第五章 利率期貨
第五章 利率期貨 【學(xué)習(xí)目標(biāo)】 通過本章的學(xué)習(xí)理解利率期貨是金融期貨的重要組成部分。了解利率期貨的基本概念及 發(fā)展歷程，掌握不同利率期貨合約的具體規(guī)定以及中長期國債期貨合約特殊的定價方式 ，以及利率期貨在投機、套期保值以及其他利率風(fēng)險管理領(lǐng)域的運用。 第一節(jié) 利率期貨市場概述 一、利率期貨市場的產(chǎn)生和發(fā)展 20世紀(jì)60年代中期以來，隨著國際經(jīng)濟金融形勢的變化，利率的波動也更為頻繁和劇 烈，給企業(yè)尤其是金融機構(gòu)的生產(chǎn)經(jīng)營帶來了極大的風(fēng)險。面對日趨嚴(yán)重的利率風(fēng)險， 各類金融商品持有者，尤其是各類金融機構(gòu)迫切需要一種既簡便可行、又切實有效的利 率風(fēng)險管理工具。利率期貨正是在這種背景下應(yīng)運而生的。 1975年10月，世界上第一張利率期貨合約——政府國民抵押協(xié)會抵押憑證（Governmen t National Association Certificate）期貨合約在美國芝加哥期貨交易所誕生。盡管由于交割對象比較單一，流 動性不強，發(fā)展受到一定限制，但在當(dāng)時已經(jīng)是一種重大的創(chuàng)新，開創(chuàng)了利率期貨的先 河。在這之后，為了滿足投資者回避短期利率風(fēng)險的需要，1976年1月，芝加哥商業(yè)交易 所國際貨幣市場分部（IMM）先后于1976年1月和1981年12月推出了3個月期美國短期國庫 券期貨合約以及3個月期歐洲美元定期存款期貨合約，都獲得了巨大的成功。此外，在利 率期貨發(fā)展歷程上另外一件具有里程碑意義的重要事件是，1977年 8月 22日，美國長期國債期貨合約在芝加哥期貨交易所上市，滿足了對中長期利率風(fēng)險進行 保值的廣大交易者的需要，也受到了普遍的歡迎，以至美國財政部發(fā)行新的長期國債時 ，都刻意選擇在長期國債期貨合約的交易日進行。 美國利率期貨的成功開發(fā)與運用，也引起了其他國家的極大興趣。1982年，倫敦國際 金融期貨交易所首次引入利率期貨，1985年東京證券交易所也開始利率期貨的交易，隨 后，法國、澳大利亞、新加坡等國家也相繼開辦了不同形式的利率期貨合約。中國香港 則于1990年2月7日在香港期貨交易所正式推出了香港銀行同業(yè)3個月拆放利率期貨合約。 目前在期貨交易比較發(fā)達的國家和地區(qū)，利率期貨都早已超過農(nóng)產(chǎn)品期貨而成為成交量 最大的一個類別。在美國，利率期貨的成交量甚至已占到整個期貨交易總量的一半以上 。 二、利率期貨的概念 1. 利率期貨的內(nèi)涵 所謂利率期貨（Interest Rate Futures），是指由交易雙方簽訂的，約定在將來某一時間按雙方事先商定的價格，交割 一定數(shù)量的與利率相關(guān)的金融資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約。 （二）利率期貨交易的特點 利率期貨交易具有金融期貨交易的全部共性，如固定的交易場所，標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約 ，多采用現(xiàn)金交割等。但其本身也存在著諸多有別于其他金融期貨交易的獨特之處，主 要表現(xiàn)在以下幾個方面： 1、特殊的交易對象。利率期貨交易的交易對象并不是利率，而是某種與利率相關(guān)的 特定的金融證券或支付憑證，如國庫券、債券、大額定期存單、歐洲美元存款證等，其 標(biāo)的資產(chǎn)的價格通常與實際利率成反方向變動。 2、特殊的報價方式。利率期貨交易采用獨特的“指數(shù)”報價方式。雖然叫做“指數(shù)”（ Index），但與人們比較熟悉的指數(shù)（即價格平均數(shù)），特別是股價指數(shù)沒有什么關(guān)聯(lián)或 關(guān)聯(lián)不大。而表示期貨合約價格的最小基數(shù)“點”（point），也與貨幣期貨報價的點或股 指期貨報價的點均有不同。 3、特殊的交割方式。例如，中長期國債期貨合約的交割方式復(fù)雜而特殊，與其他金 融期貨有不少不同之處。 （三）影響利率期貨價格的主要因素 1、貨幣供應(yīng)量。當(dāng)貨幣供應(yīng)不足時，利率上升；貨幣供應(yīng)過剩時，利率下跌。 