反收購的常用策略
反收購的常用策略 1、焦土術(shù) 　　常用做法主要有二種： 　　一是售賣"冠珠" 　　在并購行當(dāng)里，人們習(xí)慣性地把一個公司里富于吸引力和具收購價值的"部分"，稱 為冠珠.它可能是某個子公司、分公司或某個部門，可能是某項資產(chǎn)，可能是一種營業(yè)許 可或業(yè)務(wù)，可能是一種技術(shù)秘密、專利權(quán)或關(guān)鍵人才，更可能是這些項目的組合。 冠珠，它富于吸引力，誘發(fā)收購行動，是收購者收購該公司的真正用意所在，將冠珠售 賣或抵押出去，可以消除收購的誘因，粉碎收購者的初衷。例如：1982年1月，威梯克公 司提出收購波羅斯威克公司49％ 的股份。面對收購?fù){，波羅斯威克公司將其Crown Jewels一一舍伍德醫(yī)藥工業(yè)公司賣給美國家庭用品公司，售價為4.25億英鎊, 威梯克公司遂于1982年3月打消了收購企圖。 　　二是虛胖戰(zhàn)術(shù)。 　　一個公司，如果財務(wù)狀況好，資產(chǎn)質(zhì)量高，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)又合理，那么就具有相當(dāng)?shù)奈?引力，往往誘發(fā)收購行動。在這種情況下，一旦遭到收購襲擊，它往往采用虛胖戰(zhàn)術(shù)， 以為反收購的策略。其做法有多種，或者是購置大量資產(chǎn)，該種資產(chǎn)多半與經(jīng)營無關(guān)或 盈利能力差，令公司包袱沉重，資產(chǎn)質(zhì)量下降；或者是大量增加公司負(fù)債，惡化財務(wù)狀 況，加大經(jīng)營風(fēng)險；或者是故作一些長時間才能見效的投資，使公司在短時間內(nèi)資產(chǎn)收 益率大減。所有這些，使公司從精干變得臃腫，收購之后，買方將不堪其負(fù)累。這如同 苗條迷人的姑娘，陡然虛胖起來，原有的魁力消失了去，追求者只好望而卻步。 　 　　2、毒丸術(shù) 　　一、股東權(quán)利計劃。即公司賦予其股東某種權(quán)利（往往以權(quán)證的形式）。 　　1、權(quán)證的價格被定為公司股票市價的2一5倍，當(dāng)公司被收購且被合并時，權(quán)證持有 人有權(quán)以權(quán)證執(zhí)行價格購買市值兩倍于執(zhí)行價格的新公司（合并后的公司）股票。舉例 來說，A公司股票目前市價20美元，它的毒丸權(quán)證的執(zhí)行價格被定為股票市價的4倍即80 美元，B公司收購A公司，或者收購后B公司與A公司新設(shè)合并成立C公司注銷A、B二公司， 設(shè)合并后的新公司股票為40美元／股。原A公司股東即權(quán)證持有人可以80美元的價格購買 4股B公司（吸收合并的情況）或C公司（新設(shè)合并的情況）股票，市值達(dá)4股＊40美元／ 股＝160美元。 　　2、當(dāng)某一方收集了超過預(yù)定比例（比如20％）的公司漲票后，權(quán)證持有人可以半價 購買公司股票。 3、當(dāng)公司遭受收購襲擊時，權(quán)證持有人可以只要董事會看來是"合理"的價格，向公司出 售其手中持股，換取現(xiàn)金、短期優(yōu)先票據(jù)或其他證券。 　　二、兌換毒債。 　　即公司在發(fā)行債券或惜貸時訂立"毒藥條款" 依據(jù)該條款，在公司遭到并購接收時，債權(quán)人有權(quán)要求提前贖回債券、清償惜貸或?qū)?券轉(zhuǎn)換成股票。這種毒藥條款，往往會增加債券的吸引力，令債權(quán)人從接收性出價中獲 得好處。 毒丸術(shù)，無論各類權(quán)證、抑或毒藥條款，在平常，皆不發(fā)生效力。一旦公司遭受并購接 收，或某一方收集公司股票超過了預(yù)定比例（比如20％）。那么，該等權(quán)證及條款，即 要生效。