如何使用市盈率倍數(shù)法

第一節(jié) 可比公司法原理概述
使用可比公司法進(jìn)行發(fā)行定價，有三個要點(diǎn)：
1、選取“可比公司”。可比公司的選取實(shí)際上是比較困難的事情，或者換句話說是件不容易做得很好得事情。理論上，可比公司應(yīng)該與標(biāo)的公司應(yīng)該越相近或相似越好，無論多么精益求精基本上都不過分。在實(shí)踐中，一般應(yīng)選取在行業(yè)、主營業(yè)務(wù)或主導(dǎo)產(chǎn)品、資本結(jié)構(gòu)、企業(yè)規(guī)模、市場環(huán)境以及風(fēng)險度等方面相同或相近的公司。
2、確定比較基準(zhǔn)，即比什么。理論上，應(yīng)該與找出所選取樣本可比公司股票價格最密切相關(guān)的因素，即對樣本公司股價最具解釋力的因素，這一（些）因素通常是樣本公司的基本財務(wù)指標(biāo)。實(shí)踐中，常用的有每股收益（市盈率倍數(shù)法）、每股凈資產(chǎn)（凈資產(chǎn)倍數(shù)法）、每股銷售收入（每股銷售收入倍數(shù)法，或稱市收率倍數(shù)法）等。
3、根據(jù)可比公司樣本得出的基數(shù)（如市盈率、凈資產(chǎn)倍數(shù)、市收率）后，在根據(jù)標(biāo)的公司的具體情況進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。
目前國內(nèi)在使用可比公司法時，大多存在過分簡化等問題。
接下來的幾講中，我們將分別講授常用的市盈率倍數(shù)法、凈資產(chǎn)倍數(shù)法和銷售收入倍數(shù)法。這一講，重點(diǎn)介紹市盈率倍數(shù)法。

市盈率在估價中得到廣泛應(yīng)用的原因很多。首先，它是一個將股票價格與當(dāng)前公司盈利狀況聯(lián)系一起的一種直觀的統(tǒng)計比率；第二，對大多數(shù)股票來說，市盈率易于計算并很容易得到，這使得股票之間的比較變得十分簡單；第三，它能作為公司一些其他特征（包括風(fēng)險性與成長性）的代表。
使用市盈率的另一理由是它更能夠反映市場中投資者對公司的看法。例如，如果投資者對零售業(yè)股票持樂觀態(tài)度，那么該行業(yè)公司股票的市盈率將較高，以反映市場的這種樂觀情緒。與此同時，這也可以被看成是市盈率的一個弱點(diǎn)，特別是當(dāng)市場對所有股票的定價出現(xiàn)系統(tǒng)誤差的時候。如果投資者高估了零售業(yè)股票的價值，那么使用該行業(yè)公司股票的平均市盈率將會導(dǎo)致估價中出現(xiàn)錯誤。
使用市盈率倍數(shù)法除應(yīng)遵循上述可比公司法的三個基本要點(diǎn)之外，如何取得市盈率、即市盈率數(shù)據(jù)的來源也是問題的重點(diǎn)。

第二節(jié) 根據(jù)基礎(chǔ)因素估計市盈率
一般的理解，市盈率的高低取決于市場因素（股票價格）。但實(shí)際上，我們也可以根據(jù)一家公司的基本因素來計算出其理論市盈率應(yīng)該是多少。
公司市盈率同樣取決于現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型中決定價值的基礎(chǔ)因素——預(yù)期增長率、紅利支付率和風(fēng)險。
一、穩(wěn)定增長公司的市盈率
穩(wěn)定增長公司的增長率與它所處的宏觀名義增長率相近。利用第四講所介紹的Gordon增長模型，可以得到穩(wěn)定增長公司股權(quán)資本的價值：
其中：P0=股權(quán)資本價值
DPS1=下一年預(yù)期的每股紅利
r=股權(quán)資本的要求收益率
gn=股票紅利的增長率（永久性）
因?yàn)镈PS1=EPS0×（紅利支付率）×（1+gn）
所以股權(quán)資本的價值可以寫成：
EPS0×(紅利支付率)×（1+gn）
P0=
r - gn
整理后得到市盈率的表達(dá)式：
P0 紅利支付率×（1+gn）
= PE =
EPS0 r - gn
如果市盈率是用下一期的預(yù)期收益所表示，則公式可以簡化為

