兼并收購案例匯編
[pic] 兼并收購案例匯編 （精華本） 周云飛 2003年8月 研究所財務顧問部內部資料 目 錄 國內篇 南鋼股份要約收購…………………………………………………………………1 遼通化工收購錦天化………………………………………………………………7 新潮吸并新牟股份…………………………………………………………………13 上房集團整體置換嘉豐股份案例…………………………………………………20 申能"瘦身消腫"……………………………………………………………………29 紅色資本家搶灘港九：榮智健進軍香港…………………………………………37 北京地產(chǎn)新擂主……………………………………………………………………44 船王鐵拳出擊：包玉剛收購九龍倉………………………………………………48 香江龍虎斗：會德豐收購戰(zhàn)………………………………………………………54 爭奪戰(zhàn)略資源 東盛集團并購潛江制藥………………………………………… 60 民營企業(yè)如何更好地參與國有企業(yè)改組、改造…………………………………64 （德隆國際戰(zhàn)略投資有限公司董事局主席 唐萬里，2003年5月） 上海中路重組“永久股份”………………………………………………………69 京東方海外收購TFT-LCD業(yè)務…………………………………………………76 網(wǎng)通低價入主亞洲環(huán)球電訊………………………………………………………79 鵬潤收購京華自動化………………………………………………………………82 三星康寧（馬來西亞）控股賽格三星……………………………………………84 聯(lián)想收購漢普………………………………………………………………………87 國外篇 惠普收購康柏---250億美元“世紀豪賭”……………………………………… 89 德國電信天價并購美國聲流記實……………………………………………… 94 AOL收購時代華納之后的陰云………………………………………………… 97 石化工業(yè)大并購：BP并購莫科……………………………………………………101 跨國汽車新巨人的誕生………………………………………………………… 107 通用汽車公司資產(chǎn)重組案例剖析……………………………………………… 112 英國兩大生物技術公司合并案例分析………………………………………… 116 杜邦公司出演“白馬騎士”……………………………………………………… 121 南鋼股份要約收購 ——試析中國證券市場首例要約收購案 　　日前，滬深股市爆出首例要約收購案：南鋼聯(lián)合有限公司擬要約收購南鋼股份。20 03年4月9日，上市公司南鋼股份（600282）的一則公告讓滬深股市有史以來首例要約收 購浮出水面，南鋼股份的公告顯示，2003年３月１２日，南鋼股份控股股東南鋼集團公 司，與復星集團、復星產(chǎn)業(yè)投資有限公司和上海廣信科技發(fā)展有限公司聯(lián)合組建南京鋼 鐵聯(lián)合有限公司?！逗腺Y經(jīng)營合同》約定：南鋼聯(lián)合公司注冊資本為27.5億元。其中，南 鋼集團以其持有的南鋼股份國有股35760萬股（占總股本的70.95%）及其它部分資產(chǎn)、負 債合計11億元出資，占注冊資本的40%；復星集團公司以現(xiàn)金8.25億元出資，占南鋼聯(lián)合 公司注冊資本的30%；復星產(chǎn)業(yè)投資以現(xiàn)金5.5億元出資，占南鋼聯(lián)合公司注冊資本的20 %；廣信科技以現(xiàn)金2.75億元出資，占南鋼聯(lián)合公司注冊資本的10%。