大通曼哈頓兼并JP摩根案
大通曼哈頓兼并JP摩根案 　　2000年12月31日，美國第三大銀行大通曼哈頓公司（the Chase Manhattan Corporation）兼并第五大銀行摩根公司（J.P. Morgan & Co. Incorporated）一案終于塵埃落定。由于兩家金融機構的顯赫地位和交易金額的巨大， 使得它被視做銀行業(yè)并購的又一典范案例，并使得諸如銀行“大就是美”（Big is Beautiful）、“強強合并”以及商業(yè)銀行與投資銀行的業(yè)務互補等命題似乎更無懈可擊。 然而，本文對這一案例的細節(jié)研究表明，事情遠非如此簡單。轟動過后，對這一案例作 進一步深入的剖析和跟蹤研究，有助于我們從中得到切實有益的啟示，并真正把握全球 金融服務業(yè)變革的邏輯、趨勢與未來挑戰(zhàn)。 　　舉世矚目的銀行兼并 　　2000年9月13日，大通曼哈頓公司正式宣布與摩根公司達成了兼并協(xié)議。雙方交易的 條件是，大通將按照9月12日的收盤價，以3.7股去交換摩根的1股，交易價值高達360億 美元。12月11日，美聯(lián)儲理事會以全票通過批準了這項兼并計劃，并發(fā)表聲明：“美聯(lián)儲 認為，在競爭及資源集中方面，該項兼并對大通和J.P.摩根直接競爭的銀行業(yè)市場或其 他相關的銀行業(yè)市場而言，都不會造成重大不利影響?！?2月22日，雙方股東大會順利通 過了兼并計劃。12月31日，兼并正式完成。新組成的公司取名為J.P.摩根大通公司（J. P. Morgan Chase & Co.），新公司的股票已于2001年1月2日在紐約股票交易所開始交易。 　　據(jù)測算，新公司的收入將超過520億美元，利潤高達75億美元，擁有9萬員工，6600 億美元總資產(chǎn)，成為位于花旗集團、美洲銀行公司之后的全美第三大銀行集團。這筆交 易還使其位列全球投資銀行前列，與摩根斯坦利添惠、高盛和瑞士信貸第一波士頓并駕 齊驅(qū)。新公司的總部仍將設在先前兩家公司共同的所在地紐約市。原摩根公司總裁兼首 席執(zhí)行官道格拉斯·沃納將出任新公司的總裁，而原大通總裁威廉·哈里森(Willam Harrison)則成為銀行行長兼首席執(zhí)行官。新公司的業(yè)務除了包括原摩根公司擅長的金融 咨詢、商業(yè)貿(mào)易以及債券發(fā)行外，銀行抵押貸款、保險銷售等方面的業(yè)務則是大通銀行 的強項。沃納表示，兩家銀行的大規(guī)模合并是旨在組建一個全球范圍的銀行集團，這將 有利于雙方在業(yè)務上展開互補，預計新組建的公司將有很好的發(fā)展前景。 　　兼并背后的故事 　?。ㄒ唬┶A家和輸家 　　從交易結果來看，這項交易導致摩根推動了獨立性。在新董事會13個席位中，摩根 只占了5席；從交易的過程看，大通的計劃是基于戰(zhàn)略的考慮，而摩根只是被動地接受并 放棄了主權。 表1：近幾年大通并購情況一欄表 時 間 兼并或收購的對象 交易價格 19995年 化學銀行 100億美元 1999年 美國投資銀行Hambrecht & Quist 13.5億美元 2000年4月 英國投資銀行 Robert Fieming 集團 77.5億美元 2000年9月 J.P. Morgan 360億美元 　　 　　資料來源：作者根據(jù)各有關報刊整理 　?。ǘ┐笸ǖ牟呗?　　大通-摩根案安全的真正特色的價值，首先反映在媒體鮮為報道的大通發(fā)展策略 上。為了更好地理解這一點，我們不妨對大通和摩根的歷史以及兼并的背景作一下簡單 的回顧。 　　1、大通的發(fā)展歷史 　　大通的歷史可追溯到18世紀未。1797年亞歷山大·漢密爾頓（Alexander Hamilton）和艾倫·伯福米德（Aaron Burrformed）在紐約成立曼哈頓公司，當時的目的是為紐約提供自來水，后改為銀行。 1877年，J.湯普森取林肯政府財政部長S.P.蔡斯(Chase:漢譯“大通”)的姓創(chuàng)辦了大通國 民銀行。1929年J.D.