資本運(yùn)營——理論與案例(DOC 38)
資本運(yùn)營——理論與案例 1 第一部分 概述 1 第二部分 企業(yè)并購 3 第三部分 風(fēng)險(xiǎn)投資 30 第四部分 其它資本運(yùn)營方式 37 資本運(yùn)營——理論與案例 　第一部分 概述 1. 概念 (一) 資本運(yùn)營:又稱資本運(yùn)作、資本經(jīng)營，是指利用市場法則，通過資本本身的技巧性運(yùn)作或 資本的科學(xué)運(yùn)動，實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值、效益增長的一種經(jīng)營方式。 　　發(fā)行股票、發(fā)行債券 (包括可轉(zhuǎn)換公司債券)、配股、增發(fā)新股、轉(zhuǎn)讓股權(quán)、派送紅 股、轉(zhuǎn)增股本、股權(quán)回購(減少注冊資本)，企業(yè)的合并、托管、收購、兼并、分立以及 風(fēng)險(xiǎn)投資等。 (二) 資產(chǎn)重組:是指為了整合經(jīng)營業(yè)務(wù)、優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、改善財(cái)務(wù)狀況，對企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行剝 離、置換、出售、轉(zhuǎn)讓，或?qū)ζ髽I(yè)進(jìn)行合并、托管、收購、兼并、分立的行為，以實(shí)現(xiàn) 資本結(jié)構(gòu)或債務(wù)結(jié)構(gòu)的改善，為實(shí)現(xiàn)資本運(yùn)營的根本目標(biāo)奠定基礎(chǔ)。 二、目的 為企業(yè)的戰(zhàn)略服務(wù)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的緯構(gòu)調(diào)整;為生產(chǎn)經(jīng)營服務(wù)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品升級;實(shí)現(xiàn)企業(yè)資 本價(jià)值的一般增值。 資本擴(kuò)張 (二)募集資金 (三)企業(yè)改制 (四)業(yè)務(wù)與資產(chǎn)整合 (五)開拓新的市場 (六)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn) (七)獲取收益 三、資本的收益及退出途徑 (一)公開上市 1、國內(nèi)證券市場 主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場。 上海證券交易所、深圳證券交易所 2、國外證券市場 香港聯(lián)交所:主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場 紐約證券交易所、納斯達(dá)克市場、美國證券交易所、新加坡證券交易所、倫敦證券交易 所、東京證券交易所等。 (二)通過產(chǎn)權(quán)交易實(shí)施退出 1、將產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓給其它企業(yè)或其它投資者; 2、出售給其它風(fēng)險(xiǎn)投資公司; 3、通過被并收購等資本運(yùn)營手段退出。 (三) 其它投資者溢價(jià)增資 (四) 被投資企業(yè)、原來的投資者或管理層回購; (五) 清算、破產(chǎn)。 第二部分 企業(yè)并購 一、概述 (一)概念 　　所謂并購，即兼并與收購的總稱，是一種通過轉(zhuǎn)移公司所有權(quán)或控制權(quán)的方式實(shí)現(xiàn) 企業(yè)資本擴(kuò)張和業(yè)務(wù)發(fā)展的經(jīng)營手段，是企業(yè)資本運(yùn)營的重要方式。 　　并購的實(shí)質(zhì)是一個(gè)企業(yè)取得另一個(gè)企業(yè)的財(cái)產(chǎn)、經(jīng)營權(quán)或股份，并使一個(gè)企業(yè)直接 或間接對另一個(gè)企業(yè)發(fā)生支配性的影響。并購是企業(yè)利用自身的各種有利條件，比如品 牌、市場、資金、管理、文化等優(yōu)勢，讓存量資產(chǎn)變成增量資產(chǎn)，使呆滯的資本運(yùn)動起 來，實(shí)現(xiàn)資本的增值。 　　