第六章 股指期貨
第六章 股指期貨 【學習目標】 股指期貨是金融期貨家族中最年輕、最具生命力的一員。本章的學習要求學生了解股指 期貨的誕生和發(fā)展歷程，以及它與股票現(xiàn)貨交易、其他金融期貨交易的不同之出；掌握 四大股價指數(shù)以及相應的股指期貨合約表，股指期貨的基本特征、定價公式、以及指數(shù) 套利的具體操作；還要掌握股指期貨在投機和套期保值交易中的運用。 第一節(jié) 股指期貨市場概述 一、股指期貨市場的產(chǎn)生和發(fā)展 二戰(zhàn)以后，以美國為代表的西方發(fā)達國家的股票市場取得了飛速的發(fā)展，上市股票的 數(shù)量不斷增加，股票市值也迅速地膨脹。以紐約證券交易所為例，1980年其股票的交易 量就達到了3,749億美元，是1970年的3.93倍；日均成交量4,490萬股，是1960年的19.9 6倍；上市股票337億股，市值12,430億美元，分別是1960年的5.185倍和4.05倍。同時， 股票市場的結構也發(fā)生了重大的變化，以養(yǎng)老基金、信托基金、共同基金為代表的機構 投資者在股票市場中占據(jù)了越來越重要的地位。盡管這些機構投資者通過分散的投資組 合可以在一定程度上降低和消除股票價格的非系統(tǒng)性風險，但卻無法消除股票市場的系 統(tǒng)性風險。而20世紀70年代以來，由于受石油危機的沖擊，西方發(fā)達國家的經(jīng)濟出現(xiàn)了 劇烈的動蕩，通貨膨脹飆升，利率也飄忽不定并大幅上漲，使股票市場遭受了嚴重的打 擊，股價狂跌，嚴重損害了廣大投資者的利益。隨著機構投資者持有的股票不斷增多， 其規(guī)避系統(tǒng)性風險的要求也越來越強烈。因此，與貨幣期貨和利率期貨一樣，股價指數(shù) 期貨也是應交易者的避險之需而產(chǎn)生的。 早在1977年，美國密蘇里州的堪薩斯谷物交易所就向美國商品期貨交易委員會提出了 開辦股價指數(shù)期貨交易的申請，但由于商品期貨交易委員會與證券交易委員會關于股指 期貨交易的管轄權存在爭執(zhí)，同時交易所也未能就使用道·瓊斯股票指數(shù)達成協(xié)議以及交 割技術上的難題等，該報告遲遲未獲通過。直到1982年2月，股指期貨上市途中的障礙才 真正被掃除，堪薩斯谷物交易所推出了第一份股價指數(shù)期貨合約——堪薩斯價值線股價指 數(shù)期貨（KANSAS City Value Line Index Futures）合約。該合約一經(jīng)推出，當年的交易量就超過了35萬份，獲得了巨大的成功。 隨后美國其他交易所也相繼推出了各自的股價指數(shù)期貨合約。1982年4月和5月，芝加哥 商業(yè)交易所（CME）和紐約期貨交易所（NYFE）分別推出了S&P 500股價指數(shù)期貨合約和紐約證券交易所綜合指數(shù)（The New York Stock Exchange Composite）期貨合約。1984年7月芝加哥期貨交易所（CBOT）開辦了“主要市場指數(shù)”期 貨（Major Market Index Futures）交易。到1984年，股價指數(shù)期貨合約的交易量就已占到全美國所有期貨交易量 的20%以上。 股價指數(shù)期貨在美國的成功推出和迅速發(fā)展，也引起世界上其他國家和地區(qū)的極大關 注，紛紛效仿。如1983年2月，悉尼期貨交易所（Sydney Futures Exchange－SFE）推出了以“澳大利亞證券交易所（ASE）股價指數(shù)”為基礎的股價指數(shù)期 貨交易，成為美國以外第一個推出股指期貨的國家；1984年1月和5月，加拿大多倫多期 貨交易所（Toronto Futures Exchange－TFE）和英國倫敦國際金融期貨交易所（LIFFE）分別推出了“多倫多證券交易 所300種股價指數(shù)”期貨交易和“金融時報－證券交易所100種股價指數(shù)”期貨交易；1986年 5月，香港期貨交易所（Hongkong Futures Exchange－HKFE）推出了“恒生指數(shù)（Hang Seng Index）”期貨交易；同年9月，新加坡國際貨幣交易所（SIMEX）又推出了“日經(jīng)225股價 指數(shù)（The Nikkei Index）”期貨交易，開創(chuàng)了以別國股價指數(shù)為期貨交易標的物的先例等。 盡管由于1987年10月19日，美國股災從而引發(fā)全球股市重挫，即著名的“黑色星期五 ”，在著名的“布萊迪報告（Brady Report）”中，股指期貨曾一度被認為是引發(fā)恐慌性拋盤的“元兇”之一，因此，股指期貨 的發(fā)展在那次股災之后進入了一段停滯期。