洛克菲勒奪得控制權，次年，將其并入自家的公平信括公司，名稱 仍沿用前者。1955年，大通國民銀行與曼哈頓銀行合并組成大通曼哈頓銀行，資產(chǎn)額達 到70億美元。1965年參加聯(lián)邦儲備系統(tǒng)和聯(lián)邦存款保險公司。1969年成立銀行持股公司 --大通曼哈頓公司，大通曼哈頓銀行則為其主要子公司。截至1999年底，大通的 資產(chǎn)總額達4061億美元，成為美國第三大銀行，在1999年全球500強排名第二十三。 　　2、兼并背景 　　近年來，大通已連續(xù)進行了幾次具有轟動效應的并購：1995年收購了化學銀行，并 在接下來幾年建立并發(fā)展了自己的投資銀行業(yè)務；1999年買下了西海岸的投資銀行Hamb recht & Quist--- 一家專門為高科技公司提供首次發(fā)行股票（IPO）服務的公司；2000年4月，收購了英國 的投資銀行羅伯特·弗萊明集團（Robert Fleming）；5月，大通又購買了Beacom集團；9月大通宣布兼并摩根，交易金額達到大通 曼哈頓所做一毓并購中最大的一筆。 　　大通為何要頻頻進行如此大規(guī)模的并購活動？是為了擴大規(guī)模，以求“大而不倒”（ Too Big to Fall）嗎？或者為了實現(xiàn)商業(yè)銀行業(yè)務與投資銀行業(yè)務的“完美結合”嗎？筆者提醒人們 注意以下兩點： 　　第一，就規(guī)模而言，如果說是在20世紀80年代，商業(yè)銀行所關切的目標的確是資產(chǎn) 規(guī)模與市場份額，然而這往往導致資產(chǎn)的盲目增長與不計效益的市場份額，這一擴張式 發(fā)展模式的結果是，國際貨幣基金組織將近75%的成員國經(jīng)歷了嚴重的銀行業(yè)問題。因此 ，自20世紀90年代以來，國際商業(yè)銀行業(yè)的戰(zhàn)略目標已被重新定位，效率與收益已成為 銀行所追逐的首要目標，然后才在此基礎上追求資產(chǎn)規(guī)模和市場份額。從著名的《銀行家 》雜志對1999年世界大銀行的排名表來看，即便是一級資本占第一位的花旗集團，也并非 追求資產(chǎn)規(guī)模的第一位，而是致力于改善資本回報率、資產(chǎn)利潤率和成本/收益比等收益 和效率指標。大通的一級資本在世界排名第五位，資產(chǎn)規(guī)模排名第20位，但其平均資本 利潤率排在第78位，資產(chǎn)收益率排在第151位，成本收益比為55.04%。從下文的分析中可 以看出，這些才是大通兼并行動最關注的指標。 　　第二，就業(yè)務而言，大通在并購投資銀行的同時，已開始大力收縮其商業(yè)銀行零售 業(yè)務。2000年9月初，大通宣布出售旗下的Manhattan信用卡公司以及它在香港地區(qū)的零 售銀行業(yè)務，盡管信用卡業(yè)務是大通的一大特色，盡管在1999年底，大通在香港的零售 銀行業(yè)務盈利高達8400萬美元，資產(chǎn)凈值達2.73億美元（對“資產(chǎn)規(guī)模論”的再一次否定 ），大通仍然果斷放棄。由此可見，大通的戰(zhàn)略原則是“有所為，有所不為”，其用意非 常明顯：希望專注于批發(fā)業(yè)務，而并非刻意追求商業(yè)銀行與投資銀行業(yè)務的所謂“完美結 合”。 　　實際上，大通并購投資銀行的一系列行動，是一場根本性的股票價值革命。大通并 購之舉的最大壓力，來自大通收購化學銀行后股東乃至管理層對大通銀行股票市場價值 的嚴重不滿。1998年，大通的股票雖然上漲了33%，但市盈率（PE）僅為15，而美國地區(qū) 性銀行達到21，其他化幣中心銀行也為19左右。表3的數(shù)據(jù)進一步顯示，在過去的5年中 的任何時候，美國銀行業(yè)的PE值都低于S&P500種股指；而在美國銀行業(yè)股票價格最高時 ，大通的PE值仍位居未端。形成上述差距的最重要原因是，在“新經(jīng)濟”和投資銀行業(yè)備 受青睞的時代，投資者對“商業(yè)銀行”概念的興趣已大打折扣，而將資金投向具有前者背 景的公司。