公司運(yùn)用毒丸術(shù)，類同于埋地雷，無人來進(jìn)犯，地雷自然安眠，一旦發(fā)生收購 戰(zhàn)事，襲擊者就要踩踏地雷，地雷就要爆炸顯威。 　　毒丸術(shù)，主要表現(xiàn)在以下二方面： 　　一方面，權(quán)證持有人，以優(yōu)惠條件，購買目標(biāo)公司股票或合并后的新公司股票，以 及債權(quán)人依毒藥條款，將債券換成股票，從而稀釋收購者的持股比例，加大收購資金量 和收購成本。 　　另一方面，權(quán)證持有人，以升水價格向公司售賣手中持股，換取現(xiàn)金，以及債權(quán)人 依毒藥條款，立即要求兌付債券，可耗竭公司現(xiàn)金，惡化公司財務(wù)結(jié)構(gòu)，造成財務(wù)困難 ，令收購者，在接收后立即面臨巨額現(xiàn)金支出，直至拖累收購者自身，慮及此，收購者 往往望而生畏?；谶@二方面的邏輯，收購者收購目標(biāo)公司后，類似于吞下"毒丸"，自 食其果，不得好報。 　　焦土術(shù)和毒丸術(shù)的運(yùn)用，也會傷害元?dú)?，惡化現(xiàn)狀，毀壞前景，終于損害股東利益 。因而往往會遭到股東們的反對，引起法律爭訟。在我國，公司負(fù)向重組，因其不利企 業(yè)發(fā)展和有損股東權(quán)益，故不宜提倡。 　 　　3、降落傘戰(zhàn)術(shù) 　　公司收購?fù)鶎?dǎo)致目標(biāo)公司的管理人員被解職，普通員工也可能被解雇。為了解除 管理人員及員工的這種后顧之憂，美國有許多公司采用金降落傘（Golden Parachute）、灰色降落傘（Penson Parachute）和錫降落傘（Tin Parachute）的做法。 　　金降落傘是指：目標(biāo)公司董事會通過決議，由公司董事及高層管理者與目標(biāo)公司簽 定合同規(guī)定：當(dāng)目標(biāo)公司被并購接管、其董事及高層管理者被解職的時候，可一次性領(lǐng) 到巨額的退休金（解職費(fèi)）、股票選擇權(quán)收入或額外津貼。該項"金降"收益視獲得者的 地位、資歷和以往業(yè)績的差異而有高低，如對于公司CEO（首席執(zhí)行官）這一補(bǔ)償可達(dá)千 萬美元以上。該等收益就象一把降落傘讓高層管理者從高高的職位上安全下來，故名"降 落傘"計劃；又因其收益豐厚如金，故名"金降落傘". 　　金降落策略出現(xiàn)后受到美國大公司經(jīng)營者的普遍歡迎。在80年代，"金降落傘"增長 很快。據(jù)悉，美500家大公司中有一半以上的董事會通過了金降落傘議案。 85年6月，瑞福龍公司在受潘帝布萊德公司收購?fù){時就為其管理人員提供"金降落傘"。 1985年A111ed Co.（亞萊德公司）與SignaI Co.（西格納耳公司）合并成亞萊德·西格納耳公司時，前者須向其126位高級干部支付慰 勞金（金傘）計2280萬美元 , 西格納耳須向其25名高干支付慰勞金2800一3000萬美元。后因被訴而削減了一些數(shù)額。 當(dāng)年美國著名的克朗·塞勒巴克公司就通過了一項金降落傘計劃："16名高級負(fù)責(zé)人離開 公司之際，有權(quán)領(lǐng)取三年工資和全部的退休保證金。"1986年戈德·史密斯收購了克朗公 司后不得不支付該等款項。該項金額合計共達(dá)9200萬美元，其中董事長克勒松一人就領(lǐng) 取了2300萬美元。貝梯克思公司被艾倫德公司接管時，其總裁威廉·艾格得到了高達(dá)250 萬英鎊的額外津貼。 1984年始，據(jù)美國稅收法案，"金降落傘"的直接收益者須納20％的國內(nèi)消費(fèi)稅。 　　灰色降落傘：主要是向下面幾級的管理人員提供較為遜色的同類保證--根據(jù)工齡長 短領(lǐng)取數(shù)周至數(shù)月的工資。"灰降"曾經(jīng)一度在石油行業(yè)十分流行, 皮根斯在收購接管美罕石油公司后不得不支付了高達(dá)2000一3000萬美元的灰降費(fèi)用。 　　