由于南鋼集團公司 以所持南鋼股份的股權出資尚須取得財政部、中國證監(jiān)會等有關部門的批準，合資各方 在《合資經(jīng)營合同》中約定對南鋼聯(lián)合采取“先設立，后增資”的方案：即先行按前述出資 比例設立注冊資本為人民幣10億元的南京鋼鐵聯(lián)合有限公司，其中南鋼集團以需取得財 政部、證監(jiān)會等有關部門批準方可投入的資產(chǎn)以外的其他經(jīng)營性資產(chǎn)合計凈值人民幣4億 元出資，而復星集團等另三方仍以現(xiàn)金出資；待南鋼聯(lián)合成立且有關各方履行完相關審 批手續(xù)后再行由合營各方對南鋼聯(lián)合進行同比例增資，南鋼集團以其持有的南鋼股份國 有股權及其他經(jīng)營性資產(chǎn)（包括負債）出資，復星集團、復星產(chǎn)業(yè)投資、廣信科技仍按 前述出資比例以現(xiàn)金出資，以使南鋼聯(lián)合的注冊資本達到27.5億元。后三者的實際控制 人是以郭廣昌為首的四個自然人。3月27日，財政部批準了南鋼集團公司以其持有的南鋼 國有股份出資成立南鋼聯(lián)合。這實質上構成了上市公司收購行為，且收購的股份超過南 鋼股份已發(fā)行總股本的30%，依法已觸發(fā)要約收購義務。根據(jù)《上市公司收購管理辦法》中 要約收購義務豁免的申請條件，南鋼股份此次要約收購不符合此條件，所以南鋼聯(lián)合將 根據(jù)有關規(guī)定履行要約收購義務，向南鋼股份法人股和流通股股東發(fā)出全面收購要約。 　　根據(jù)《上市公司收購管理辦法》的規(guī)定有四種可以豁免的情形：一是上市公司實際控 制人未變的，如國有主體之間的轉讓可以視同實際控制人未變，南鋼股份的實際控制人 已經(jīng)從南鋼集團轉變復星控制的公司，顯然不屬于此類豁免的情形；二是上市公司面臨 嚴重財務危機，而從目標公司南鋼股份2002年年報來看，業(yè)績良好；三是發(fā)新股；四是 法院裁決。雖然，《上市公司收購管理辦法》中也做了彈性規(guī)定，即監(jiān)管部門可根據(jù)市場 的發(fā)展作出其他豁免情形的認定，但顯然南鋼聯(lián)合沒有嘗試做其他豁免情形的認定。在 法律沒有明示理由可以豁免的情形下，采取直接發(fā)起要約的方式來履行自己的義務。這 實際上是反映了收購方對自身實力和重組前景的充分信心。 　　此次要約收購涉及南鋼股份的240萬法人股，要約價格為每股3.81元；14400萬股流 通股，要約價格為每股5.86元。這一價格是如何制定的？根據(jù)《上市公司收購管理辦法》 確定的原則，流通股收購價格是公告日前三十個交易日南鋼股份的每日加權平均價格的 算術平均值的百分之九十；法人股定價應為公告日前六個月內收購人取得被收購公司未 掛牌交易股票所支付的最高價格或被收購公司最近一期經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)值這兩個數(shù) 字中的較高者。南鋼股份2002年度經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)值為3.46元；而南鋼股份35760萬 股國家股的價值經(jīng)評估為136008萬元（折合每股為3.80336元），南鋼集團擬按此評估價 格參股南鋼聯(lián)合公司，故本次法人股要約收購價格確定為3.81元。 　　該消息披露后，證券市場一片嘩然，南鋼成為首個吃要約收購螃蟹的上市公司。整 個證券市場受此消息刺激，大盤連續(xù)上揚，鋼鐵板塊股價全線暴漲，南鋼在停牌三天后 ，連拉三個漲停板，一時間，“要約收購”成為市場追捧的熱點。那么，本次要約收購究 竟有何意義，其由來及對南鋼的影響如何呢？ 　　一、南鋼股份要約收購由來的推測 　　雖然近年來，南鋼集團及南鋼股份經(jīng)營狀況良好，但一定程度上主要依賴于鋼材價 格的上漲，以及南鋼股份將募集資金用來還貸而降低了財務費用。面對激烈的市場競爭 ，南鋼沒有規(guī)模優(yōu)勢，一旦鋼材價格回落，勢必對公司業(yè)績產(chǎn)生影響。