2、經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r。當(dāng)經(jīng)濟發(fā)展速度較快，貸款需求旺盛時，利率會升高；當(dāng)經(jīng)濟發(fā) 展速度放慢，貸款需求減少時，利率會下跌。 3、政府的財政收入。當(dāng)出現(xiàn)財政赤字時，利率會受到一定的影響。 4、其他國家利率水平。由于國際間資本流動十分頻繁，因此一國的利率水平很容易 受到其他國家利率水平的影響。最明顯的就是美國利率對其他國家利率的影響。 5、其他因素。社會政治環(huán)境、失業(yè)率等。 三、利率期貨交易的種類 利率期貨雖然產(chǎn)生的時間較晚，但由于應(yīng)用范圍廣泛及其規(guī)避利率風(fēng)險的有效性，剛 一投入市場便受到了廣大投資者的推崇。目前全球期貨市場上的利率期貨種類繁多，通 常，按照合約標(biāo)的的期限長短，利率期貨可以分為短期利率期貨和長期利率期貨兩大類 。 短期利率期貨又稱貨幣市場類利率期貨，即凡是以期限不超過1年的貨幣市場金融工 具作為交易標(biāo)的的利率期貨均為短期利率期貨，如短期國庫券（Treasury Bill，簡稱TB）期貨合約、歐洲美元（Euro- Dollar）期貨合約、商業(yè)票據(jù)（Commercial Paper）期貨合約、大額可轉(zhuǎn)讓存單（CDs）期貨合約等。長期利率期貨又叫資本市場類 利率期貨，即凡以期限超過1年的資本市場金融工具作為交易標(biāo)的的利率期貨均為長期利 率期貨，如各種中期國債（Treasury Notes）期貨合約、長期國債（Treasury Bonds）期貨合約等。 由于設(shè)計、需求等各方面的因素，也并非所有推出的利率期貨合約都獲得了成功。在 現(xiàn)存的眾多利率期貨品種中，交易呈現(xiàn)集中的趨勢。以美國為例，目前幾乎所有重要的 、交易活躍的利率期貨都集中在以下兩個交易所：芝加哥期貨交易所和芝加哥商業(yè)交易 所（國際貨幣市場分部）。這兩個交易所分別以長期利率期貨和短期利率期貨為主。在 長期利率期貨中，最有代表性的是美國長期國債期貨和10年期美國中期國債期貨，短期 利率期貨的代表品種則是3個月期的美國短期國庫券期貨和3個月期的歐洲美元定期存款 期貨。 目前，世界主要利率期貨交易品種見表5－1： 表5－1 世界主要利率期貨交易品種 |合約種類 |交易所 |最小變動價位|合約規(guī)模 |合約月份 | | | |（最小變動值| | | | | |） | | | |長期國債期貨合約 |CBOT |1/32點 |100，000美元|3、6、9、1| | | |（31.25美元 | |2 | | | |） | | | |10年期中期國債期貨合|CBOT |0.5/32點 |100，000美元|3、6、9、1| |約 | |（15.625美元| |2 | | | |） | | | |5年期中期國債期貨合 |CBOT |0.5/32點 |100，000美元|3、6、9、1| |約 | |（15.625美元| |2 | | | |） | | | |2年期中期國債期貨合 |CBOT |0.25/32點 |200，000美元|3、6、9、1| |約 | |（15.625美元| |2 | | | |） | | | |90天國庫券期貨合約 |CME |0.01點 |1,000,000美 |3、6、9、1| | | |（25美元） |元 |2 | |3個月歐洲美元期貨合 |CME |0.01點 |1,000,000美 |3、6、9、1| |約 | |（25美元） |元 |2 | |1個月LIBOR期貨合約 |CME |0.005點 |3,000,000美 |連續(xù)12個月| | | |（12.5美元）|元 | | |3個月歐洲美元期貨合 |SIMEX |0.01點 |1,000,000美 |3、6、9、1| |約 | |（25美元） |元 |2 | |3個月歐洲日元期貨合 |SIMEX |0.005點 |1,000,000日 |3、6、9、1| |約 | |（12.5日元）|元 |2 | |3個月歐洲美元期貨合 |LIFFE |0.01點 |1,000,000美 |3、6、9、1| |約 | |（25美元） |元 |2 | |3個月英鎊利率期貨合 |LIFFE |0.01點 |500,000英鎊 |3、6、9、1| |約 | |（12.5英鎊）| |2 | 資料來源：根據(jù)各交易所網(wǎng)站資料整理而得 第二節(jié) 利率期貨合約 一、短期國庫券期貨合約（Treasury Bill Futures） 以IMM交易的13周（90天）美國政府國庫券期貨合約為例，該標(biāo)準(zhǔn)化合約的各項具體 規(guī)定見表5－2。 