西方國家公司治理機制的比較研究
【 文獻號 】2-4386 【原文出處】經(jīng)濟學動態(tài) 【原刊地名】京 【原刊期號】199805 【原刊頁號】69～73 【分 類 號】F31 【分 類 名】工業(yè)企業(yè)管理 【復(fù)印期號】199807 【 標 題 】西方國家公司治理機制的比較研究 【 作 者 】曾德明 【作者簡介】作者單位：湖南大學國際商學院 【編 者 按】企業(yè)治理機制的好壞是企業(yè)能否有效運營的重要關(guān)鍵。如果僅從形式上建 立起從股東大會、董事 會到經(jīng)理層的股份制治理結(jié)構(gòu)，實際上舊的治理機制仍在起作用，是不可能取 得理想效果的，很可能出現(xiàn)對經(jīng) 營者監(jiān)管不力，優(yōu)秀經(jīng)營人材上不去，不稱職者安居其位，企業(yè)效率低下的局 面也就很難改變。外國很多企業(yè) 經(jīng)過長達數(shù)百年的發(fā)展，建立起多種類型的、卓有成效的企業(yè)治理機制，保證 了企業(yè)的高效運營。借鑒外國經(jīng) 驗，設(shè)計和建立符合我國國情的、能有效監(jiān)督經(jīng)營者的治理機制關(guān)系到我國國 企改革的成敗。本刊特辟“企業(yè) 治理機制國際比較”專欄，圍繞這個問題展開討論，希望廣大讀者積極參加， 為國有企業(yè)提高效率、擺脫困境 ，獻計獻策。 【 正 文 】 公司治理（corporate governance）機制主要涉及董事會與股東、管理階層、審計師和其他投資者之 間的 關(guān)系，也即監(jiān)督與約束公司管理階層行為的機制。本文擬對美、英、日、德的 大型非金融企業(yè)（以下簡稱“企 業(yè)”）公司治理機制進行深入的比較研究。 一、企業(yè)的外部融資與公司治理 在各國實踐中存在著多種公司治理機制來解決企業(yè)股東、債權(quán)人與管理階層間 的利益沖突。事實上，公司 治理機制與企業(yè)債權(quán)債務(wù)的集中程度密切相關(guān)。如果企業(yè)權(quán)益集中在少數(shù)幾個 投資者手中，將會形成足夠的激 勵與動機在獲取管理信息和監(jiān)督管理階層兩方面進行投資。如果企業(yè)的債權(quán)債 務(wù)集中在少數(shù)銀行和其他貸款人 手中，他們也會積極參與監(jiān)督企業(yè)的經(jīng)營管理。 董事會在公司治理，特別是在監(jiān)督管理階層方面具有十分重要的作用。董事們 可以決定聘任和解雇管理人 員及其報酬水平，監(jiān)督管理階層的行為，提出建議和否定不合理的管理決策。 在實踐中，董事會只有在由大股 東組成時才會體現(xiàn)出其權(quán)力，因為后者一定會在激勵和監(jiān)督管理行為方面進行 投資。 二、有關(guān)公司治理的法律與規(guī)章制度比較 各國有關(guān)法律和規(guī)章制度的差異直接影響到企業(yè)采用的公司治理方法不同。這 些差異具體體現(xiàn)在： （一）有關(guān)持有企業(yè)權(quán)益的規(guī)定 日德金融機構(gòu)在持有企業(yè)股份和控制經(jīng)營管理方面的自由度更大一些。美國法 律和規(guī)章制度嚴格限制金融 機構(gòu)在企業(yè)中占據(jù)大股東地位，并將其用于公司治理目的。日本限制金融機構(gòu) 持有公司股份并用于公司治理的 法律和規(guī)章制度較少，主要限制體現(xiàn)在反壟斷法里。例如，日商業(yè)銀行可以持 有企業(yè)股票，但反壟斷法規(guī)定其 控股的上限為5％。 德國銀行與產(chǎn)業(yè)之間的關(guān)系不受任何法律規(guī)定的限制。德國通用銀行可以根據(jù) 自身的需要 在任何企業(yè)中持有股權(quán)。 