能還錢的話，我銀行就要賠錢，那我要把這個契約賣給第三者，那么銀行跟這個按揭貸款沒關(guān)系了，那么風(fēng)險就轉(zhuǎn)到第三者了，從上面的這個圖可以比較簡單的反映這個現(xiàn)實，低收入者在經(jīng)營困難，但是金融機構(gòu)特別是次級貸款公司就鼓勵他買，這個時候就形成了次級債，你把錢借給一個資信并不好的人，你這筆錢收回來就有風(fēng)險，這個時候等于把相應(yīng)的契約賣給了第三者，這樣做的結(jié)果就是說我作為第一個我的貸款家少了，在三年前我看經(jīng)濟學(xué)家就討論過這樣的情況，他說這樣一種創(chuàng)新確確實實對于防范風(fēng)險來講是有好處的，但是它讓癌細胞擴散到身體的各個部分。

　　我這里就是次貸危機觀念的東西，資產(chǎn)擔(dān)保證券，這個簡單來講就是刺激住房貸款機構(gòu)把這個賣給了投行，但事實上實際的操作比這難的多，我花了很長的時間希望把它搞清楚，但是直到現(xiàn)在還沒有搞清楚，這里面有中間環(huán)節(jié)，它在這兒，他建了一個中間環(huán)節(jié)，它是一個隔離風(fēng)險的，你的一些資產(chǎn)擔(dān)保證券交給誰呢？也不是簡單的賣，這有很多文章，由于時間的關(guān)系我就不多說了，你可以簡單認為，為了規(guī)避風(fēng)險，我并沒有直接的把我的次債賣掉，另外一個我要成立一個新的機構(gòu)，這個新的機構(gòu)他持有這些次債的東西，就叫做資產(chǎn)擔(dān)保證券，這個新的機構(gòu)的資產(chǎn)，他經(jīng)過包裝，經(jīng)過分級，然后造成了一種負債，就好象是銀行一方面是有，它的負債是存款，資產(chǎn)是它的貸款業(yè)務(wù)，這個SPE跟這個情況有一點類似，它現(xiàn)在把它的有擔(dān)保的證券CDO造出來的一個東西又賣給了別人，就是一個中間的環(huán)節(jié)，在這一方面就是說，我的資產(chǎn)就是剛才我說的，資產(chǎn)擔(dān)保證券我擔(dān)保以后賣掉以后，風(fēng)險是降低的，舉個例子就好象是我有一定的聲望，大家對我可能有明確的評價，但是我加入了50人論壇我的身價提高了，實際上我把第一個單獨的債券我打包跟其他的債券混在一起賣出去，這樣CDO本身的風(fēng)險是下降的，那么買這個CDO的投資者所要求的價錢報的要低一點，那么SPY它又能夠起到一個像一般經(jīng)營機構(gòu)那樣的，我銀行吸收存款我付利息，同時我還貸款收利息，收的利息要比我付的利息高，特別目的機構(gòu)本身是可以掙錢的?，F(xiàn)在的問題就是什么，當我作了SDO之后，我可以把SDO再賣給另外一個人，那個人就成為了，他可以把SDO作為它的資產(chǎn)，然后他再跟其他的金融工具相打包，相結(jié)合，又賣給另外一個人，那個又成為了另外一個資產(chǎn)，這又可以把它進一步擴大，然后又轉(zhuǎn)到第五個人、第六個人，這樣的話風(fēng)險就由我先傳給鄭老師，然后傳到蔡老師這兒，然后傳到樊綱那兒，可以說美國加州的某一筆住房貸款的風(fēng)險最后轉(zhuǎn)到周玲那兒去了，這個最大的問題就是我根本不知道周玲買CPO的時候，他根本不知道CPO本身的風(fēng)險是多少，也不知道它的價值是多少，所以一旦第一個借傳者出了問題，最后整個鏈條都會崩潰，就會造成一系列的問題。由于這樣一種非常復(fù)雜的金融工具，它把風(fēng)險掩蓋起來，所以對他往往沒有知覺，一旦發(fā)生整個鏈條就坍塌了，面對這種情況歐洲的、美國的、日本的中央銀行陷入了物資，但是次債危機仍然在擴散，現(xiàn)在大家談的最多的問題，債券擔(dān)保機構(gòu)無力為債券再擔(dān)保，既然無力擔(dān)保一些債券就要進一步下跌。還有一個信用卡現(xiàn)在也出了問題，先從資產(chǎn)開始，幾乎每個金融工具都出現(xiàn)了問題，每一種金融工具都出了問題，而對于這個問題怎么解決都沒有問題。

　　美國現(xiàn)在采取的是刺激，這個在達沃斯論壇遭到了許多人的批評，問題的根源在于美國人消費，大量的借債，為了解決這個問題，美國政府按道理應(yīng)該是緊縮，但現(xiàn)在緊縮會出現(xiàn)很嚴重的暫時的問題，他不愿意承受暫時的困難，所以采取了擴張的貨幣政策，最近有一篇文章美國人就像酒鬼，為了使酒鬼醒酒，現(xiàn)在讓他多喝一壺，現(xiàn)在這種方法可以解決一時之渴，但是是權(quán)宜之計不可能根本解決問題，所以08年有一些問題是肯定的，有一些問題是不太肯定的，全球的經(jīng)濟幅度會下降，美國的貿(mào)易的增長幅度會要下降，美元是否貶值這是一個爭論的問題，另外全球糧食價格、石油價格是否已經(jīng)到頂，這也是一個問號，全球通貨膨脹率是否會上升，一般大家認為會上升。還有一個問題國際資金的流向，大家一般認為美國金融資產(chǎn)出了問題，就會跑到發(fā)展中國家去，原來我也有這樣的觀點，這一次跟美國人談，他們說不一定是這樣，因為現(xiàn)在大家都說要現(xiàn)金，現(xiàn)在資金是往那些機構(gòu)本身流。在未來一段時間內(nèi)可能會有物價上漲和經(jīng)濟增長交替的時間，這一段時間可能是振蕩。謝謝。

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