國(guó)內(nèi)外對(duì)股份回購(gòu)的法規(guī)分析
一、 國(guó)外股份回購(gòu)的法律規(guī)定及若干案例

1、 美國(guó)--原則上許可股票回購(gòu)

美國(guó)原則上允許企業(yè)回購(gòu)股票，因此在美國(guó)企業(yè)回購(gòu)股票的現(xiàn)象非常普遍。美國(guó)公司股票回購(gòu)的目的有：À 穩(wěn)定和提高本公司股價(jià)，防止因股價(jià)爆跌出現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)危機(jī)。Á 為了回收股票以獎(jiǎng)勵(lì)有成就的經(jīng)營(yíng)者和從業(yè)人員。
但值得注意的是，只有在公司為了維護(hù)現(xiàn)有的經(jīng)營(yíng)方針，維持本公司利益而爭(zhēng)取控股權(quán)時(shí)，回購(gòu)本公司股票才是合法的。

2、 德國(guó)--原則上禁止，但規(guī)定較為寬松

德國(guó)法律原則上禁止企業(yè)買賣本公司的股票，但根據(jù)該國(guó)股票法第71條規(guī)定，準(zhǔn)許企業(yè)在特定情況下收購(gòu)資本金10％以內(nèi)的本公司股。所謂特定情況是指：À避免重大損失時(shí) Á向從業(yè)人員提供時(shí) Â 基于減資決議注銷股票時(shí) Ã 股票繼承時(shí)，等等。

3、 日本--原則上禁止，而且規(guī)定也較為嚴(yán)格

日本法律原則上禁止企業(yè)買賣公司股票，其目的是為了確保資本充實(shí)，股東平等，以及企業(yè)控制權(quán)的公平分配，但在以下幾種情況下企業(yè)收購(gòu)本公司股票也是允許的：À 為注銷股票而收購(gòu)時(shí) Á 企業(yè)合并時(shí) Â 在接受以物抵債等

由上可見(jiàn)，在國(guó)外許多發(fā)達(dá)國(guó)家，對(duì)股份有限公司回購(gòu)自身股份均有明確、詳細(xì)的規(guī)定，盡管各國(guó)關(guān)于股份回購(gòu)的法律規(guī)定有所差異，寬嚴(yán)程度各有不同。但有一點(diǎn)是可以肯定的，即作為公司資本運(yùn)營(yíng)的重要方式之一的股份回購(gòu)，是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中一種正常和規(guī)范的資本運(yùn)作方式。

案例一：澳洲國(guó)民銀行股票回購(gòu)案

1996年11月30日，澳洲國(guó)民銀行宣布其將于今后的12個(gè)月內(nèi)，購(gòu)回價(jià)值11億澳幣市值的普通股票，約為注冊(cè)資本的5％。當(dāng)天，國(guó)民銀行股價(jià)升幅達(dá)3％，至當(dāng)時(shí)的歷史最高價(jià)AUD15.30。此項(xiàng)宣布同時(shí)對(duì)當(dāng)天的大市有相當(dāng)?shù)耐苿?dòng)作用，力保大市穩(wěn)中微升；否則，當(dāng)日股市將是下降趨勢(shì)。該公司宣稱，此項(xiàng)資本管理舉措主要原因是公司付息舉債的成本低于公司的紅利支出。

案例二：港股回購(gòu)活動(dòng)

1997年10月，香港股市的驟跌引發(fā)了股票回購(gòu)的風(fēng)潮，尤其是10月的最后一周，回購(gòu)活動(dòng)達(dá)到了歷史高峰。下表詳細(xì)列舉了1997年1月至10月股票回購(gòu)的情況。從表中可以看出，10月份由于股市下挫引起的回購(gòu)活動(dòng)突然陡升。

平均每日宗數(shù) 平均每日金額 平均每日每宗交易金額
十月 18,100 134,866 9,366
九月 3,250 14,009 4,878
八月 2,706 14,682 7,360
七月 2,650 12,915 4,087
六月 4,158 14,231 2,664
五月 1,889 2,440 1,184
四月 5,364 27,712 4,681
三月 2,600 20,073 5,835
二月 3,250 4,775 1,436
一月 4,955 4,952 971

TABLE: summary of Repurchases activities in H.K.