上述法律和規(guī)章制度的差異已經(jīng)揭示了四國公司治理機制的結(jié)構(gòu)。相對美國來 說，日本金融機構(gòu)（銀行） 權(quán)重更大一些。因此，日德非金融公司持股比例較英美更加重要。 一般來說，（1 ）美英金融機構(gòu)持有的股票中絕大多數(shù)是作為其他投資人的代理；日德金融機 構(gòu)卻是以其 自己的名義持股。（2 ）由于法律對集中持股的限制、委托人對分權(quán)和流動性要求，美英機構(gòu)代理人 傾向于持 有上百家企業(yè)少量股票的投資組合，大多數(shù)上市的股票為這些機構(gòu)所持有。英 美非金融公司和個人股東所持股 票作公司治理所占的比重極小，在日本卻占到三分之二，在德國占到四分之三 。 （二）有關(guān)公司融資的規(guī)定 一般來說，銀行和其他金融機構(gòu)傾向于持有長期貸款和債權(quán)債務(wù)更加集中的形 式，而不是持有公司的證券 。進一步地，作為企業(yè)的大債權(quán)人，銀行因可以使企業(yè)取得信貸而擁有更大的 能力來控制管理階層。二戰(zhàn)后， 日本和德國的股票市場發(fā)展非常迅速，原因之一是日德法律和規(guī)章制度歷史上 對非銀行融資的限制過于嚴格。 日本在80 年代、 德國在90年代逐步取消了對企業(yè)取得非銀行外部融資的限制。美英的證券市場 非常發(fā)達，使 得企業(yè)的持股比例十分分散，因為投資者的目的是分散投資風險和短期證券投 資而非公司治理。 三、公司治理機制比較 （一）公司持股結(jié)構(gòu) 如果企業(yè)的股份集中在少數(shù)幾個股東手中，將會產(chǎn)生足夠的激勵和動機對取得 企業(yè)信息和監(jiān)督管理進行投 資。個人、家庭、金融機構(gòu)和非金融公司所具備的監(jiān)督技能、動機和目標不同 。英美法律和規(guī)章制度限制了某 些類型股東對企業(yè)的控制。 普勞斯教授（1995年）對四國大型企業(yè)的抽樣調(diào)查結(jié)果表明：美英企業(yè)最大前 五名股東平均持有企業(yè)公開 發(fā)行股票的五分之一和四分之一，股權(quán)集中的程度日本更高一些，但德國最高 ，為40％以上，是英國的2倍，高 出美國的60％，日本的25％。 合理的解釋應(yīng)當是美英法律和規(guī)章制度導(dǎo)致了機構(gòu)投資者的股權(quán)集中程度較低 。 德企業(yè)中股權(quán)的高度集中程度比日企業(yè)還要突出。另一突出的方面表現(xiàn)在大部 分上市公司中個人股東持股高達 50％以上。德國的多數(shù)控股上市公司遠高出其他三個國家。 綜上所述，相對日德企業(yè)來說，美英企業(yè)股東直接監(jiān)督管理程度較低。日企業(yè) 的股權(quán)集中程度較英美企業(yè) 要高，其最重要的大股東是金融機構(gòu)，特別是銀行（對股東來說，主要的監(jiān)督 管理的責任在于銀行）。德企業(yè) 的股權(quán)集中程度更高，反映在對投資者持股比例沒有法律和規(guī)章制度限制上， 以及通行多數(shù)控股企業(yè)。 （二）董事會的獨立性和權(quán)力 美英企業(yè)董事會成員必須由股東選舉出來。實踐中，由于股權(quán)非常分散，董事 會成員一般由最高管理者從 現(xiàn)任管理人員組成，很少出現(xiàn)單個股東通過持有大額股份取得董事地位的情況 。董事會的主要控制成分為外部 董事，其由最高管理者和董事會來委任。盡管董事會的職責是根據(jù)股東大會的 委托來實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，但 由于不了解企業(yè)的具體業(yè)務(wù)，無法對經(jīng)營決策產(chǎn)生實質(zhì)性影響。