但事實上，更多的研究報告指出，股票指數(shù) 期貨交易并未明顯增加股票市場價格的波動性。同時，股災過后，各證券交易所和期貨 交易所均采取了多項限制和保障措施，投資者的行為也更為理性，股指期貨自此再無不 良記錄，進一步奠定了90年代股指期貨更為繁榮的基礎。據(jù)國際清算銀行（BIS）的統(tǒng)計 數(shù)據(jù)表明：和1991年相比，1999年底全球股指期貨的未平倉名義金額增長了約3.4倍，達 到了3343億美元；同一時期股指期貨的交易金額也增長了約1.8倍，1999年的交易金額高 達21.675萬億美元。因此，可以說股價指數(shù)期貨已成為當前國際金融市場上交易最為活 躍的期貨品種之一，股指期貨交易也無愧為二十世紀八十年代“最激動人心的金融創(chuàng)新” 。 二、股價指數(shù)期貨的概念 （一）股價指數(shù)期貨的內(nèi)涵 所謂股價指數(shù)期貨（Stock Index Futures），是指由交易雙方簽訂的，約定在將來某一特定時間和地點交收“一定點數(shù)的 股價指數(shù)”的標準化期貨合約，亦即是以股價指數(shù)為交易標的的一種期貨合約。 （二）股價指數(shù)期貨交易的特點 與其他的金融期貨以及股票交易相比，股價指數(shù)期貨的交易具有以下一些特殊性： 1、特殊的交易形式。股價指數(shù)期貨交易兼有期貨交易和股票交易的雙重特征。它是 一種沒有股票的股票交易，其交易標的——股價指數(shù)期貨合約的價格也與整個股票市場價 格同步變動，同樣要承擔股票價格波動所帶來的風險等。但與進行股指所包括的股票的 現(xiàn)貨交易相比，股指期貨提供了更為方便的賣空交易方式和較低的交易成本，其杠桿比 率和市場流動性都明顯高于現(xiàn)貨股票市場。 2、特殊的合約規(guī)模。與外匯期貨和利率期貨不同，股指期貨的交易單位或合約規(guī)模 不是交易所依不同的交易品種和合約月份而制定的固定金額，而是由變量的指數(shù)“點”和 每個指數(shù)“點”所代表的價值來共同決定的。 3、特殊的避險功能。外匯期貨和利率期貨交易僅能回避其各自的非系統(tǒng)性風險，而 股指期貨的誕生則主要是用于回避股票市場的系統(tǒng)性風險。 4、特殊的結算方式和交易結果。股指期貨合約代表的是虛擬的股票資產(chǎn)，而非某種 有形或具體的股票。因此，合約到期時，交易雙方只要交付或收取根據(jù)結算價與開倉時 股指差價所折成的一定金額的貨幣即可，即采用現(xiàn)金結算的方式，而勿須也無法進行實 物交割。同時，也正是由于股指期貨交易并未發(fā)生實際的股票收付，故交易中也不會發(fā) 生任何股東權利和義務的轉(zhuǎn)移。 第二節(jié) 股指期貨合約 一、股價指數(shù) 自1884年世界上第一種股價指數(shù)問世至今，全球已有數(shù)十種股價指數(shù)。表6－1列出了 當前國際金融期貨市場上使用的一些主要的股價指數(shù)。 表6－1 全球主要股價指數(shù)[1] |中文名稱 |英文名稱 |股票指數(shù) |基期及其指數(shù) | | | |股指組數(shù) | | |道瓊斯股價平均數(shù) |Dow Jones Averages |65種 |1928年10月1日 | | |(DJA) |3組 |100 | |標準普爾綜合股價指數(shù)|Standard & Poors |500種 |1941－1943年 | | |Composite Index (S&P|4組 |10 | | |500) | | | |紐約證券交易所綜合股|New York Stock |1,500余種|1965年12月31日| |價指數(shù) |Exchange Composite |1組 |50 | | |Index | | | |主要市場指數(shù) |Major Market |20種 |1983年 | | |Index（MMI） |1組 |200 | |價值線綜合股價指數(shù) |Value line Composite|1,700種 |1961年6月30日 | | |Index |1組 |100 | |金融時報－證交所100 |FT-SE100 Index |30種、100|1935年 | |種股價指數(shù) | |種及500種|100 | | | |3組 | | |日經(jīng)225股價指數(shù) |Nikkei 225 |225種 |不詳 | | |Index（NK225） |1組 | | |東京證券交易所股價指|TOPIX |約1,100種|1968年1月4日 | |數(shù) | |1組 |100 | |恒生指數(shù) |Hang Seng Index |33種 |1964年7月31日 | | | |4組 |100 | 所謂股票價格指數(shù)，簡稱股價指數(shù)，是運用統(tǒng)計學中的指數(shù)方法編制而成的，反映股 市中總體股價或某類股價變動和走勢情況的一種相對指標。