并購的具體育式包括企業(yè)的合并、托管、兼并、收購、產(chǎn)權(quán)重組、產(chǎn)權(quán)交易、企業(yè) 聯(lián)合、企業(yè)拍賣、企業(yè)出售等具體方式。 (二)并購動因與效應(yīng) 1、并購的理論基礎(chǔ) (1)企業(yè)外部發(fā)展優(yōu)勢論 企業(yè)發(fā)展通過外部兼并收購方式比靠內(nèi)部積累方式不僅速度快，而且效率也高。 首先，兼并可以減少投資風(fēng)險(xiǎn)和成本，投資見效快。 其次，可以有效地沖破行業(yè)壁壘進(jìn)入新的行業(yè)。 第三，兼并充分利用了經(jīng)驗(yàn)的效應(yīng)，在很多行業(yè)中，當(dāng)企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營中經(jīng)驗(yàn)越積累越 多時(shí)，可以觀察到一種單位成本不斷下降的趨勢。企業(yè)通過兼并發(fā)展時(shí)，不但獲得了原 有企業(yè)的生產(chǎn)能力和各種資產(chǎn)，還獲得了原有企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)。經(jīng)驗(yàn)-- 成本曲線效應(yīng)特別適合用混合并購的情況。 2、規(guī)模經(jīng)濟(jì)論 　　規(guī)模經(jīng)濟(jì)是指隨著生產(chǎn)和經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大而收益不斷遞增的現(xiàn)象。企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)是 指由企業(yè)經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)大給企業(yè)帶來的有利性。這種規(guī)模的擴(kuò)張又主要表現(xiàn)為聯(lián)合在一個(gè) 企業(yè)中的生產(chǎn)同樣產(chǎn)品的若干生產(chǎn)線(或工廠)，或者是處于生產(chǎn)工藝過程不同階段的若 干生產(chǎn)線在數(shù)量上的增加或生產(chǎn)能力的擴(kuò)大。 　　規(guī)模經(jīng)濟(jì)具有明顯的協(xié)同效應(yīng)，即2+2大于4的效應(yīng)。兼并，尤其是企業(yè)的橫間兼并 對企業(yè)效率的最明顯作用，表現(xiàn)為規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益的取得，即通過兼并，兩個(gè)企業(yè)的總體 效果要大于兩個(gè)獨(dú)立企業(yè)效益的算術(shù)和。 　　在工廠規(guī)模經(jīng)濟(jì)層面，企業(yè)可以通過兼并對工廠的資產(chǎn)進(jìn)行補(bǔ)充和調(diào)整，達(dá)到最佳 經(jīng)濟(jì)規(guī)模的要求;兼并還可以集中在一個(gè)工廠中大量進(jìn)行單一品種生產(chǎn)，從而達(dá)到專業(yè)化 生產(chǎn)的要求。在某些場合，通過兼并，可以有效地解決由于專業(yè)化引起的各生產(chǎn)流程的 分離，將其納入同一工廠，減少生產(chǎn)過程中的損失，充分利用生產(chǎn)能力。 　　在企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)層面，通過兼并，可以節(jié)省管理費(fèi)用;各個(gè)企業(yè)可以對不同顧客或市 場面進(jìn)行專門化的生產(chǎn)和服務(wù)，極大地解決市場營銷費(fèi)用;大型企業(yè)可以集中足夠的經(jīng)費(fèi) 用于研究開發(fā)新產(chǎn)品，采用新技術(shù)，通過兼并和企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)大，使企業(yè)有更大的 能力控制它的成本、價(jià)格、生產(chǎn)技術(shù)、資金來源及顧客的購買行為，降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，改 進(jìn)它與政府的關(guān)系，從而提高企業(yè)生存和發(fā)展能力。 