企業(yè)并購(gòu)理論的產(chǎn)業(yè)組織述評(píng)
Working Paper 企業(yè)并購(gòu)理論的產(chǎn)業(yè)組織述評(píng) 干春暉 聯(lián)系地址：上海市國(guó)定路777號(hào)上海財(cái)經(jīng)大學(xué)科研處（200433） 電話：86-21-65903691 傳真：86-21-65651754 E-mail: chhg@sina.com 或 ganchh@hotmail.com 個(gè)人主頁(yè)：http://iclass.shufe.edu.cn/teacherweb/users/gch/ 2003年5月 企業(yè)兼并理論的產(chǎn)業(yè)組織述評(píng) 干春暉 企業(yè)兼并可以分為橫向兼并、縱向兼并和混合兼并三類，對(duì)于每一種類型都有許多不 同的理論，但從產(chǎn)業(yè)組織學(xué)的角度，主要有六種不同的理論來(lái)解釋各類兼并。 一 縱向兼并：降低交易費(fèi)用還是穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)環(huán)境？ 當(dāng)兼并企業(yè)的產(chǎn)品處在被兼并企業(yè)的上游或下游，是前后工序，或生產(chǎn)與銷售之間的 關(guān)系，則稱這種兼并為縱向兼并，縱向兼并是一種經(jīng)營(yíng)單位向其產(chǎn)品的加工和銷售各階 段的延伸?？v向兼并可能是兼并投入要素或原材料的生產(chǎn)企業(yè)，也可能是兼并最終生產(chǎn) 和銷售企業(yè)。 對(duì)于縱向兼并可以從兩個(gè)不同方面進(jìn)行理論解釋，其中一個(gè)重要的理論是關(guān)于市場(chǎng)機(jī) 制失靈和交易費(fèi)用方面的。根據(jù)科斯(R·H·Coase)的觀點(diǎn)，企業(yè)和市場(chǎng)是兩種可以互相替 代的資源配置機(jī)制，企業(yè)的主要特征是通過(guò)企業(yè)家而不是市場(chǎng)機(jī)制來(lái)配置資源，組織經(jīng) 濟(jì)活動(dòng)。企業(yè)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的協(xié)調(diào)可以節(jié)約交易費(fèi)用。交易費(fèi)用是企業(yè)用于尋找貿(mào)易伙 伴、訂立合同、執(zhí)行交易、討價(jià)還價(jià)、監(jiān)督違約行為并對(duì)之制裁等方面的費(fèi)用支出。當(dāng) 市場(chǎng)的交易費(fèi)用很高時(shí)，市場(chǎng)不再是協(xié)調(diào)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和資源配置的一種有效方式，而應(yīng)通 過(guò)企業(yè)家將交易內(nèi)部化來(lái)節(jié)約組織經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和配置資源的成本。當(dāng)處于生產(chǎn)鏈上的企業(yè) 進(jìn)行縱向兼并，可以使部分生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)在企業(yè)內(nèi)部完成，而縱向兼并前，這些購(gòu)買投 入要素或銷售產(chǎn)品等生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)卻要在市場(chǎng)上通過(guò)市場(chǎng)機(jī)制的作用來(lái)完成。當(dāng)然，組 織企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)也需要一定的費(fèi)用，這種費(fèi)用稱為組織費(fèi)用，隨著縱向兼并的進(jìn) 一步進(jìn)行，企業(yè)規(guī)模將越來(lái)越大，組織企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的費(fèi)用將隨之增加，當(dāng)企業(yè) 規(guī)模擴(kuò)大到一定程度時(shí)，組織費(fèi)用的邊際增加額與交易費(fèi)用的邊際減少額相等，公司就 不會(huì)再通過(guò)縱向兼并擴(kuò)大規(guī)模，因?yàn)樵偻ㄟ^(guò)縱向兼并擴(kuò)大規(guī)模，組織費(fèi)用會(huì)更高，抵消 因兼并而減少的交易費(fèi)用，使企業(yè)得不償失。所以，縱向兼并的邊界條件應(yīng)是企業(yè)邊際 交易費(fèi)用節(jié)約額等于邊際組織費(fèi)用增加額。