P0 紅利支付率
=PE1=
EPS0 r - gn
市盈率是紅利支付率和增長率的增函數(shù)，也是公司風(fēng)險程度的減函數(shù)，下表給出了在不同貼現(xiàn)率和公司預(yù)期增長率下穩(wěn)定增長公司的近似市盈率
穩(wěn)定增長公司的市盈率（用以下數(shù)據(jù)乘以公司的紅利支付率）
貼現(xiàn)率 預(yù) 期 增 長 率
0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 6.00% 7.00% 8.00%
12% 8.33 9.18 10.20 11.14 13.00 15.00 17.67 21.10 27.00
13% 7.69 8.12 9.27 10.30 11.56 13.13 13.11 17.83 21.60
14% 7.14 7.77 8.50 9.36 10.10 11.67 13.25 15.29 18.00
15% 6.67 7.21 7.85 8.58 9.15 10.50 11.78 13.38 15.13
16% 6.25 6.73 7.29 7.92 8.67 9.55 10.60 11.89 13.50
17% 5.88 6.31 6.80 7.36 8.00 8.75 9.64 10.70 12.00
18% 5.56 5.94 6.38 6.87 7.43 8.08 8.83 9.73 10.80
19% 5.26 5.61 6.00 6.14 6.93 7.50 8.15 8.92 9.82
20% 5.00 5.32 5.67 6.06 6.50 7.00 7.57 8.23 9.00

例：估計一家穩(wěn)定增長公司的市盈率：德意志銀行
德意志銀行1994年的每股收益為46.38德國馬克，每股紅利為16.50德國馬克，公司收益和紅利和長期預(yù)期增長率為6%，德意志銀行的β值為0.92，德國長期國債的利率為7.50%。（德國股票市場的風(fēng)險溢價為4.5%）
當(dāng)前紅利支付率=16.50/46.38=35.58%
股權(quán)資本成本=7.50%+(0.92×4.5%)=11.64%
基于基本因素的市盈率=0.3558×1.06/(0.1164-0.06)=6.69
做上述分析時德意志銀行股票的市場率為13.50
德意志銀行理論市盈率較低的原因可能是德意志銀行沒有支付它能夠支付的紅利額，如果這是問題的根源所在，那么可以用ＦＣＦＥ占公司收益的比率代替紅利支付率。下面的分析將說明這一點(diǎn)。
二、高增長公司的市盈率
高增長公司的市盈率也同樣取決于公司的基本因素。在兩階段紅利貼現(xiàn)模型中，這種關(guān)系可以非常簡明地表現(xiàn)出來，當(dāng)公司增長率和紅利支付率已知時，紅利貼現(xiàn)模型表述如下：
EPS0×Rp×(1+g)[1- (1+g)n/(1+r)n ]

P0=
r - g

EPS×Rpn×(1+g)n(1+gn)
＋
( rn - gn)( 1 + r )n
其中：EPS0＝第０年（當(dāng)前年份）的每股收益
g=前n年的增長率
r＝前n年股權(quán)資本的要求收益率
Rp＝前n年的紅利支付率
gn＝n年后的永續(xù)增長率（穩(wěn)定增長階段）
Rpn＝n年后的永久紅利支付率（穩(wěn)定增長階段）
rn＝n年之后股權(quán)資本的要求收益率
整理可以得到市盈率：


P0 RP(1+g)[1- (1+g)n/(1+r)n ]
＝ＰＥ=
EPS r - g


Rpn(1+g)n(1-gn)
+
(rn-gn)(1+r)n
市盈率由以下因素決定：
(a)高速增長階段和穩(wěn)定增長階段的紅利支付率：紅利支付率上升時市盈率上升。
（b）風(fēng)險程度（通過貼現(xiàn)率r體現(xiàn)）：風(fēng)險上升時市盈率下降。
（c）高速增長階段和穩(wěn)定增長階段的預(yù)期盈利增長率：增長率上升時市盈率上升。
這個公式適用于任何公司，甚至包括那些并不立即支付紅利的公司。事實(shí)上，對于那些紅利支付額小于實(shí)際支付能力的公司，紅利支付率可以用股權(quán)自由現(xiàn)金流與盈利額的比率來代替。
例：用兩階段增長模型估計高增長公司的市盈率
假定你估計一家有下列特征的公司的市盈率：
前５年的增長率＝２５％
５年后的增長率＝８％
β＝1.0
前５年的紅利支付率＝２０％
５年后的紅利吱付率＝５０％
無風(fēng)險利率＝國債利率＝６％
股權(quán)資本的要求收益率＝６％＋（１×5.5％）＝11.5％