在過去的5年中，投資銀行業(yè)最高的PE值達到了34.18，最低的為11.80，均高 于商業(yè)銀行的對應值。盡管幾年來大通一直度試圖通過自建方式進入投資銀行業(yè)務領域 ，但與老牌的投資銀行相比，大通微不足道，特別是在利潤率最高的股票承銷業(yè)務上， 大通都遠遠落后（參見表4和表5）。因此，大通銀行要提高其市場價值，必須進行脫胎 換骨的改變，在這方面，花旗集團（Citigroup）已作出了典范，它在華爾街已被視為一 家金融服務公司而非傳統(tǒng)的商業(yè)銀行，因而頗受投資者的青睞。 表2:世界前20家大銀行綜合實力善比較表 1999年排名 1998年排名 銀行名稱 一級資本 資產(chǎn)規(guī)模 稅前利潤 平均資本利潤率（%） 資產(chǎn)收益率 成本/收益比 BIS資本比率 不良資產(chǎn)占總貸款比率 百萬美元 百萬 美元 排名 百萬美元 變動比% 1999 1998 1999排名 % 排名 % % % 1 1 花旗集團 47699 716937 2 15948 72.1 35.6 29.4 61 2.22 124 7.63 12.43 1.40 2 2 美洲銀行 38176 632574 5 12215 51.8 32.6 29.7 88 1.93 178 56.88 10.88 0.85 3 3 匯豐集團 28533 569139 7 7980 24.6 28.0 23.2 152 1.40 348 54.04 3.20 4.00 4 7 東京三菱 集團 26019 678244 4 3831 2059.9 15.0 0.7 490 0.56 649 84.92 11.46 4.84 5 5 大通曼哈頓公司 25504 406105 20 8424 40.9 34.0 25.6 78 2.07 151 55.04 12.11 1.00 6 16 第一勸業(yè) 銀行 23525 471977 1 1704 Na. 7.9 -32.9 718 0.36 769 57.44 Na. Na. 7 4 家業(yè)信貸 集團 23335 441524 16 4095 26.3 17.9 15.2 400 0.93 510 65.06 10.90 Na. 8 9 櫻花銀行 23057 443367 15 1192 Na. 5.2 -3.45 808 0.27 816 Na. 12.53 Na. 9 11 富士銀行 22654 531184 8 2674 Na. 11.9 -35.9 587 0.50 681 80.97 11.09 4.37 10 6 中國工商 銀行 21919 427546 18 498 19.5 2.3 2.5 883 0.12 898 98.03 8.98 Na. 11 13 三和銀行 21391 428804 17 2212 Na. 10.6 -32.7 628 0.52 673 83.60 12.25 4.41 12 17 住友銀行 20821 507959 9 2045 Na. 10.4 -38.9 636 0.40 746 89.59 11.60 6.70 13 10 第一銀行 公司 20367 269425 36 4977 11.5 24.9 31.3 220 1.85 192 66.87 10.73 0.67 14 27 BNP巴黎巴 19939 701853 3 5198 247.3 32.9 13.5 85 0.74 571 66.60 9.60 6.30 15 8 瑞士信貸 銀行 18460 613637 6 5107 100.7 28.3 17.0 145 0.83 543 69.15 14.50 Na. 16 15 ABNAMRO 銀行 17817 45994 13 4270 46.7 26.0 19.6 194 0.93 509 68.33 10.86 Na. 17 14 瑞士信貸 集團 17688 451829 14 4093 133.1 25.0 13.0 217 0.91 517 67.79 