根據(jù)科斯的理論，在競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)條件下，實(shí)現(xiàn) 縱向兼并的這種均衡能導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)和分配的有效組織和資源的有效配置。威廉森(Wil lianson)發(fā)展了科斯的研究。在市場(chǎng)交易費(fèi)用導(dǎo)致企業(yè)縱向兼并的假設(shè)下，威廉森分析 了產(chǎn)生較高的市場(chǎng)交易費(fèi)用和縱向兼并的因素，較側(cè)重于人的因素，并把它與環(huán)境因素 結(jié)合在一起解釋市場(chǎng)機(jī)制的失靈。認(rèn)為機(jī)會(huì)主義和有限理性是二個(gè)重要的人為因素。人 的因素與不確定性等環(huán)境因素相互作用導(dǎo)致市場(chǎng)機(jī)制失靈，并用內(nèi)部組織機(jī)制代替市場(chǎng) 協(xié)調(diào)。這可以用技術(shù)性能復(fù)雜的產(chǎn)品生產(chǎn)來(lái)說(shuō)明這一的理論。這類產(chǎn)品需經(jīng)常重新設(shè)計(jì) ，變換批量，其產(chǎn)品零部件的生產(chǎn)，相對(duì)于支配少數(shù)幾家零部件生產(chǎn)者的市場(chǎng)規(guī)模，已 屬于大規(guī)模經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)。這里，可以考慮三種不同的供貨方案，即長(zhǎng)期合同，短期合同和 縱向兼并。長(zhǎng)期合同所面臨的主要問(wèn)題是未來(lái)的不確定性，加之人們的有限理性，難以 確定未來(lái)的各種非正常情況。簽定一個(gè)包羅萬(wàn)象的，把所有意外事件都考慮進(jìn)去的合同 幾乎是不可能的，至少在成本上不允許。因此，長(zhǎng)期合同必須是不完備的， 要為可能的討價(jià)還價(jià)留有余地。短期合同優(yōu)于長(zhǎng)期合同之處，在于不確定環(huán)境中充分利 用有限理性，作出決策。但是，在零部件產(chǎn)業(yè)需要擁有長(zhǎng)期設(shè)備的情況下，短期合同是 不合適的。而且，若前期合同的獲利者比他的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手具有某項(xiàng)成本優(yōu)勢(shì)，會(huì)在重簽合 同時(shí)給買者和供貨者之間留下激烈競(jìng)爭(zhēng)的余地。所以，在減少不確定性和減少討價(jià)還價(jià) 的前提下，縱向兼并更可取。 內(nèi)部組織允許作出適度的、一系列的決策，并能削弱機(jī)會(huì)主義影響。威廉森認(rèn)為企業(yè)組 織要具有復(fù)雜的等級(jí)制度，在這種組織中，管理人員和工人都遵循一定的雇傭合同，這 樣能促進(jìn)以前交易對(duì)立各方更多的合作行為，個(gè)人成為企業(yè)內(nèi)部組織的一小部分，個(gè)人 的機(jī)會(huì)主義影響得到有效控制。組織內(nèi)部的爭(zhēng)論通過(guò)命令可以以較低的成本輕易解決， 因此避免了企業(yè)之間出現(xiàn)的那種高成本的討價(jià)還價(jià)過(guò)程。較強(qiáng)的合作意識(shí)，加上有效的 內(nèi)部控制機(jī)制與決策，使縱向兼并在這種意義上比市場(chǎng)機(jī)制配置資源更有效。 縱向兼并的另一種理論認(rèn)為通過(guò)縱向兼并可以獲得較穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)環(huán)境，包括確定的投 入要素供給，或較確定的產(chǎn)品市場(chǎng)，以消除企業(yè)外環(huán)境中的部分不確定因素。按照傳統(tǒng) 的觀點(diǎn)，在不存在節(jié)約費(fèi)用問(wèn)題的完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)體系中，企業(yè)似乎沒(méi)有進(jìn)行縱向兼并的 必要，因?yàn)樗械耐度肫泛彤a(chǎn)品都可以按市場(chǎng)所確定的價(jià)格購(gòu)買和出售，但是，這種觀 點(diǎn)沒(méi)有把競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)中的不確定因素考慮在內(nèi)，但恰恰這種不確定因素，能用來(lái)解釋縱向 兼并。