日企業(yè)董事會 與英美企業(yè)董事會在結(jié)構(gòu)上類似 。雖然董事會由股東大會正式選舉，但董事會成員一般由最高管理者挑選，并 由管理階層內(nèi)外部成員組成。大 股東通常不參加董事會，除非企業(yè)處于經(jīng)營危機之中。按照德國股份公司法， 公司應(yīng)設(shè)立理事會和監(jiān)事會。理 事會負責公司日常經(jīng)營管理，其成員由監(jiān)事會任命和解聘。監(jiān)事會負責監(jiān)督理 事會的行動，但不具備任何管理 功能，這就要求理事會成為一個有關(guān)公司營運信息的最重要來源。德國的監(jiān)事 會體制相對英美董事會結(jié)構(gòu)來說 具有兩個優(yōu)點：（1 ）其成員是由股東代表組成，管理人員必須與大股東代表保持接觸；（2）公 司內(nèi)部人， 包括最高管理者不能支配監(jiān)事會。 （三）管理報酬 董事會必須通過設(shè)計報酬方案向管理階層提供激勵來實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。管 理報酬政策可以通過許多途 徑來提供激勵，包括效益現(xiàn)金獎勵、提高薪水、提供股份、企業(yè)股權(quán)和解雇決 策。對美日企業(yè)的比較研究表明 ：現(xiàn)金補償是二者采用的最積極方法。對業(yè)績主要根據(jù)企業(yè)股票價格、銷售和 收入增長來考核。二者間重要的 差別僅在于高層管理人員持股的程度：日本管理人員約為美國管理人員的四分 之一到二分之一，這說明美國管 理人員所得到的激勵更多一些。 （四）公司治理市場 可以認為接管市場是資本市場確保管理紀律的一種重要機制。英美金融系統(tǒng)與 德日金融系統(tǒng)之間的最大區(qū) 別在于企業(yè)經(jīng)營不善時發(fā)生接管的頻率。表1列舉了80年代后期四國兼并與收 購的情況， 從中可以看出日德的 公司治理市場比較沉悶，其主要原因是美英上市公司的數(shù)量遠多于日德。 表1 年平均國內(nèi)兼并和收購交易額（1985年—1990年） 美國 英國 日本 德國 交易額(十億美元) 1070 107.6 61.3 4.2 占資本市場的百分比 41.1 18.7 3.1 2.3 當然，兼并和收購發(fā)生的原因很多，不一定是公司治理動機所致。更準確地衡 量是否用于公司治理目的可 以基于兩點：是否撤換高層管理人員或從本質(zhì)上改革了針對管理階層的激勵方 案。在日本，很少出現(xiàn)通過接管 企業(yè)來實現(xiàn)高層管理人事更迭的情況。相反，1980年美國幸福雜志所列500家 大企業(yè)中近10％都發(fā)生過收購交易 。 日德敵意接管情況少見的主要原因是由于法律和規(guī)章制度所致。如日本沒有明 確的法律規(guī)定限制收購活動， 特別是國內(nèi)兼并活動，反壟斷法的干預(yù)亦較少。 在德國，由于大量職工代表出任監(jiān)事，故通過接管來更換管理人員不大可行。 德企業(yè)限制個人股東投票數(shù) 量的能力也不利于接管。但是，德國允許無關(guān)的股東聯(lián)合投資施行接管。與美 國和英國不一樣，德國不限制股 東的一致行動。此外，德國對股東持有企業(yè)股票必須披露的限額比美英（5％ ）要高得多，為25％。 德企業(yè)的 收購者比在美國和英國更加容易地控制企業(yè)的大比例股份，但很少會改變企業(yè) 現(xiàn)有的管理層。德企業(yè)中少數(shù)股 東的地位較美英企業(yè)一般要低得多。 顯而易見，日德企業(yè)的持股比例結(jié)構(gòu)是一個主要的問題。例如，德上市企業(yè)中 股權(quán)分散的只是少數(shù)，故而 投資者在未經(jīng)最大股東同意的情況下，很難取得德企業(yè)的大比例股份來施行接 管，在日本亦然。