19.10 Na. 18 12 德意志 集團 17418 843761 1 4106 1.4 24.5 25.3 227 0.49 696 72.01 12.00 1.44 19 20 日本興業(yè) 銀行 17000 391081 23 1578 Na. 9.4 -16.0 666 0.40 744 Na. 12.19 Na. 20 88 中國農(nóng)業(yè) 銀行 16286 244293 45 -110 -216.2 -1.0 2.0 918 -0.05 939 90.20 Na. Na. 　　 　　資料來源:The Banker, July 2000. 表3：大通公司的股票PE值對比（2000年8月25日） PE值 大通公司 同業(yè)平均值 同業(yè)最高值 同業(yè)最氏值 S&P500 當日 12.5 12.6 114.2 0.4 35.6 5年來最高值 20.4 22.8 28.8 20.4 49.4 5年來最低值 10.6 9.4 10.6 8.4 16.7 　　 　　資料來源：http://www.market/ guide.com 　　 表4：美國股票承銷業(yè)務排名 公司名稱 排名 市場占有率（%） Goldman Sachs & Co. 1 19.5 Morgan Stanley Dean Witter 2 18.9 Merrill Lynch & Co. Inc. 3 9.9 Credit Suisse First Boston 4 8.2 Salomon Smith Bamey 5 8.2 J.P. Morgan & Co. Inc. 7 5.5 Chase Manhattan Corp 12 1.9 　　 　　資料來源：Deutsche BNAC Alex Brown 　　 表5：非美國股票承銷業(yè)務排名 公司名稱 排名 市場占有率（%） Goldman Sachs & Co. 1 7.2 Morgan Stanley Dean Witter 2 6.5 Merrill Lynch & Co. Inc. 3 5.6 Mediobana 4 4.6 UBS Warburg 5 4.5 Chase manhattan Corp 19 1.1 J.P. Morgan & Co. Inc. 38 0.3 　　 　　資料來源：Deutsche BNAC Alex Brown 　　1999年7月，威廉·哈里森開始擔任大通新的董事長和執(zhí)行總裁，一場根本性的股票 價值革命由此展開--這就是進軍投資銀行業(yè)以及與高科技公司風險投資相聯(lián)系的 投資銀行業(yè)務。大通自身的經(jīng)驗證明，在金融監(jiān)管放松和市場以迅猛速度發(fā)展的情況下 ，試圖依靠自我建設和自我積累的傳統(tǒng)方式開展投資銀行業(yè)務，或者并購地區(qū)性的投資 銀行后再尋求向國外擴張已經(jīng)來不及了。對大通來說，提高PE的最有效方式就是并購PE 值比較高的投資銀行。由于并購的成本很大程度上決定于大通自身與目標公司PE的差距 ，大通自1999年開始，展開了表1所述的一系列并購行動。與此同時，由于美國將于200 1年廢除并購過程中會計處理所使用的“權益共享法”（pooling-of- interest），代這以“購買會計法”(purchase accounting)，這意味著大通在今后幾年里所支付的并購升水將遭沖銷，從而將使未來的 報告盈余受到損失。綜上所述，大通并購投資銀行的戰(zhàn)略計劃必須及早完成。在進行了 種種比較和選擇之后，大通最終選擇了摩根。兼并的目的是整合業(yè)務，重組機構，向國 際一流的投資銀行靠攏，盡快地提高其市場價值，以實現(xiàn)股東利益的最大化。 　　（三）摩根的難題 　　摩根公司同樣有著漫長的創(chuàng)業(yè)史，公司雛形是1838年美國商人喬治·皮埔迪創(chuàng)辦的倫...
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