其原因之一是當(dāng)前一生產(chǎn)階段的企業(yè)和后一生產(chǎn)階段的企業(yè)獲得的信息不同時(shí)， 縱向兼并能改進(jìn)這兩個(gè)生產(chǎn)階段的資源配置。通常后一階段上的企業(yè)不能獲得充分的有 關(guān)原材料價(jià)格的信息，這種信息的不對(duì)稱性限制了后一生產(chǎn)階段上的企業(yè)作出有效的關(guān) 于生產(chǎn)中投入要素比例的決策。由于前續(xù)產(chǎn)業(yè)中原材料生產(chǎn)企業(yè)，比后續(xù)產(chǎn)業(yè)中的企業(yè) 能獲得更多信息，所以，后續(xù)企業(yè)顯然愿意實(shí)行后向兼并，通過(guò)兼并前續(xù)企業(yè)，以便更 好預(yù)測(cè)原材料價(jià)格。原因之二是需求變動(dòng)的不確定性和供給的瞬時(shí)剛性共同促進(jìn)了縱向 兼并。通常，市場(chǎng)需求的變動(dòng)是不確定的，理論上，當(dāng)需求變動(dòng)引起價(jià)格波動(dòng)時(shí)，供給 會(huì)隨之調(diào)整，以達(dá)到新的供需均衡。但實(shí)際上，價(jià)格的調(diào)整并不象理論假設(shè)的那樣在瞬 間完成，供給則更不可能按市場(chǎng)價(jià)格在瞬間調(diào)整完畢以滿足需求，也就是說(shuō)，價(jià)格、供 給的變動(dòng)具有時(shí)滯，具有一個(gè)動(dòng)態(tài)調(diào)整過(guò)程，不可能在瞬間完成。因此，在任何時(shí)期的 市場(chǎng)中，需求可能不等于供給，相對(duì)于需求來(lái)說(shuō)，供給可能不足或過(guò)度。在某一時(shí)刻， 消費(fèi)者可能買不到某種商品，而生產(chǎn)者也可能承擔(dān)因生產(chǎn)過(guò)多而賣不出去的風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò) 兼并投入品生產(chǎn)廠商，就可以降低投入品供給中的不確定因素。 二 橫向兼并：2+2=5還是市場(chǎng)勢(shì)力？ 當(dāng)兼并與被兼并公司處于同一行業(yè)，產(chǎn)品屬于同一市場(chǎng)時(shí)，這種兼并稱為橫向兼并。 有關(guān)橫向兼并的產(chǎn)業(yè)組織理論較多， 較有代表性的涉及協(xié)同效應(yīng)理論和市場(chǎng)勢(shì)力理論。 由韋斯頓(J.F.Weston)提出的協(xié)同效應(yīng)(Synergy) 理論認(rèn)為，公司兼并對(duì)整個(gè)社會(huì)來(lái)說(shuō)是有益的，它主要通過(guò)協(xié)同效應(yīng)體現(xiàn)在效率的改進(jìn) 上。所謂協(xié)同效應(yīng)，是指兩個(gè)公司兼并后，其產(chǎn)出比兼并前兩個(gè)公司產(chǎn)出之和還要大， 這一效應(yīng)常被稱為“2+2=5效應(yīng)”。對(duì)于橫向兼并而言，2+2=5效應(yīng)主要體現(xiàn)在管理協(xié)同效 應(yīng)和營(yíng)運(yùn)協(xié)同效應(yīng)兩個(gè)方面。 如果兩個(gè)公司的管理效率不同，在高管理效率公司兼并另一個(gè)公司之后，低效率公司 的管理效率得以提高，這就是所謂的管理協(xié)同效應(yīng)。根據(jù)管理協(xié)同效應(yīng)理論的觀點(diǎn)，如 果某公司有一個(gè)很高效率的管理隊(duì)伍，其管理能力超過(guò)了管理該公司的需要，那么通過(guò) 兼并那些因缺乏管理人才而造成效率低下的公司的辦法，使用這個(gè)管理隊(duì)伍，將提高整 個(gè)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)作效率。當(dāng)然，對(duì)于具有過(guò)量管理人才的主兼并公司來(lái)說(shuō)，如果能采取簡(jiǎn)單 的形式釋放出這批人才的能量，就不一定非去兼并別的公司不可。但是，如果這批人才 只有作為一個(gè)整體才能體現(xiàn)其效率，那么，采取其他簡(jiǎn)單的形式可能難以釋放其能量。 這時(shí)，兼并方很可能把同行業(yè)中管理水平更低的公司作為兼并目標(biāo)來(lái)達(dá)到這一目的。 營(yíng)運(yùn)協(xié)同效應(yīng)也稱為營(yíng)運(yùn)經(jīng)濟(jì)，它主要指由于經(jīng)濟(jì)上的互補(bǔ)性、規(guī)模經(jīng)濟(jì)或范圍經(jīng)濟(jì) ，使兩個(gè)或兩個(gè)以上的公司合并成一個(gè)公司之后，造成收益增加或成本節(jié)約的效應(yīng)。