股價指數(shù)的計算方法主要有 算術平均法和加權平均法兩種。前者是將組成指數(shù)的每只股票價格進行簡單平均，計算 得出一個平均值；后者則是以每只股票的市值（＝股價×流通股數(shù)）為權重，進行加權平 均，從而不僅將每只股票的價格，還將每只股票對市場影響的大小納入指數(shù)的計算。此 外，由于以股票的實際平均價格作為指數(shù)不便于人們的計算和使用，因此，通常在股價 指數(shù)的計算中，都會選擇某一基準日的平均價格作為基準，再將以后各個時期的平均價 格與基準日的平均價格進行比較，得出各期的比價后再轉(zhuǎn)換為百分值或千分值，以此作 為股價指數(shù)的值。并且，在實踐中，上市公司經(jīng)常會有增資、拆股和派息等行為，使股 價產(chǎn)生除權、除息效應，失去連續(xù)性，不能進行直接的比較，因此在計算股價指數(shù)時也 要考慮到這些因素的變化，及時對指數(shù)進行校正，以免股價指數(shù)失真。 以下以四種最主要的股價指數(shù)為代表，給大家作個簡要的介紹。 1. 道·瓊斯工業(yè)平均指數(shù)（The Dow Jones Industrial Average， DJIA） 道·瓊斯工業(yè)平均指數(shù)是由在紐約證券交易所交易的30只藍籌股（blue chip stocks）的收盤價平均而得，是當今世界上最有名的股價指數(shù)之一。其計算公式如下： [pic] 其中，[pic]代表DJIA第i種成分股的價格，DJIA除數(shù)則主要用于調(diào)整由于股票分割、 公司合并、分紅派息以及成分股的變化等因素對指數(shù)的影響，以免股價指數(shù)失真。 雖然道·瓊斯工業(yè)平均指數(shù)僅由30只股票組成，但這些成分股多是工業(yè)股票中的績優(yōu) 股，包括了各個產(chǎn)業(yè)中最具代表性的公司，如GE、波音公司、IBM、可口可樂、麥當勞、 花旗銀行、迪斯尼樂園等。只要大略看一下這些成分股的漲跌情況及有關消息，就能對 這些產(chǎn)業(yè)的最新狀況略知一二，因此，道·瓊斯工業(yè)平均指數(shù)是一個相當具有公信力的指 數(shù)。 （二）日經(jīng)225股價指數(shù)（The Nikkei Index，NK225） 日本股票市場中所交易的股票通常可以分為“第一部類（first section）”和“第二部類（second section）”，前者主要是一些在日本經(jīng)濟中占據(jù)了較為重要的地位、具有較大影響力的 公司。日經(jīng)225股價指數(shù)的所有成分股都來自第一部類，由225家日本最大的公司的股票 組成，其中包括了索尼、富士膠卷、本田汽車、豐田汽車、NEC、西鐵城手表等。因此， 可以說日經(jīng)225股價指數(shù)反映了日本股市的基本狀況，是日本股市的晴雨表。 （三）標準普爾綜合股價指數(shù)（The Standard & Poors Composite Index，S&P500） S&P500 股價指數(shù)是美國金融業(yè)最為常用的股價指數(shù)，許多投資經(jīng)理人的業(yè)績都是以其所管理的 投資組合的表現(xiàn)與S&P500股價指數(shù)的表現(xiàn)相比較來衡量的。S&P 500 股價指數(shù)由在NYSE交易的500只不同行業(yè)的公司的股票所組成。這500家公司股票的總價 值大約可以占到NYSE所有上市股票總市值的80%以上。但與DJIA和NK225不同，S&P500 股價指數(shù)的計算不是對成分股價格的簡單平均，而是以成分股的總市值為權數(shù)采用加權 平均法計算的，指數(shù)的基期定在1941－1943年，基期的指數(shù)值為10。具體計算公式如下 ： [pic] 其中，O.V.是基期的成分股總價值，[pic]表示t時刻S&P500第i種成分股的流通股數(shù) ，[pic]表示t時刻S&P500第i種成分股的價格。 （四）紐約證交所綜合股價指數(shù)（The New York Stock Exchange Composite） NYSE綜合股價指數(shù)的計算方法與S&P500相類似，但不同之處在于，其成分股由NYSE所 有上市公司（大約1700多家）的股票組成，指數(shù)的基期定在1965年12月31日，基期的指 數(shù)值為50。故其...
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