毫無(wú)疑問(wèn)，股票回購(gòu)的增加對(duì)市場(chǎng)起到了很大的支撐作用。隨后的幾個(gè)月內(nèi)，香港恒生指數(shù)一直保持在10000點(diǎn)左右振蕩，直到東南亞經(jīng)濟(jì)危機(jī)進(jìn)一步惡化以及國(guó)際對(duì)沖基金對(duì)港市的進(jìn)一步狙擊。與此同時(shí)，同處香港股市的H股并無(wú)回購(gòu)活動(dòng)產(chǎn)生。如下圖所示，恒生國(guó)企指數(shù)的下跌幅度顯然大于恒生指數(shù)。恒生指數(shù)由97年9月底的14000點(diǎn)左右跌至98年9月的7000點(diǎn)附近，跌幅近50％。但是恒生國(guó)企指數(shù)在同一時(shí)期有1250點(diǎn)跌至250點(diǎn)左右，跌幅達(dá)80％。當(dāng)然，造成國(guó)企指數(shù)嚴(yán)重超跌的因素有許多，其中主要是上市公司業(yè)績(jī)不佳，而當(dāng)初發(fā)行時(shí)存在過(guò)度包裝現(xiàn)象。但是不可否認(rèn)，沒(méi)有相應(yīng)的股票回購(gòu)活動(dòng)也是其中原因之一。


二、 中國(guó)對(duì)股份回購(gòu)的法律規(guī)定分析

1、《公司法》的規(guī)定

（1）《公司法》第一百四十九條

“公司不得收購(gòu)本公司的股票，但為減少公司資本而注銷股份或者與持有本公司股票的其他公司合并時(shí)除外。
公司依照前款規(guī)定收購(gòu)本公司的股票后，必須在十日內(nèi)注銷該部分股份，依照法律、行政法規(guī)并辦理變更登記，并公告。”

（2）《公司法》第一百八十條

“公司需要減少注冊(cè)資本時(shí)，必須編制資產(chǎn)負(fù)債表及財(cái)產(chǎn)清單，公司應(yīng)當(dāng)自作減少注冊(cè)資本決議之日起十日內(nèi)通知債權(quán)人，并在三十日內(nèi)在報(bào)紙上至少公告三次。債權(quán)人自接到通知書之日起三十日內(nèi)，未接通知書的自第一次公告之日起九十日內(nèi)，有權(quán)要求公司清償債務(wù)或者提供相應(yīng)的擔(dān)保。
公司減少注冊(cè)資本后的注冊(cè)資本不得低于法定的最低限度。”

#評(píng)論：中國(guó)對(duì)股份回購(gòu)的最權(quán)威的法律規(guī)定就是《公司法》中的這兩條，和國(guó)外甚至是香港的針對(duì)股份回購(gòu)的法律相比顯得過(guò)于簡(jiǎn)單。當(dāng)然這也和《公司法》是基本法、不可能對(duì)具體的一些公司運(yùn)作方式進(jìn)行詳細(xì)規(guī)定有關(guān)?！豆痉ā返倪@兩條規(guī)定雖然簡(jiǎn)單，但也明白無(wú)誤地傳遞出以下重要觀點(diǎn)：
(1) 中國(guó)允許股份有限公司進(jìn)行股份回購(gòu)。
(2) 中國(guó)公司在股份回購(gòu)后必須要注銷掉該部分股份，這就從法律上杜絕了在中國(guó)實(shí)行國(guó)外非常盛行的“庫(kù)存股”處理方法。
(3) 中國(guó)保障債權(quán)人的合法利益在股份回購(gòu)中不受到損失

2、《上市公司章程指引》

第二十五條

公司購(gòu)回股份，可以下列方式之一進(jìn)行：
(一) 向全體股東按照相同比例發(fā)出購(gòu)回要約；
(二) 通過(guò)公開(kāi)交易方式購(gòu)回；
(三) 法律、行政法規(guī)規(guī)定和國(guó)務(wù)院證券主管部門批準(zhǔn)的其它情形；

#評(píng)論：《上市公司章程指引》是中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司規(guī)范運(yùn)作所制定的指導(dǎo)性規(guī)定，其影響和法律約束力均較有限。其與《公司法》相比更多了一些操作性。在有關(guān)股份回購(gòu)的條款規(guī)定中體現(xiàn)的以下信息是非常重要的：
(1) 強(qiáng)調(diào)可以采用國(guó)外流行的向全體股東發(fā)收購(gòu)要約的方式，這也和香港的有關(guān)規(guī)定極為相似，把發(fā)出購(gòu)回要約作為首選股份回購(gòu)方式
(2) 指出可以通過(guò)公開(kāi)交易方式購(gòu)回，這種方式在國(guó)外也很流行。根據(jù)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，在公開(kāi)市場(chǎng)上收購(gòu)實(shí)際上與任何一個(gè)投資者從經(jīng)紀(jì)人那里購(gòu)買公司股票的情形是一樣的。在公開(kāi)市場(chǎng)上回購(gòu)股份占總股本的比例一般要比通過(guò)發(fā)出購(gòu)回要約所占的比例要小一些。打算回購(gòu)股份的公司會(huì)公告，董事會(huì)已經(jīng)授權(quán)購(gòu)回一定數(shù)量的普通股，這種公告通常表示這一回購(gòu)要持續(xù)幾個(gè)月，有時(shí)甚至是幾年。
(3) 不管采用發(fā)出收購(gòu)要約或通過(guò)公開(kāi)交易方式購(gòu)回，這在目前中國(guó)股市上都會(huì)引起二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的劇烈波動(dòng)；另外由于國(guó)家股、法人股和流通股的獲取成本差異較大，在國(guó)內(nèi)從二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行股份回購(gòu)明顯對(duì)公眾股東不公平，因此在《上市公司章程指引》中提出適合中國(guó)國(guó)情的第三中方法“法律、行政法規(guī)規(guī)定和國(guó)務(wù)院證券主管部門批準(zhǔn)的其它情形”，為在以后專門制定股份回購(gòu)的法規(guī)規(guī)定埋下伏筆。