PE = 28.75
這一公司市盈率的估計值為28.75

第三節(jié) 利用可比公司市盈率
因?yàn)榛疽蛩氐牟町?，不同行業(yè)和公司的市盈率各不相同——高增長率總會導(dǎo)致較高的市盈率。當(dāng)對公司間市盈率進(jìn)行比較時，一定要考慮公司的風(fēng)險性、增長率以及紅利支付率等方面的差異。
１、利用可比公司：正面的與反面的理由
估計一家公司市盈率最普遍使用的方法是選擇一組可比公司，計算這一組公司的平均市盈率，然后根據(jù)待估價公司與可比公司之間的差別對平均市盈率進(jìn)行主觀上的調(diào)整。
然而，這一方法是存在問題的。首先，“可比”公司的定義在本質(zhì)上是主觀的。利用同行業(yè)的其他公司作為參考通常并不是一種解決辦法，因?yàn)橥袠I(yè)的公司可能在業(yè)務(wù)組合，風(fēng)險程度和增長潛力方面存在很大的差異。而且這種方法很可能會存在許多潛在的偏見。第二，即使能夠選擇出一組合理的可比公司，待估價公司與這組公司在基本因素方面仍然是存在差異的。根據(jù)這些差異進(jìn)行主觀調(diào)整并不能很好地解決這個問題。
２、利用全部截面數(shù)據(jù)----回歸分析方法
與“可比公司”方法相比，公司的全部截面數(shù)據(jù)也可以用來預(yù)測市盈率，概括這些信息最簡單的方法是進(jìn)行多元回歸分析，其中市盈率作為被解釋變量，而風(fēng)險，增長率和紅利支付率為解釋變量。
使用１９８７年至１９９１年的數(shù)據(jù)紐約股票交易所和美國股票交易所全部公司每年的市盈率、紅利支付率和盈利增長率（隨后５年的），β值來自證券價格研究中心（CRSP）每年的記錄，所有收益為負(fù)的公司已從樣本中剔除。將市盈率和這些解釋變量進(jìn)行回歸分析，可以得到以下結(jié)果：
年份 回歸方程 R2
1987 PE=7.1839+13.05Rp-0.6259β+6.5659EGR 0.9287
1988 PE=2.5818+29.91Rp-4.5157β+19.9113EGR 0.9165
1980 PE=4.6122+59.71Rp-0.7546β+9.0072EGR 0.5613
1990 PE=3.5955+10.88Rp-0.2801β+5.54573EGR 0.3197
1991 PE=2.7711+22.89Rp-0.1326β+13.8653EGR 0.3217
其中：PE=年末的市盈率
Rp=年末紅利支付率
β=利用前5年的收益計算出的β值
EGR=前5年的盈利增長率
1995年的回歸方程
PE=19.77-12.51Rp-0.4122β+15.19EGR R2=0.2791
其中EGR=今后5年的預(yù)期盈利增長率
回歸分析法也存在一些問題：回歸分析是估計市盈率的一種簡便途徑，它將一大堆數(shù)據(jù)濃縮于一個等式之中從而獲得市盈率和公司基本財務(wù)指標(biāo)之間的關(guān)系，但它自身也是有缺陷的。首先，回歸分析的前提假設(shè)市盈率與公司基本財務(wù)指標(biāo)之間存在線性關(guān)系，而這往往是不正確的，對回歸方程的殘差進(jìn)行分析似乎證明這些解釋變量的轉(zhuǎn)換形式（平方或自然對數(shù)等形式）能更好地解釋市盈率。第二，回歸方程解釋變量具有相關(guān)性。如高增長率常常導(dǎo)致高風(fēng)險。多重共線性將使回歸系數(shù)變得很不可靠，并可能導(dǎo)致對系數(shù)做出錯誤的解釋，引起各個時期回歸系數(shù)的巨大變動。第三、市盈率與公司基本財務(wù)指標(biāo)的關(guān)系是不穩(wěn)定的。如果這一關(guān)系每年都發(fā)生變化，那么從模型得出的預(yù)測結(jié)果就是不可靠的。比如，上面回歸方程的R2從1987年的0.93下降到1991年的0.32。同時，回歸系數(shù)也會隨時間出現(xiàn)戲劇性的波動，其部分原因在于公司的盈利是不斷波動的，而市盈率正反映了這一盈利水平的波動。
利用市盈率對股票IPO進(jìn)行定價的簡單例子：
考慮美國賭場公司（American Casinos）的例子。該公司當(dāng)前的收益是37.20百萬美元，預(yù)計在今后五年收益的增長率為15%。娛樂業(yè)上市公司的市盈率如下：


