1999-2002年MBO(doc)
|1999-2002上市公司MBO研究 | |2003-12-24 | | | |　　[摘要] 本文以1999—2002年間實施了MBO(管理層收購)的上市公司作為研究對象 | |，在大量數(shù)據(jù)資料基礎上，對這些公司的業(yè)務、財務、股本、管理、行為等特征以及 | |收購定價、資金來源等問題進行了多方面的實證檢驗。通過研究，我們認為，MBO并不| |是“國退民進”的重要途徑，成功實施MBO的企業(yè)需要一系列重要的條件；MBO實施過程 | |中出現(xiàn)的爭論實質上是公眾和政府對國有存量資產(chǎn)改革中“分配的公正性”問題的理解 | |與管理層對該問題的理解存在差異；EMBO(管理層收購和員工持股)可以作為從企業(yè)層 | |面解決國有企業(yè)產(chǎn)權改革公正性和合法性的一種制度性安排。 | | | |　　一、引論 | | | |　　中國國有企業(yè)改革從“放權讓利”、“承包經(jīng)營”、“減員增效”，到“國有經(jīng)濟戰(zhàn)略性| |調整，退出競爭性行業(yè)”的所謂“國退民進”，始終圍繞“如何對經(jīng)營者進行有效的激勵 | |，提高企業(yè)效率”來進行。整個改革過程中政府的基本價值觀是“改革、發(fā)展、穩(wěn)定”，| |這種價值觀體現(xiàn)在政府處理問題的各個方面?！皣嗣襁M”可以解決企業(yè)效率問題，并 | |且使政府能夠集中財力來促進社會發(fā)展。對于小型國有企業(yè)的退出，地方政府態(tài)度積 | |極，大多采用企業(yè)凈資產(chǎn)安置職工后，剩余資產(chǎn)由私人收購的方式，實現(xiàn)國有企業(yè)的 | |民營化，并通過給予各種優(yōu)惠條件要求民營化后的企業(yè)雇傭一定數(shù)量的原企業(yè)員工。 | |對于大中型企業(yè)的“國退民進”，政府似乎傾向于采用更平穩(wěn)、謹慎的逐步退出的方式 | |。政府一直鼓勵國有企業(yè)進行股權多元化改革，其中包括鼓勵員工持股和“經(jīng)營者持大| |股”，而不希望國有股權在短期內全部退出帶來嚴重的失業(yè)問題?！?| | | |　　上市公司的“國退民進”，政府希望通過“減持”國有股份來實現(xiàn)?！皽p持”方案的理 | |想結果是一石三鳥：①國有股逐步退出，改善上市公司的股權結構和治理結構；②解決 | |國有股的非流通問題；③通過“減持”套現(xiàn)來補充社會保障基金。但是，市場對“減持”方| |案投了反對票，政府出于穩(wěn)定的考慮停止實施“減持”方案。由此，MBO(Management | |Buy-outs，管理層收購)成為國有股“減持”失敗后的熱點。一方面，人們希望MBO成為“| |經(jīng)營者持大股”的更為規(guī)范的表述和操作形式，并認為是上市公司“國退民進”的另一條| |可行的途徑；另一方面，圍繞MBO展開了激烈的爭論，兩個焦點問題是“國有資產(chǎn)的轉 | |讓價格是否合理”和“收購國有資產(chǎn)的資金來源是否合法”。為防止“國有資產(chǎn)流失”，政| |府有關部門最近建議暫停受理和審批上市公司和非上市公司的MBO案。 | | | |　　我們的基本看法是，國有股“減持”的失敗和圍繞MBO進行的爭論都折射出當前國有| |企業(yè)改革中凸現(xiàn)出來的公正性和合法性問題。所謂公正性，指社會關于“正義”的一種 | |共識。亞里士多德認為正義是“某種平等”，西塞羅認為正義是“給每個人以應得之物” | |，現(xiàn)代理論則認為正義是判斷社會制度或群體秩序是否符合社會基本目的之標準。社 | |會對正義看法的變化，往往是法律改革的先聲。國有股“減持”問題的實質是政府與公 | |眾對于公正的判斷存在差異，因而導致政府和公眾在該問題上不能采取一致的意見和 | |行動。