"錫降落傘"是指目標(biāo)公司的員工若在公司被收購后二年內(nèi)被解雇的話，則可領(lǐng)取員 工遣散費(fèi)。顯然，灰色降落傘和錫降落傘的得名，其理與金降落傘的得名出于同轍。 　　從反收購效果的角度來說，金降落傘、灰色降落傘和錫降落傘策略，能夠加大收購 成本或增加目標(biāo)公司現(xiàn)金支出從而阻礙購并。"金降"法可有助于防止管理者從自己的后 顧之憂出發(fā)阻礙有利于公司和股東的合理并購。故"金降"引起許多爭論和疑問。 　　我國對并購后的目標(biāo)公司人事安排和待遇無明文規(guī)定，引入金降、灰降或錫降，可 能導(dǎo)致變相瓜分公司資產(chǎn)或國資，損公肥私；亦不利于鞭策企業(yè)管理層努力工作和勤勉 盡職。宜從社會保險的角度解決目標(biāo)公司管理層及職工的生活保障問題。 　 　　4、白衣騎士的介入 　　 "白馬騎士"指：在敵意并購發(fā)生時，目標(biāo)公司的友好人士或公司作為第三方出面來解救 目標(biāo)公司、驅(qū)逐敵意收購者。所謂尋找"白馬騎士"，是指目標(biāo)公司在遭到敵意收購襲擊 的時候，主動尋找第三方即所謂的"白馬騎士"來與襲擊者爭購，造成第三方與襲擊者競 價收購目標(biāo)公司股份的局面。顯然，白馬騎士的出價應(yīng)該高于襲擊者的初始出價。 　　在這種情況下，襲擊者要么提高收購價格，要么放棄收購。往往會出現(xiàn)白馬騎士與 襲擊者輪番竟價的情況，造成收購價格上漲，直至逼迫襲擊者放棄收購。如果襲擊者志 在必得，也將付出高昂代價甚至使得該宗收購變得不經(jīng)濟(jì)。 　　為了吸引"白馬騎士"，目標(biāo)公司常常通過"鎖定選擇權(quán)"或曰"資產(chǎn)鎖定"等方式給予 一些優(yōu)惠條件以便于充當(dāng)白馬騎士的公司購買目標(biāo)公司的資產(chǎn)或股份。根據(jù)美國羅伯德 的論文"企業(yè)吞并：美國公司法上商業(yè)判斷原則與資產(chǎn)鎖定之關(guān)系"，"資產(chǎn)鎖定"主要有 二種類型： 　　一是股份鎖定，即同意白馬騎士購買目標(biāo)公司的庫存股票或已經(jīng)授權(quán)但尚未發(fā)行的 股份，或者給予上述購買的選擇。 　　二是財產(chǎn)鎖定，即授予白馬騎士購買目標(biāo)公司重要資產(chǎn)的選擇權(quán)，或簽定一份當(dāng)敵 意收購發(fā)生時即由后者將重要資產(chǎn)售予白馬騎士的合同。 　　作為一種反收購策略，尋找白馬騎士的基本精神是"寧給友邦，不予外賊"。 　　該種策略的運(yùn)用需要考慮一些因素： 　　1）襲擊者初始出價的高低。如果襲擊者的初始出價偏低，那么白馬騎士在經(jīng)濟(jì)上合 理的范圍內(nèi)抬價競買的空間就大。這意味目標(biāo)公司更容易找到白馬騎士。如果襲擊者的 初始出價偏高，那么白馬騎士抬價競買的空間就小，白馬騎士"救駕"的成本就會相對地 高，目標(biāo)公司被救的可能性也就相對降低。 　　2）盡管由于鎖定選擇權(quán)的運(yùn)用白馬騎士在競買過程中有了一定的優(yōu)勢，但競買終歸 是實(shí)力的較量，所以充當(dāng)白馬騎士的公司必須具備相當(dāng)?shù)膶?shí)力。 　　3）在美國，一旦出價，僅有20天的開放期，所以白馬騎士往往需要閃電決策、快速 行動。為此很難有充裕的時間對目標(biāo)公司做深入全面的調(diào)查。這就增大了白馬騎士自身 的收購風(fēng)險，往往導(dǎo)致白馬騎士臨戰(zhàn)怯場"。這在經(jīng)濟(jì)衰退年份尤其會表現(xiàn)明顯。 　　5、刺激估價漲升 公司股價偏低，是誘發(fā)收購襲擊的最重要因素。 　　在公司股價低于公司資產(chǎn)價值或公司潛在收益價值的時候，尤其如此。