公司 β 負(fù)債/權(quán)益 市盈率 紅利支付率 預(yù)期增長率
Aztar Corporation 1.35 66.73% 14.70 5.00% 6.00%
Bally Manufacturing 1.60 349.87% 24.33 14.00% 20.00%
Caesar’s World 1.35 29.75% 15.50 0% 14.50%
Circus Circus 1.35 11.17% 25.40 0% 16.50%
International Game Tech 1.25 3.54 52.90 0% 34.00%
Jackpot Enterprises 1.00 31.02% 22.30 58.00% 32.50%
Mirage Resorts 1.40 81.60% 30.40 0% 17.50%
Showboat Inc 1.10 90.54% 16.10 7.00% 32.00%
Average 130 83.03% 25.20 10.50% 21.63%
American Casinos 1.19 50.00% ? 0% 15.00%
這些公司的平均市盈率為25.20，使用這一平均市盈率對美國賭場公司的股權(quán)資本進(jìn)行估價：美國賭場公司的股權(quán)價值= 37.2 * 25.2=937.58百萬美圓。
利用可比公司的平均市盈率導(dǎo)致價值高估的一個可能原因是娛樂業(yè)中上市公司的價值是被高估的，另一個可能的原因是選取的可比公司的預(yù)期增長率高于美國賭場公司的增長率。
也可以使用娛樂業(yè)公司的數(shù)據(jù)對市盈率和公司基本因素進(jìn)行回歸分析：
市盈率=-31.59-20.11×紅利支付率+107.80×預(yù)期增長率+27.38β
代入美國財場公司的數(shù)據(jù)得：
預(yù)測的市盈率=-31.59-(20.11×0)+(107.80×0.15)+(27.38×1.19)=17.16
利用預(yù)測的市盈率可以計算出公司的股權(quán)資本價值：
股權(quán)資本的價值=37.20美元×17.16=638.35百萬美元
這一結(jié)果與現(xiàn)金流貼現(xiàn)估價法得到的價值很接近。

第四節(jié) 市盈率的變化形式
市盈率在實(shí)際的應(yīng)用中有幾種變化形式——有的利用會計利潤，而有的使用現(xiàn)金流；有的基于稅前利潤，而有的根據(jù)稅后凈收益。大多數(shù)變形都可以利用上述分析市盈率的方法進(jìn)行分析。
一、 價格/FCFE比率
由于會計利潤的計算中存在著嚴(yán)重的人為因素，因而更傾向于使用價格/FCFE比率來對公司進(jìn)行估價。類似上述分析方法，我們可以分析價格/FCFE比率的決定因素，我們考慮FCFE兩階段模型：
FCFE0(1+g)[1- (1+g)n/(1+r)n ] （1+g）n(1+gn) FCFE0
P0= +
r - g (rn-gn)(1+r)n
其中：P0=股票現(xiàn)值
FCFE0=第0年股權(quán)自由現(xiàn)金流
g=超常增長階段（前n年）的預(yù)期增長率
r=超常增長階段的股權(quán)資本要求收益率
gn=穩(wěn)定增長階段（n年后）的預(yù)期增長率
rn=穩(wěn)定增長階段的股權(quán)資本要求收益率
對公式進(jìn)行變形得：


P0 (1+g) [1- (1+g)n/(1+r)n ] (1+g)n(1+gn)
= +
FCFE0 r-g (rn-gn)(1+r)n
決定價格/FCFE比率的因素與決定市盈率的因素很相似——包括最初高增長階段的預(yù)期增長率、穩(wěn)定增長階段預(yù)期增長率以及資本性支出與折舊額之間的關(guān)系等。
例：價格/FCFE比率的使用：Intel公司
預(yù)計Intel公司在今后五年將保持22.09%的利潤增長率。5年后利潤增長率預(yù)計為6%，資本性支出、折舊、銷售收入和利潤的增長率相等。營運(yùn)資本預(yù)計保持為銷售為銷售收放的40%。Intel公司目前的β值為1.30，但預(yù)計在穩(wěn)定增長階段的β值為1.10，國債利率為7%。
基于這些基本因素對價格/FCFE比率預(yù)測如下：