政府認為，國有股“減持”按市場價格交易，國家獲得相對較高的溢價收入以彌 | |補股票非流通損失，并用于社會保障體系是公正的。公眾則認為，國有原始股份與公 | |眾原始股票在獲取價格上存在較大差異的條件下，統(tǒng)一按市場價格交易是不公正的。 | |那么，圍繞 | |MBO問題而導致的公正性又是什么呢?同時，我們還觀察到許多國有企業(yè)在實施MBO的過| |程中，采用管理層收購和員工持股相結合的方式，即所謂EMBO(Employee & | |Management | |Buy-outs)。EMBO是否是解決MBO過程中的公正性和合法性問題的一種制度安排呢? | | | |　　本項研究希望通過對1999—2002年實施MBO的上市公司進行實證分析搞清以下兩方 | |面問題：①什么類型的公司實施了MBO?MBO是否是“國退民進”的重要途徑?②MBO在中國國| |有企業(yè)改革中主要解決什么問題?MBO導致的公正性和合法性問題是什么?EMBO是否是解| |決公正性和合法性的制度安排?二、數(shù)據(jù)和實證結果 | | | |　　中國上市公司實施MBO大約發(fā)生在1999年以后，本項研究選擇從1999—2002年已實 | |施MBO的上市公司。該階段上市公司實施MBO的情況分三類：第一類是上市公司直接進 | |行MBO，如美的股份、深圳方大、勝利股份等。第二類是上市公司的母公司實施MBO， | |改變了上市公司的實際控制狀態(tài)，如宇通客車、鄂爾多斯、TCL、全興股份等。第三類| |是對上市公司下屬子公司或部分資產(chǎn)的實施MBO，如世茂股份(前萬象集團)、小天鵝等| |。第一類上市公司具有強制性的信息披露義務，第二、第三類中的部分上市公司也做 | |出了一些適當?shù)男畔⒔沂尽１卷椦芯恐饕性诘谝活惡偷诙惒糠稚鲜泄?，樣?| |數(shù)量共8家(見表1)。樣本公司選擇的標準是對實施MBO的事實進行了正式公開披露，我| |們傾向于把正式公開披露信息作為公正性和合法性重要標志。 | | | |表1　　樣本公司基本情況 | | | |公司名稱 | |上市代碼 | |注冊地 | |總股本(萬股) | |總資產(chǎn)(萬元) | |凈資產(chǎn)(萬元) | | | |深圳方大 | |勝利股份 | |美的股份 | |佛塑股份 | |宇通客車 | |特變電工 | |洞庭水殖 | |鄂爾多斯 | |000055 | |000407 | |000527 | |000973 | |600066 | |600089 | |600257 | |600295 | |廣東省深圳市 | |山東省濟南市 | |廣東省順德市 | |廣東省佛山市 | |河南省鄭州市 | |新疆昌吉市 | |湖南省常德市 | |內蒙鄂爾多斯市 | |29640 | |23959 | |48489 | |37345 | |13672 | |25949 | |7300 | |51600 | |128648 | |114025 | |798623 | |249754 | |173328 | |270833 | |89775 | |475041 | |80050 | |52570 | |219592 | |115993 | |95845 | |89341 | |44118 | |293764 | | | | | |資料來源：根據(jù)上市公司公開披露信息整理。 | | | |　　樣本公司在資產(chǎn)規(guī)模(暫無資產(chǎn)規(guī)模上100億元的大型公司)、股本結構、上市時間| |、地域分布等方面表現(xiàn)出明顯的非集中性，代表性較強。8家公司中4家為國有背景企 | |業(yè)，3家公司創(chuàng)建之初...
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