3、交易費(fèi)用論 　　交易費(fèi)用這一概念是在科斯分析企業(yè)的起源和規(guī)模時(shí)首先引入提出的。自亞當(dāng)·斯密 以來，經(jīng)濟(jì)學(xué)一般將專業(yè)化程度的提高等同于效率的提高或資源的節(jié)約。將專業(yè)化發(fā)展 的原因歸結(jié)為市場范圍的擴(kuò)展。然而，在生產(chǎn)專業(yè)化和市場發(fā)展的同時(shí)，經(jīng)濟(jì)生活中也 存在一種相反的趨向，即企業(yè)的出現(xiàn)和縱向一體化組織的發(fā)展。既然經(jīng)濟(jì)個(gè)體之間可以 通過市場交易實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的協(xié)作，為什幺還要存在企業(yè)?是什幺因素決定來企業(yè)的規(guī)模?在 相繼生產(chǎn)階段或相繼產(chǎn)業(yè)之間，為什幺既有在橫向合同關(guān)系，又存在縱向一體化現(xiàn)象? 　　科斯用交易費(fèi)用概念作了解釋。交易費(fèi)用 (也稱交易成木)是運(yùn)用市場價(jià)格機(jī)制的成本，主要包托搜尋成本和在交易中討價(jià)還價(jià)的 成本。企業(yè)的出現(xiàn)和存在正是為了節(jié)約市場交易費(fèi)用，即用費(fèi)用較低的企業(yè)內(nèi)部交易代 替費(fèi)用較高的市場交易。如科斯所言:"市場的運(yùn)行是有成本的，通過形成一個(gè)組織，并 允許某個(gè)權(quán)威 (經(jīng)理人)來支配資源，就能節(jié)約某些市場運(yùn)行成本。"企業(yè)的存在可以減少交易費(fèi)用，但 并不意味著企業(yè)的規(guī)模越大越好，企業(yè)的組織管理也是要付出成本的。企業(yè)的邊界應(yīng)該 被決定在企業(yè)內(nèi)交易的邊際費(fèi)用等于市場交易的邊際費(fèi)用或等于其它企業(yè)的內(nèi)部交易費(fèi) 用這一點(diǎn)上。相繼生產(chǎn)階段或相繼產(chǎn)業(yè)之間是汀立長期合同，還是實(shí)行縱向-- 體化的合并，取決于兩種形式的交易費(fèi)用孰高孰低。 　　企業(yè)兼并收購而引起的企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的變動與交易費(fèi)用的變動有著直接聯(lián)系， 可以說，交易費(fèi)用的節(jié)約，是企業(yè)兼并收購產(chǎn)生的一種重要原因。而企業(yè)兼并收購的結(jié) 果也是帶來了企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的變化。企業(yè)內(nèi)部之間的協(xié)調(diào)管理費(fèi)用越低，企業(yè)并購的規(guī) 模也就越大。 4、經(jīng)營多樣化 　　與縱向一體化密切相關(guān)的一個(gè)概念是經(jīng)營多樣化。一個(gè)經(jīng)營多樣化的企業(yè)不在某一 個(gè)單個(gè)產(chǎn)品或服務(wù)的生產(chǎn)上實(shí)行專業(yè)化，而是生產(chǎn)一系列不同的產(chǎn)品和服務(wù)。在一個(gè)企 業(yè)長遠(yuǎn)成長過程中，產(chǎn)品多樣化可能是影響最為深遠(yuǎn)的因素。這是因?yàn)? 　　首先，當(dāng)企業(yè)同時(shí)經(jīng)營若干不同但相關(guān)的產(chǎn)品時(shí)，可能產(chǎn)生若干經(jīng)濟(jì)效益的改善。 這種因增加相關(guān)產(chǎn)品種類而導(dǎo)致的節(jié)約，就是一種"廣度經(jīng)濟(jì)"(EconomyofScope)。同一 企業(yè)經(jīng)營的不同產(chǎn)品之間具有技術(shù)互補(bǔ)性質(zhì)時(shí)，廣度經(jīng)濟(jì)會更加顯著。在管理與經(jīng)濟(jì)學(xué) 文獻(xiàn)中，又被稱做"合成效應(yīng)"(synergyeffect)。這種合成效應(yīng)在生產(chǎn)、銷售以及研究開 發(fā)過程中，都可能發(fā)生。