證券投資風(fēng)格研究


一、證券投資風(fēng)格的定義及其研究背景

二、證券投資風(fēng)格的成因

三、證券投資風(fēng)格的劃分方法

四、我國(guó)證券市場(chǎng)風(fēng)格存在性分析

五、總結(jié)與結(jié)論




一、證券投資風(fēng)格的定義及其研究背景

1. 證券投資風(fēng)格的研究背景

國(guó)外證券市場(chǎng)對(duì)于證券投資風(fēng)格（style investing）的研究自20世紀(jì)70年代初開(kāi)始起步，已經(jīng)在實(shí)踐中得到了較多的應(yīng)用。然而，我國(guó)對(duì)于風(fēng)格的研究則處于起步階段。

在資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）及單因素模型中，市場(chǎng)因素是唯一影響所有證券及投資組合回報(bào)率的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因素。然而20世紀(jì)70年代起的一些實(shí)證研究表明：β并非決定股票預(yù)期收益率的唯一因素，還存在其它影響證券及投資組合回報(bào)率的因素，這些被稱(chēng)為超市場(chǎng)因素，超市場(chǎng)因素主要包括風(fēng)格因素和行業(yè)因素等。Sharpe（1992）、Wermers（2000）的研究發(fā)現(xiàn)：投資基金業(yè)績(jī)的90％以上是由風(fēng)格決定的。



3. 前人的研究成果及啟示

James Farrell（1974）研究發(fā)現(xiàn)：所有股票大體可以分為四個(gè)“簇”即成長(zhǎng)、周期、穩(wěn)定和能源。同一“簇”內(nèi)各股票之間收益相關(guān)性很高，但不同種“簇”的收益相關(guān)性很低。70年代后半期的研究顯示，大市值股票和小市值股票的相對(duì)表現(xiàn)存在很大的差異。

Fama＆French（1996）運(yùn)用多因素模型確定能夠解釋股票回報(bào)率的因素，方程式為：

rit－rft=ai+bi1(rMt－rft)+bi2SMBt+bi3HMLt+eit

其中rMt－rft是市場(chǎng)月收益率與國(guó)庫(kù)券月度收益率的差；SMBt等于小證券指數(shù)與大市值指數(shù)月度收益率的差；HMLt為高賬面價(jià)值／市值比率股票指數(shù)與低賬面價(jià)值／市值比率股票指數(shù)月度收益率的差。研究發(fā)現(xiàn)：規(guī)模和賬面價(jià)值／市值比率都是解釋股票期望收益率的重要因素。


基于上述研究，人們將具有相似屬性和收益表現(xiàn)的股票稱(chēng)為風(fēng)格，目前得到廣泛認(rèn)可的風(fēng)格為價(jià)值、增長(zhǎng)、大市值、小市值。Richard Bernstein（1995）在其著作《Style Investing：Unique Insight Into Equity Management》對(duì)各種不同風(fēng)格進(jìn)行了詳細(xì)研究。

4. 證券投資風(fēng)格的研究意義

研究風(fēng)格可以幫助投資組合經(jīng)理更好地管理組合。不同風(fēng)格的股票間波動(dòng)的相關(guān)性小，在進(jìn)行配置時(shí)可以取得良好的多元化效果。按照風(fēng)格進(jìn)行投資，基金經(jīng)理只需按照屬性關(guān)注數(shù)量有限的風(fēng)格種類(lèi)，可以有效過(guò)濾掉大量無(wú)關(guān)信息，使篩選寬度大幅度增加。


同樣，對(duì)風(fēng)格的研究也便于投資顧問(wèn)對(duì)不同的基金進(jìn)行評(píng)估。傳統(tǒng)的基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估忽略了基金投資風(fēng)格對(duì)基金業(yè)績(jī)的影響。在基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估中只有在對(duì)基金經(jīng)理人所有的非主觀因素如資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)水平和資產(chǎn)的投資風(fēng)格進(jìn)行調(diào)整之后，才能對(duì)基金經(jīng)理的能力做出有效評(píng)估。美國(guó)投資界中，越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)投資者開(kāi)始采納風(fēng)格投資的概念?？梢灶A(yù)見(jiàn)，由于風(fēng)格投資具有很強(qiáng)的優(yōu)點(diǎn)，在不久的將來(lái)會(huì)被越來(lái)越多的中國(guó)機(jī)構(gòu)投資者所接受。

二、證券投資風(fēng)格的成因

實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，同種風(fēng)格股票的收益之間存在較強(qiáng)的相關(guān)性。對(duì)此學(xué)術(shù)上存在不同的解釋。行為金融學(xué)認(rèn)為：投資者對(duì)事件的反應(yīng)不是無(wú)偏的，經(jīng)常出現(xiàn)反應(yīng)過(guò)度。La porta（1996）和La porta Lakonishok，Shleifr＆vishny（1997）檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)魅力組合盈余公告的事件累計(jì)收益為負(fù)，而價(jià)值組合盈余公告的事件累計(jì)收益為正。價(jià)值型股票長(zhǎng)期內(nèi)的超額回報(bào)來(lái)源于投資者對(duì)某些收益表現(xiàn)不佳企業(yè)的過(guò)度低估。Dowen（1989）認(rèn)為小市值股票的長(zhǎng)期超額收益是由于小市值企業(yè)可得的信息比大公司少，較少被華爾街分析師關(guān)注。

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