不過，這一問 題還不能視為德日企業(yè)公司治理機制的決定性因素。事實上，德日企業(yè)的持股 比例結(jié)構(gòu)阻礙了公司治理市場的 興旺與發(fā)展。 （五）公司治理機制的重要性 表2顯示了各類公司治理機制在各國的重要性程度。 美企業(yè)對公司外部治理機制的依賴并不意味著不存在 公司內(nèi)部治理機制。近年來，美企業(yè)最高管理者被解雇數(shù)量突增表明董事會在 公司治理方面的作用。不過，解 雇最高管理者的情況大多發(fā)生在公司經(jīng)營不善的問題出現(xiàn)幾年之后，或股東的 資產(chǎn)已經(jīng)損失幾十、上百億美元 時，這只能說明美企業(yè)董事會對管理層的整肅力度較弱。 表2 不同公司治理機制的重要性 機 制 美國 英國 日本 德國 董事會獨立 小 小 小 非常大 性/權(quán)力 高層管理業(yè) 對獨資 績與薪水關(guān) 少 可能少 很少 企業(yè)很 系的重要性 重要 金融機構(gòu)股 少 少 實質(zhì)性 實質(zhì)性 東的監(jiān)督 非金融企業(yè) 少 少 有一些 實質(zhì)性 股東的監(jiān)督 單個股東的 少 少 少 對獨資企業(yè) 監(jiān)督 很重要 敵意接管的 經(jīng)常 經(jīng)常 極少 極少 頻率 銀行對外部 無 無 實質(zhì)性 可能有 融資的控制 由于英企業(yè)和投資者所處法律和規(guī)章制度環(huán)境與美國相似，公司治理的主要內(nèi) 容也不盡相同。雖然金融機 構(gòu)持有企業(yè)大量的股票，但幾乎全部是以代理人的形式出現(xiàn)的。這些代理人， 如共同基金、退休基金、人壽保 險基金和銀行在投資組合規(guī)則和內(nèi)部交易法的推動下，非常注重自己投資組合 的流動性，從而擁有很多公司的 少量股票形成投資組合。這就導(dǎo)致了公司股權(quán)分散和對經(jīng)營管理監(jiān)督的削弱。 英國的管理股權(quán)結(jié)構(gòu)與美國相似 ，但在效益工資方面較美國更為突出。公司外部治理機制已成為英公司強化管 理的主要機制，在管理和收購方 面與美國公司一樣重要并具有類似的特征。 在日本，公司治理結(jié)構(gòu)大多為綜合商社形式，即以金融機構(gòu)為核心、涉及不同 產(chǎn)業(yè)的企業(yè)集團。企業(yè)股權(quán) 和債權(quán)的集中度相對較高：銀行是企業(yè)最重要的大股東，同時也是企業(yè)主要外 部融資來源。所以，銀行在企業(yè) 中占據(jù)了主要監(jiān)督地位，可以通過董事會，也可以非正式地通過總裁俱樂部方 式以及控制企業(yè)外部融資渠道等 方式來進行監(jiān)督。日本的公司治理市場很不活躍。涉及公司治理方式變化的敵 意接管和其他交易很少見。來自 銀行的壓力是導(dǎo)致企業(yè)管理層權(quán)力更迭的主要原因。 德企業(yè)股權(quán)高度集中，足以形成大股東監(jiān)督管理的激勵。大量的企業(yè)被個人和 非金融公司持有股份，相對 于日銀行來說，德銀行通過控制企業(yè)外部融資來源來控制企業(yè)的程度要低一些 ，因為德企業(yè)主要依靠內(nèi)部形成 的基金。由于所有者管理企業(yè)現(xiàn)象的大量存在，通過效益工資來促進企業(yè)利潤 最大化的情況很普遍。應(yīng)當說， 德企業(yè)公司治理的成功主要依靠大股東對管理的直接監(jiān)督。資料表明，德日公 司治理機制的重要區(qū)別在于德企 業(yè)股東主要通過非金融機構(gòu)直接監(jiān)督管理。這說明銀行作為貸款人、股東、代 表投票人和董事的身份對企業(yè)的 經(jīng)營管理影響程度遠不如人們想象的那么大。...
西方國家公司治理機制的比較研究