生產(chǎn)上，當(dāng)同一企業(yè)的兩種產(chǎn)品在制造技術(shù)或使用人力資本方 面可以相互借鑒與相互促進(jìn)時(shí)，合成效應(yīng)就能產(chǎn)生;流通過程中，經(jīng)營多種產(chǎn)品的企業(yè)可 能更有效使用行銷力量與資源;在技術(shù)與產(chǎn)品研究開發(fā)時(shí)，多產(chǎn)品企業(yè)也可能具有某種優(yōu) 勢，或是在技術(shù)上互相啟發(fā)取長補(bǔ)短，或是在技術(shù)與市場發(fā)展上相互配合。 　　其次，是多種產(chǎn)品企業(yè)的另一優(yōu)點(diǎn)是可以根據(jù)企業(yè)內(nèi)不同產(chǎn)品部門的市場前景與企 業(yè)效益，來對企業(yè)的資金和人力資源進(jìn)行合理配置，追求更好的企業(yè)遠(yuǎn)期總體效益。當(dāng) 企業(yè)進(jìn)行這種企業(yè)內(nèi)部不同產(chǎn)品之間的資源分配時(shí)，在一定意義上代替了市場機(jī)制的資 源分配功能，因此也稱內(nèi)部市場功能。從內(nèi)部資本市場上，當(dāng)一種產(chǎn)品部門的市場上升 ，投資機(jī)會轉(zhuǎn)好時(shí)，企業(yè)的決策層可以從企業(yè)的其它產(chǎn)品的盈利中調(diào)集資金，擴(kuò)大對前 一種產(chǎn)品的投資。從內(nèi)部勞力市場上，就其潛在方面而言，多樣化經(jīng)營的企業(yè)擴(kuò)張某些 部門所需勞力，有時(shí)可以通過那些收到縮減的部門所釋放出來的勞力來加以滿足。 　　另外，經(jīng)營多元化可以降低風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)多元投資的綜合效益。所有企業(yè)的收益在經(jīng) 濟(jì)周期波動中，總有一定的敏感度。但各種不同的企業(yè)的產(chǎn)品，其周期變動也不同。因 此，一個(gè)周期變動較大的企業(yè)通過兼并一個(gè)周期穩(wěn)定的企業(yè)，除了可以分散個(gè)別企業(yè)自 身的特有風(fēng)險(xiǎn)外，還可以在一定條件下通過一定程度的風(fēng)險(xiǎn)抵消，降低投資組合的投資 風(fēng)險(xiǎn)。一般來說，多樣化經(jīng)營廠商可以比專業(yè)化廠商更容易也更便宜地獲得投資資金， 而且它的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也隨之減少。 　　最后，企業(yè)追求多樣化經(jīng)營的另一個(gè)原因，是為了尋求企業(yè)成長的新的空間。 　　兼并與收購是企業(yè)擴(kuò)張的捷徑，也是實(shí)行多樣化經(jīng)營的最常見辦法。 2、并購動因 (1)資本的低成本擴(kuò)張; (2)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，降低成本費(fèi)用; (3)市場份額增加和戰(zhàn)略地位的提高; (4)提高品牌經(jīng)營效率和知名度; (5)獲得壟斷利潤; (6)滿足企業(yè)家的成功欲; (7)股東不愿意繼續(xù)經(jīng)營企業(yè); (8)股東通過賣掉企業(yè)使創(chuàng)業(yè)投資變現(xiàn)或?qū)崿F(xiàn)創(chuàng)業(yè)人力資本化; (9)企業(yè)陷入困境，通過被兼并尋求新的發(fā)展; (10)通過被有實(shí)力的企業(yè)兼并或交換股份，尋找有實(shí)力公司的支 持; (11)通過兼并獲得資金、技術(shù)、人才、設(shè)備等外在推動力。 3、并購效應(yīng) (1)佯量資產(chǎn)的優(yōu)化組合效應(yīng); (2)資產(chǎn)與經(jīng)營者的結(jié)合效應(yīng); (3)經(jīng)營機(jī)制的轉(zhuǎn)換效應(yīng); (4)劣質(zhì)資產(chǎn)淘汰效應(yīng); (5)產(chǎn)品升級換代效應(yīng); (6)進(jìn)入利潤水平更高的行業(yè)。 (三)并購策略 1、有所為有所不為 2、有時(shí)為有時(shí)不為 3、有人為有人不為 4、有地為有地不為 (四)并購分類 1、按被并購對象所在行業(yè)分: (1)橫向購并，是指為了提高規(guī)模效益和市場占有率而在同一類產(chǎn)品的產(chǎn)銷部門之間發(fā)生 的并購行為。 (2)縱向購并，是指為了業(yè)務(wù)的前向或后問的擴(kuò)展而在生產(chǎn)或經(jīng)營的各個(gè)相互銜接和密切 聯(lián)系的公司之間發(fā)生的并購行為。 (3)混合購并，是指為了經(jīng)營多元化和市場份額而發(fā)生的橫向與縱問相結(jié)合的并購行為。 2、按并購的動因分: (1)規(guī)模型購并，通過擴(kuò)大規(guī)模，減少生產(chǎn)成本和銷售費(fèi)用。 (2)功能型購并，通過購并提高市場占有率，擴(kuò)大市場份額。 (3)組合型購并，通過并購實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營，減少風(fēng)險(xiǎn)。 (4)產(chǎn)業(yè)型購并，通過購并實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)經(jīng)營一體化，擴(kuò)大整體利潤。 (5)成就型購并，通過并購實(shí)現(xiàn)企業(yè)家的成就欲。 3、按并購雙方意愿分: (1)協(xié)商型，又稱善意型，即通過協(xié)商并達(dá)成協(xié)議的手段取得并購意思的一致。 (2)強(qiáng)迫型，又可分為敵意型和惡意型，即一方通過非協(xié)商性的手段強(qiáng)行收購另一方。 4、按并購后被并一方的法律狀態(tài)分: (1)新設(shè)法人型，即并購雙方都解散后成立一個(gè)新的法人。 (2)吸收型，即其中一個(gè)法人解散而為另一個(gè)法人所吸收。 (3)控股型，即并購雙方都不解散，但一方為另一方所控股。 5、按并購方法分: (1)現(xiàn)金支付型; (2)品牌特許型; (3)換股并購型; (4)以股換資型; (5)托管型; (6)租賃型; (7)承包型; ， (8)合作型; (9)合資型; (10)行政劃撥型; (11)承債型; (12)杠桿收購型; (13)管理收購型; 二、并購前的準(zhǔn)備工作 (一)并購對象基本情況的了解 1、法律方面的基本情況 (1)章程中有無反并購條款 (2)股東情況 (3)原來員工中有無并購障礙 (4)反壟斷訴訟的可能性 (5)法律允許其在多少范圍內(nèi)回購股份 (6)爭取善意并購的可能性 (7)并購無效的訴訟的可能性 2、并購中存在的陷阱 (1)信息失真 信息失真是實(shí)施并購的最大陷拼。 　　保證條款是買賣雙方從法律上界定被購企業(yè)資產(chǎn)的最主要內(nèi)容，也是賣方違約時(shí)買 方權(quán)利的最主要保障，目的是買賣雙方都明確地知曉交易的標(biāo)的為何物，即其在法律上 所定義的財(cái)務(wù)、經(jīng)營和資產(chǎn)范圍，所包含的權(quán)利和義務(wù)是什幺。保證條款的主要內(nèi)容應(yīng) 包括但不限于: ① 公司的合法性，相關(guān)法律文件的有效性，法律主體成立性，對公司股權(quán)所有的真實(shí)性和 合法性，股權(quán)末經(jīng)質(zhì)押或提供其它擔(dān)保。 ② 公司對其會計(jì)賬冊上注明約有形和無形資產(chǎn)的合法擁有的權(quán)利范圍及其限制條件。 ③ 保證公司的重大合同的權(quán)利和義務(wù)的反映。 ④ 對公司或有負(fù)債的說明、法律狀態(tài)的維持。 ⑤ 最低損害數(shù)額。 ⑥ 合埋的保證期限(如專利權(quán)、專有技術(shù)、商標(biāo)等知識產(chǎn)權(quán)、以及土地使用權(quán)的有效期和稅 務(wù)違法的追訴期、政府的批準(zhǔn)期限等)。 ⑦ 買方的及時(shí)違約通知條款和合理的補(bǔ)救措施條款。 ⑧ 賣方應(yīng)賠償頭方事由，賣方的總貝任不超過收購口同的總價(jià)條款。 ⑨多個(gè)賣方的連帶責(zé)任條款。 (2)經(jīng)營障礙 并購的是一個(gè)能夠運(yùn)轉(zhuǎn)的整體企業(yè)，而不僅僅是簡單的資產(chǎn)總和。 法律安排: ① 被并方授權(quán)新設(shè)公司擇期收購被并方的股份等，并使被并方股東在形式上放棄對并購方 的禁止同業(yè)競爭的請求。 ② 實(shí)施并購后，被并方在一定年限內(nèi)在一定市場范圍內(nèi)不得從事相同品牌、相同產(chǎn)品的生 產(chǎn)、銷售。 ③ 被并方企業(yè)的高級管理人員不得兼任或辭職后一...
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