當(dāng) 然，其前提是產(chǎn)業(yè)中的確存規(guī)模經(jīng)濟(jì)且在兼并之前沒(méi)有營(yíng)運(yùn)在規(guī)模經(jīng)濟(jì)的水平上。有些 行業(yè)(如汽車制造、設(shè)備制造、石化、鋼鐵、電力等)其規(guī)模經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)得較為明顯，有些 行業(yè)(如紡織、服裝加工、精密機(jī)械加工等勞動(dòng)密集型行業(yè))規(guī)模經(jīng)濟(jì)則表現(xiàn)得不十分明 顯。 當(dāng)橫向兼并擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，降低生產(chǎn)成本，提高效率，形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)性的同時(shí)，也形 成了產(chǎn)業(yè)集中，增加了形成市場(chǎng)勢(shì)力的機(jī)會(huì)，造成了一定程度的壟斷，從而導(dǎo)致社會(huì)福 利的損失，經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉森(Willianson)還應(yīng)用了新古典主義經(jīng)濟(jì)學(xué)的局部均衡福利理 論，并繼承了哈伯特(Harberger)的早期壟斷福利損失分析的傳統(tǒng)，采用福利權(quán)衡模型來(lái) 分析兼并對(duì)社會(huì)福利的影響。威廉森認(rèn)為橫向兼并一方面由于取得規(guī)模經(jīng)濟(jì)性，增加社 會(huì)福利，另一方面卻形成了市場(chǎng)勢(shì)力，造成一定程度的壟斷，從而造成福利損失，要判 斷一個(gè)兼并對(duì)社會(huì)來(lái)說(shuō)是“好”是“壞”，取決于兼并造成的社會(huì)凈福利是增加還是減少。 三 混合兼并：資產(chǎn)利用還是風(fēng)險(xiǎn)降低？ 當(dāng)兼并與被兼并企業(yè)分別處于不同的產(chǎn)業(yè)部門(mén)，不同的市場(chǎng)，且這些產(chǎn)業(yè)部門(mén)的產(chǎn)品 沒(méi)有密切的替代關(guān)系，兼并雙方企業(yè)也沒(méi)有顯著的投入產(chǎn)出關(guān)系，那么稱這種兼并為混 合兼并，或多角化兼并。多角化兼并還可以細(xì)分為產(chǎn)品擴(kuò)展多角化兼并、市場(chǎng)擴(kuò)展多角 化兼并和聯(lián)合多角化兼并。產(chǎn)品擴(kuò)展多角化包括與企業(yè)的生產(chǎn)或需求有一定程度聯(lián)系的 產(chǎn)品生產(chǎn)，若與生產(chǎn)有聯(lián)系，產(chǎn)品的多角化是以技術(shù)為中心的多角化；若與需求有聯(lián)系 ，產(chǎn)品的多角化是以推銷為中心的多角化。市場(chǎng)擴(kuò)展多角化指一種產(chǎn)品在不同地域的市 場(chǎng)上的銷售。聯(lián)合多角化是指企業(yè)經(jīng)營(yíng)在生產(chǎn)或需求方面似乎互不相關(guān)的產(chǎn)品。衡量多 角化的指標(biāo)較多，常用的有行業(yè)數(shù)、專業(yè)化率、貝里(Berrry) 指數(shù)、熵指數(shù)和厄頓(Utton)指數(shù)。研究企業(yè)多角化兼并的產(chǎn)業(yè)組織理論可以分為兩種， 第一種理論認(rèn)為企業(yè)進(jìn)行多角化兼并是為了更有效地利用其資產(chǎn)，第二種理論認(rèn)為多角 化兼并能降低整個(gè)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，特別是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 資產(chǎn)利用理論把企業(yè)看作是由能夠從事一定獨(dú)立經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的有形資產(chǎn)、人和無(wú)形資產(chǎn) 的資產(chǎn)集合。某些資產(chǎn)具有專用性，只能用于生產(chǎn)特定的商品和服務(wù)，而另一些資產(chǎn)則 可以通用于生產(chǎn)一定種類的產(chǎn)品和服務(wù)。如果這種類型的資產(chǎn)在企業(yè)內(nèi)部沒(méi)有得到充分 利用，或者根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀無(wú)法得以充分利用，那么把它用于其它方面就可以獲得 更多的收益。