很顯然，提 高股價一方面是可以消除或曰弱化收購誘因，穩(wěn)定原有股東持股的信心；另一方面則可 加大收購成本，迫使收購者從成本一收益法則考慮放棄收購企圖。 　　刺激股價漲升的主要方法有： 　　1）發(fā)布盈利預(yù)測，表明公司未來盈利好轉(zhuǎn)。 　　2）資產(chǎn)重新評估，體現(xiàn)評估增值。資產(chǎn)重估方法要依會計制度不同而做取舍。資產(chǎn) 重新評估的辦法可立即反映出資產(chǎn)增值，對刺激股價常常能起到顯著效果。但在實(shí)行現(xiàn) 行成本會計制度的情況下，在公司定期對其資產(chǎn)進(jìn)行重估并把結(jié)果及時編人資產(chǎn)負(fù)債表 的的情況下，運(yùn)用資產(chǎn)重估方法就很難得出資產(chǎn)升值的效果。 　　3）增加股利分配。 　　4）發(fā)表保密狀態(tài)下的開發(fā)研究成果等對股價有利的消息。 　　5）促成多家購并者競價爭購哄抬股價。 　　6、帕克曼防御術(shù) 　　這一反收購術(shù)的名稱取自于80年代初期美國頗為流行的一種電子游戲。在該游戲中 ，電子動物相互瘋狂吞噬，其間每一個沒有吃掉其敵手的一方反會遭到自我毀滅。作為 反收購策略，帕克曼防御是指：公司在遭到收購襲擊的時候，不是被動地防守，而是以 攻為守、以進(jìn)為退，它或者反過來對收購者提出還盤而收購收購方公司．或者以出讓本 公司的部分利益、包括出讓部分股權(quán)為條件，策動與公司關(guān)系密切的友邦公司出面收購 收購方股份，以達(dá)圍魏救趙的效果。 　　帕克曼防御術(shù)的運(yùn)用，一般需要具備一些條件： 　　· 襲擊者本身應(yīng)是一家公眾公司，否則談不上收集襲擊者本身股份的問題。 　　· 襲擊者本身有懈可擊，存在被收購的可能性。 　　· 帕克曼防御者即反擊方需要有較強(qiáng)的資金實(shí)力和外部融資能力，否則帕克曼防御的運(yùn)用 風(fēng)險很大。 　　80年代聯(lián)合碳化物公司對GAF公司的反收購行動中就曾考慮過帕克曼防御方案，但終 因資金實(shí)力不足而放棄。反擊方在自己實(shí)力不足的時候，需要有實(shí)力較強(qiáng)的友邦公司。 帕克曼防衛(wèi)的特點(diǎn)是以攻為守，使攻守雙方角色顛倒，致對方于被動局面。從反收購效 果來看，帕克曼防衛(wèi)往往能使反收購方進(jìn)退自如，可攻可守。進(jìn)可收購襲擊者（1982年 城市服務(wù)公司在對梅莎公司進(jìn)行的帕克曼式反收購行動中，就差一點(diǎn)反過來吞并了狙擊 手皮根斯的梅莎石油公司），守可使襲擊者迫于自衛(wèi)放棄原先的襲擊企圖，退可因本公 司擁有收購方（襲擊者）的股權(quán)即便收購襲擊成功同樣也能分享收購成功所能帶來的好 處。 　　7、股份回購 　　股份回購是指目標(biāo)公司或其董事、監(jiān)事回購目標(biāo)公司的股份。這樣做的反收購效果 主要表現(xiàn)在二方面：一方面減少在外流通的股份，增加買方收購到足額股份的難度；另 一方面則可提高股價，增大收購成本。此外，回購股份也可增強(qiáng)目標(biāo)公司或其董事、監(jiān) 事的說話權(quán)。當(dāng)然，股份回購也有可能產(chǎn)生另一種結(jié)果，即股份回購可能導(dǎo)致收購夢碎 ，炒作收購概念的投資者因此而失望，由此引發(fā)股價回落。 　　運(yùn)用股份回購策略需要汪意幾點(diǎn)： 　　1）對上市公司的股份回購，各國規(guī)定不一。日本、香港、新加坡等地禁止，英、美 加拿大和一些歐洲國家在附帶條件下則是準(zhǔn)許的。中國公司法"第149條第1款規(guī)定：禁止 公司收購本公司的股票，但為減少公司資本而注銷股份或者與持有本...
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