3、香港的有關(guān)規(guī)定

在香港地區(qū)，是否允許股份回購(gòu)一直是行業(yè)內(nèi)最有爭(zhēng)議的問(wèn)題之一，直到1991年2月6日，香港證監(jiān)會(huì)才頒布了《香港公司購(gòu)回本身股份守則》。

（1） 香港在回購(gòu)法律出臺(tái)前對(duì)股份回購(gòu)的實(shí)踐歷史

香港地區(qū)的股份回購(gòu)法律出臺(tái)過(guò)程對(duì)中國(guó)制定股份回購(gòu)的法律具有相當(dāng)大的參考價(jià)值。在《香港公司購(gòu)回本身股份守則》出臺(tái)前，香港的公司法律并不允許股份回購(gòu)。在爭(zhēng)論中有兩種意見(jiàn)：一種認(rèn)為，允許上市公司購(gòu)回本身股份，可以改善資金運(yùn)用的靈活性和效率，有助于提高公司資產(chǎn)的回報(bào)率和每股收益，對(duì)股東有利。另一種認(rèn)為，允許上市公司購(gòu)回本身股份，容易被大股東所濫用，使其成為鞏固自己利益和操縱股價(jià)的工具。
A、1987年10月股災(zāi)發(fā)生后，以長(zhǎng)江實(shí)業(yè)為首的上市公司曾要求批準(zhǔn)回購(gòu)本身股份，以支持當(dāng)時(shí)疲軟的股價(jià)，以此作為救市行動(dòng)之一。但是，政府經(jīng)過(guò)慎重研究后，只是給予了有限度的放松，批準(zhǔn)該公司大股東(而非公司本身)可增購(gòu)本身股份助市，豁免了原來(lái)須遵守《香港收購(gòu)及合并守則》第33條有關(guān)觸發(fā)點(diǎn)及逐步遞增股價(jià)的條款，豁免期為一個(gè)月，而所增購(gòu)的股份亦須在1年內(nèi)售出。
B、 80年代中期后，香港不少上市公司采取了遷移注冊(cè)地點(diǎn)到海外的行動(dòng)，其目的為逃避香港不允許股份回購(gòu)的規(guī)定。這種情況使1990年1月19日，香港證監(jiān)會(huì)及聯(lián)合交易所就制定股份購(gòu)回股份守則問(wèn)題發(fā)出咨詢文件，廣泛咨詢。
C、1990年7月25日，與此守則關(guān)系最重要的內(nèi)幕交易條例獲得立法局通過(guò)，因此，1991年2月6日正式核準(zhǔn)了該守則，并定于同年5月13日起正式生效實(shí)施。

（2）《香港公司購(gòu)回本身股份守則》內(nèi)容要點(diǎn)

A、公司購(gòu)回股份必須獲得公司章程內(nèi)的條文批準(zhǔn)
B、購(gòu)入任何股份還必須事先獲得股東的批準(zhǔn)
C、規(guī)定當(dāng)公司以全面提出的方式向股東購(gòu)回股份時(shí)，提出的條件須全部相同
D、若購(gòu)回股份是根據(jù)訂明豁免全面提出的方式進(jìn)行的，則可以有場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外(即私人協(xié)議)兩種交易方式。如屬場(chǎng)外形式，則須事先獲得至少75%無(wú)利益關(guān)系的股東批準(zhǔn)。
E、 每月購(gòu)回股份的最高數(shù)額為公司股份上一個(gè)月在聯(lián)交所成交額的25%，每年股份購(gòu)回總額不可超過(guò)該公司股份的10%。
F、 購(gòu)回的股票必須全部付清費(fèi)用
G、必須使用分派利潤(rùn)來(lái)購(gòu)買股票
H、購(gòu)入的股份必須注銷
I、所有購(gòu)入股份的行動(dòng)必須即時(shí)向公眾公開(kāi)
J、因股份購(gòu)回而需作出強(qiáng)制性收購(gòu)，須按照收購(gòu)及合并守則進(jìn)行。


國(guó)內(nèi)外對(duì)股份回購(gòu)的法規(guī)分析