利用的方式可以是出售或出租這部分資產(chǎn)，也可以通過(guò)多角化兼并自己留 用這部分資產(chǎn)，特別是在市場(chǎng)機(jī)制失靈的情況下，企業(yè)通常認(rèn)為自己通過(guò)內(nèi)部組織比通 過(guò)市場(chǎng)利用這部分資產(chǎn)將更有效率，所以，企業(yè)更傾向于通過(guò)多角化兼并來(lái)利用這部分 資產(chǎn)。這種資產(chǎn)的利用可能包括以下幾種：⑴資產(chǎn)是一種固定的生產(chǎn)要素。如鐵路，可以 把固定成本分?jǐn)偟奖M可能多的品種的產(chǎn)品或服務(wù)上，從而降低成本，提高收益；⑵對(duì)那些 具有季節(jié)性需求的產(chǎn)品，生產(chǎn)互補(bǔ)性季節(jié)產(chǎn)品可以提高工廠的利用率；⑶對(duì)于產(chǎn)品的需求 是變化的，生產(chǎn)幾種產(chǎn)品可以彌補(bǔ)由需求的變動(dòng)而引起的設(shè)備利用率的下降；⑷如果面臨 長(zhǎng)期的或周期性的需求下降，企業(yè)可以通過(guò)多角化兼并來(lái)抵消生產(chǎn)能力的下降。除了有 形資產(chǎn)，無(wú)形的管理經(jīng)驗(yàn)同樣是一個(gè)企業(yè)重要的資產(chǎn)，一些企業(yè)往往擁有具備特殊組織 才能和企業(yè)家才能的管理隊(duì)伍，在這種情況下，擴(kuò)展經(jīng)營(yíng)范圍，企業(yè)可以更有效地利用 它的管理資產(chǎn)。經(jīng)營(yíng)管理才能，尤其在高層管理經(jīng)驗(yàn)上，一般不局限于某種具體的產(chǎn)品 ，因此，通過(guò)多角化兼并，擴(kuò)展了企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品和服務(wù)的范圍，能充分利用這些管理 才能，提高這些資產(chǎn)的利用效率。另一類無(wú)形資產(chǎn)是技術(shù)知識(shí)， 它是企業(yè)研究與開(kāi)發(fā)的結(jié)果，這種技術(shù)知識(shí)和創(chuàng)新的應(yīng)用往往超越企業(yè)現(xiàn)有的經(jīng)營(yíng)范圍 。企業(yè)既可以出售這種技術(shù)知識(shí)獲利，也可以通過(guò)多角化來(lái)利用這種技術(shù)知識(shí)，如果企 業(yè)自己利用這種技術(shù)知識(shí)的預(yù)期收益高于出售這種技術(shù)知識(shí)的預(yù)期收益，企業(yè)就可能擴(kuò) 大其經(jīng)營(yíng)范圍，利用這種技術(shù)知識(shí)，自己從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。最后，利用企業(yè)已有的良好信 譽(yù)，推銷專長(zhǎng)，或業(yè)已建立的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，也可能是多角化兼并的一個(gè)資產(chǎn)利用因素。 降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的觀點(diǎn)經(jīng)常被用來(lái)解釋多角化兼并的動(dòng)因。當(dāng)企業(yè)通過(guò)多角化兼并把經(jīng) 營(yíng)領(lǐng)域拓展到原經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域相關(guān)性較小的行業(yè)，就意味著整個(gè)企業(yè)在若干不同的領(lǐng)域內(nèi)經(jīng) 營(yíng)，這樣，當(dāng)其中的某個(gè)領(lǐng)域或行業(yè)經(jīng)營(yíng)失敗時(shí)，可以通過(guò)其他領(lǐng)域內(nèi)的成功經(jīng)營(yíng)而得 到補(bǔ)償，從而使整個(gè)企業(yè)的收益率得到保證。如果企業(yè)通過(guò)多角化兼并了一個(gè)與原企業(yè) 收益率完全負(fù)相關(guān)的企業(yè)，且雙方經(jīng)營(yíng)規(guī)模相當(dāng)，那么兼并后的企業(yè)幾乎可以得到一個(gè) 完全平衡的收益率。即使不是這種極端的情況，多角化兼并后的企業(yè)的收益率變動(dòng)程度 也大大低于多角化兼并前的變動(dòng)程度。因此，即使多角化兼并不能使企業(yè)的期望收益額 增加，也能降低收益的變動(dòng)范圍，使企業(yè)能更穩(wěn)定地獲...
企業(yè)并購(gòu)理論的產(chǎn)業(yè)組織述評(píng)