P0 1.2209×（1-1.22095/1.14155）
=
FCFE0 1.1415-0.2209
+ 1.22095×1.06
1.14155×(0.1305-0.06)
= 27.19
二、公司價值/公司自由現(xiàn)金流比率
另一種可選擇的比率是公司價值與公司自由現(xiàn)金流（FCFF），即支付利息費(fèi)用前現(xiàn)金流的比率，這一比率可以寫為：
FCFF0(1+g)[1-(1+g)n /(1+WACC)n] FCFF0(1+g)n(1+gn)
V0= +
WACC-g (WACCn-gn)(1+WACC)n

其中：V0=當(dāng)前公司的價值
FCFF0 = 當(dāng)年公司的自由現(xiàn)金流量
g=超常增長階段公司自由現(xiàn)金（FCFF）的預(yù)期增長率（前n年）
WACC=超常增長階段的資本加權(quán)平均成本
gn=穩(wěn)定增長階段公司自由現(xiàn)金流（FCFF）的預(yù)期增長率（n年后）
WACCn=穩(wěn)定增長階段的資本加權(quán)平均成本
對公式進(jìn)行變形得：
V0 （1+g）[1-(1+g)n /(1+WACC)n] (1+g)n(1+gn)
= +
FCFF0 WACC - g (WACCn-gn)(1+WACC)n
再次，這里假定公司自由現(xiàn)金流（FCFF）是稅后公司現(xiàn)金流，則公司稅前自由現(xiàn)金流（或利息稅前凈收益）比充率可以根據(jù)稅后現(xiàn)金流比率計算得出：
V0 V0
= (1-稅率)
EBIT FCFF0
將折舊和攤銷加回利息稅前凈收益（EBITDA）可以進(jìn)一步降低這一比率，這對資本擴(kuò)張型公司尤為明顯。
對于高杠桿比率的公司，應(yīng)用這種方法的好處在于它考察了整個公司的情況，從而能夠提供一個比僅考察股權(quán)資本（只占整個公司的很小一部分）更有意義的估價結(jié)果。而后，我們可以從整個公司價值中減去債務(wù)的市場價值，從而得到公司股權(quán)資本的價值。
使用稅前現(xiàn)金流比率的注意事項
稅前現(xiàn)金流比率總是低于稅后現(xiàn)金流比率。對一個稅率為40%的公司，稅前比率是稅后比率的60%（利用上一等式）。因?yàn)橥顿Y者經(jīng)常使用稅后比率，所以稅前比率常常看起來顯得過低了。這種“幻覺的合情合理”正是它們被用于證明公司收購中高額溢價部分合理性的原因。
例：利用公司價值/FCFF比率對公司進(jìn)行估價：MCI通訊公司
1994年MCI通訊公司的利息稅前凈收益為3356百萬美元（稅后凈利潤為855百萬美元）。1994年公司資本性支出為2500百成美元，折舊為1100百萬美元，運(yùn)營資本追加額250百萬美元，整個公司的自由現(xiàn)金流預(yù)計將在今后5年中以15%的速度增長，5年后的增長率5%。今后5年公司的資本加權(quán)平均成本是10.5%，5年后為10%。公司稅率為36%。對MCI通訊公司的公司價值/公司自由現(xiàn)金流比率估計如下：
V0 1.15(1-1.155 /1.1055) 1.155×1.05
= + =31.28
FCFF0 0.105-0.15 1.1055×(0.10-0.05)
其他現(xiàn)金流的使用：稅后EBIT，EBIT和EBITDA；在MCI通訊公司的例子中，F(xiàn)CFF和其他形式的公司自由現(xiàn)金流有很大的差別。下面的表格列出了根據(jù)其他形式的公司現(xiàn)金流計算出的正確比率，以及運(yùn)用FCFF比率將導(dǎo)致公司價值的高估程度。
公司自由現(xiàn)金流量=EBIT（1-t）+折舊-資本性支出-Δ營運(yùn)資本
=3356×（1-0.36）+1100美元-2500美元-250美元 =498百萬美元
價值（百萬美元） 正確比率 與使用FCFF比率所得價值的誤差
FCFF 498 31.283 823 55 0%
EBIT(1-t) 2148 7.251 163 362 431%
EBIT 3356 4.640 744 552 674%
EBITDA 4456 3.495 138 85 895%
凈利潤 855 14.586 361 07 這是市盈率
在上表中，根據(jù)EBITDA計算的比率只有3.50。這看起來可能太低了，但事實(shí)上對于像MCI通訊公司那樣資本性支出較大的公司，這一比率是正確的。
注意事項
當(dāng)基于EBIT或EBITDA比率進(jìn)行估價時，必須小心謹(jǐn)慎地應(yīng)用它們。對于EBIT遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于FCFF（資本性支出或營運(yùn)資本追加額所導(dǎo)致）的公司和需要大量資本性支出的資本密集型公司布而言，“低比率”可能是毫無實(shí)際根據(jù)的過分樂觀
此外，也可以用股價/紅利比例等作為市盈率的變化形式使用。
總之，在使用市盈率倍數(shù)法時，思路應(yīng)更開闊一些，市盈率的計算依據(jù)不僅可以使用常用的每股收益，也可以使用每股股權(quán)自由現(xiàn)金流、每股公司自由現(xiàn)金流以及每股紅利等等；而且，市盈率的計算既可以是根據(jù)公司基本因素的理論市盈率，也可以根據(jù)樣本公司計算，或者根據(jù)整個市場數(shù)據(jù)進(jìn)行多元回歸等。
在目前我國證券市場中，股本結(jié)構(gòu)與規(guī)模大小等對市盈率也具有較強(qiáng)的解釋力。在市盈率的解釋中，國內(nèi)學(xué)者已經(jīng)進(jìn)行了有益的探索，參考文獻(xiàn)也較多，在實(shí)踐操作中可以從前人的研究中尋找更好的思路。