表5－2 IMM 13周國庫券期貨合約 |交易單位 |1,000,000美元面值的3個月期美國政府短期國庫券 | |最小變動價位 |0.005點 | |最小變動值 |12.5美元 | |每日波動限價 |以前：0.6點，即每張合約1,500美元；現(xiàn)在：無限制 | |合約月份 |3月、6月、9月、12月 | |交易時間 |芝加哥時間上午7:20－下午2:00 | |最后交易日 |交割日前1天 | |交割日 |交割月份中1年期國庫券尚余13周期限的第1天 | |交割等級 |還剩余90、91或92天期限，面值為1,000,000美元的短 | | |期國庫券 | 資料來源：CME網(wǎng)站 http://www.cme.com 1. 標(biāo)的資產(chǎn)與交割券的種類 IMM13周國庫券期貨合約的標(biāo)的資產(chǎn)為面值1,00,000美元的3個月期的美國政府國庫券 ，合約月份則為每年的3月、6月、9月和12月。但根據(jù)IMM的規(guī)定，合約到期時，賣方必 須在3個連續(xù)的營業(yè)日內(nèi)完成交割，可用于交割的既可以是新發(fā)行的3個月期（即13周） 的國庫券，也可以是尚有90天剩余期限的原來發(fā)行的6個月期或1年期的國庫券，從而擴 大了可交割債券的范圍，使可用于交割的現(xiàn)貨國庫券的供給更加充裕，以確保交割的順 利完成。 2、短期國庫券以及短期國庫券期貨的報價 美國政府的短期國庫券通常采用貼現(xiàn)方式發(fā)行。短期國庫券的報價則是指面值為$10 0的短期國庫券的標(biāo)價。假定Y是面值為$100、距到期日還有n天的短期國庫券的現(xiàn)金價格 ，其報價公式為： [pic] （5.1） 因此，對于一個90天期的短期國庫券來說，如果現(xiàn)貨價格Y為98，則報價就為8.00。 也就是說該短期國庫券的貼現(xiàn)率（Discount rate）為8%，它是短期國庫券提供的以年來計算的美元收益，用占面值的百分比來表示 。注意，此處的貼現(xiàn)率與短期國庫券實際獲得的收益率并不相同。后者是以美元收益除 以成本來計算的，因此，前例的收益率為2/98，即每90天的收益率為2.04%，年收益率為 8.16%。 短期國庫券期貨的報價方式則不同于短期國庫券本身的報價方式。IMM 90天國庫券期貨通常采用IMM指數(shù)報價方式。所謂“IMM指數(shù)”（IMM Index）是100與貼現(xiàn)率的分子的差。例如，上例中國庫券的貼現(xiàn)率為8%，該種國庫券的 期貨報價就為92（＝100－8），也就等于100－相應(yīng)的短期國庫券的報價。之所以采用這 種報價方式，其原因主要有兩點：一是為了使期貨報價與交易者習(xí)慣的低買高賣相一致 ；二是為了使“IMM指數(shù)”的變動方向與短期金融證券的價格變動方向相一致。 如果Z是短期國庫券期貨的報價，Y是期貨合約的現(xiàn)金價格，這意味著： [pic] （5.2） 或等價于： [pic] （5.3） 因此，若短期國庫券期貨收盤報價為95.05，則對應(yīng)的每張面值為$100的90天期國庫 券期貨的價格就為100－0.25（100－95.05）＝$98.7625，即合約的總價值為$987,625。 如果交割的短期國庫券距到期日還有91天或92天，只需將上式中的n替換成相應(yīng)的天 數(shù)即可。 3. 基本點 IMM 13周國庫券期貨的最小變動價位和每日波動限價用則用“基本點”來表示。所謂“基本點” （Basic Point），是指1個百分點的百分之一。表5－2中最小變動價位欄里的0.01點所代表的最 小變動價位就為1個基本點，即年收益率變動的最小幅度為0.01%。所以，交易單位為1, 000,000美元的3個月期國庫券期貨合約，其最小變動價位，即刻度值就為12.5美元（1, 000,000×3/12×0.005%=12.5）。以前，IMM還對其市場上交易的13周國庫券期貨合約規(guī)定 了每日最大波動幅度的限制——60個基本點，即1500美元（1,000,000×3/12×0.6%＝1,500 ），但現(xiàn)在已經(jīng)取消了。 4. 短期國庫券期貨的行情表解讀 |Interest Rate Futures ...
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