第五節(jié) 題外話-----關(guān)于市盈率的討論
市盈率是個常用的指標(biāo)，也是個爭論頗多的話題。在有關(guān)市盈率的討論中，筆者以為存在幾個錯誤認(rèn)識（或誤區(qū)）：
1、關(guān)于理論市盈率的計算
理論市盈率或者說一個國民經(jīng)濟(jì)綜合體的市盈率應(yīng)該是多少、應(yīng)該如何計算？
現(xiàn)在普遍流行的計算方法是：
方法一：理論市盈率等于一年期銀行存款利率的倒數(shù)
即，理論市盈率=1/（2.25%）=44.4倍
方法二：考慮20%的利息稅
理論市盈率=1/[2.25%*（1-20%）]=55.56倍
上述計算存在理論上的錯誤，貼現(xiàn)率使用不當(dāng)。
理論上，股票價格是投資者投資成本的資本化，是預(yù)期未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值。對于一個國民經(jīng)濟(jì)整體來說，貼現(xiàn)率就是市場無風(fēng)險利率（可以根據(jù)資本資產(chǎn)模型推導(dǎo)）。
無風(fēng)險利率是指投資者在市場上可以任意借入或者貸出現(xiàn)金的利率，一年期存款利率（無論是否考慮利息稅）顯然不符合這一定義（可貸出---存款，但無法借入）。在債券市場發(fā)達(dá)的國家，一般使用國債的收益率（注意，是收益率而不是票面利率）。在我國，接近無風(fēng)險利率定義的利率有證券交易所上市的國債回購利率、上市國債收益率，這兩個利率大體在2.5—3.5%左右。如果按此計算，目前我國股票市場理論市盈率大體在30—40倍左右。
需要說明的是，這里的理論市盈率是指不考慮經(jīng)濟(jì)增長率、股票市場風(fēng)險、經(jīng)濟(jì)安全性等情況的。
2、關(guān)于市盈率的國際比較
在進(jìn)行國際比較時，一種辯護(hù)的理由是我國是發(fā)展中國家，GDP增長率較高，理所當(dāng)然可以支撐較高的市盈率。果真如此嗎？
根據(jù)穩(wěn)定增長紅利模型：
P0 紅利支付率×（1+gn）
= 市盈率 =
EPS0 r - gn
假設(shè)：
GDP永續(xù)增長率gn為7.5%；
無風(fēng)險利率為2.5%；
股票市場風(fēng)險溢價為9%（國內(nèi)同行業(yè)經(jīng)常使用）；
則，考慮經(jīng)濟(jì)增長率與經(jīng)濟(jì)安全等因素之后：
理論市盈率 = 43*紅利支付率
目前我國上市公司紅利支付率很低（低于10%），市盈率應(yīng)在4倍左右；如果使用發(fā)達(dá)國家股票市場平均60%的紅利支付率計算，市盈率不到26倍；即使上市公司將所有利潤全部分掉，市盈率也只有43倍。



如何使用市盈率倍數(shù)法