因此，南鋼決定 通過實施寬中厚板項目，盡快提高自身的規(guī)模和競爭力。項目既定，高達33.8億元的資 金從何而來？根據(jù)2002年度年報顯示，南鋼總股本50400萬元，總資產(chǎn)320971萬元，貨幣 資金91051萬元，凈利潤24315萬元，負債率45.71%。2001年南鋼凈利潤20619萬元。就自 有資金而言，考慮10股派現(xiàn)2元、固定資產(chǎn)折舊等因素，南鋼股份一年新增可用資金積累 3億元左右。中厚板項目建設期間，南鋼股份可用自有資金約15億元，中厚板項目尚有1 8億元的資金缺口。要實施中厚板項目，必須向外部籌資，別無他途。如果借債，南鋼負 債率僅45.71%，可以進一步舉債。此外，南鋼還可吸納股權資金，即增資擴股，要么增 配股，要么合資組建項目公司。股權籌資的第一選擇，當然是利用南鋼上市公司地位， 通過增、配股及可轉債等方式，在證券市場上籌集資金。 　　為此，南鋼股份董事會2002年6月審議通過2002年度增發(fā)不超過1.4億股的發(fā)行預案 ，募集資金用于中厚板項目。當時市場對上市公司增發(fā)新股的討論逐漸增多，反應也比 較激烈，擬增發(fā)公司發(fā)布公告當日股價大多快速下跌，顯示投資者對此并不認同，視增 發(fā)為洪水猛獸。當日早盤南鋼股票列滬市跌幅第一名，在當時草木皆兵的市場狀態(tài)中短 期因增發(fā)這一問題造成的殺傷力度是很強烈的，對其短期股價具有一定沖擊。盡管本公 司稱其募集資金投資項目技術合理、建設條件良好、市場前景廣闊，但公司的產(chǎn)品大多 為常規(guī)鋼材，公司效益受鋼材市場價格的影響較大，募集資金投資的新項目實現(xiàn)收益的 情況還需要時間的驗證，所以該股短中期趨勢不容樂觀，投資者選擇回避風險為主。從 該股的走勢可以看出，股價的迅速跌停表示了投資者對其增發(fā)方案實施用腳投票策略。 　　毫無疑問，南鋼增發(fā)計劃受到挫折。即便增發(fā)方案獲得中國證監(jiān)會批準，南鋼也面 臨兩個選擇：一是在低迷的市場中強行推行增發(fā)計劃，如華東科技配股一樣，但發(fā)行價 格勢必較低，難以募集到預定的資金規(guī)模；二是暫緩實施增發(fā)。其實，面對龐大的資金 缺口，南鋼即使強行增發(fā)新股也不能在根本上解決資金問題。以增發(fā)14400萬股計算，當 時南鋼股票價格為6- 7元，增發(fā)價格為6元，也僅能募集資金8億元。因此，南鋼必須也只能作出第二個選擇， 待市場行情反轉，再推行增發(fā)計劃，加之適度借債，則基本可以解決資金問題。 　　但4月9日的公告則出人意料，即南鋼股份大股東南鋼集團選擇與復星合作，合資組 建南鋼聯(lián)合有限公司。這樣的結果出乎意外，是因為在南鋼集團獲得16.5億元現(xiàn)金的同 時，也失去了自身發(fā)展的主導權和對南鋼股份的控股權（南鋼聯(lián)合控股南鋼股份，南鋼 集團只持有南鋼聯(lián)合40%股權，南鋼集團自身再也沒有較優(yōu)質的資產(chǎn)了）。換個角度，也 可以理解成南鋼集團被復星系收購兼并了。況且，中厚板項目實施主體是南鋼股份，而 非南鋼聯(lián)合，復星系注入南鋼聯(lián)合16.5億元應當不是用于中厚板項目。南鋼集團的這次 重組行為就不光是解決資金問題那么簡單，而是借此對南鋼集團、南鋼股份的產(chǎn)權和經(jīng) 營機制進行大手術了。 　　南鋼集團此舉所為何來呢？尤其是在經(jīng)營狀況較好時，為何甘愿被人兼并呢？筆者 認為，基于鋼鐵行業(yè)的競爭現(xiàn)狀和前景，南鋼此舉既屬無奈、痛苦的選擇，又是明智之 舉。首先，南鋼雖然目前經(jīng)營狀況良好，但南鋼在發(fā)展，競爭對手也在發(fā)展，且速度超 過了南鋼，遠的寶鋼、安鋼、凌鋼不說，近的沙鋼就已超過了南鋼。其次，鋼鐵行業(yè)的 競爭日趨激烈，近年來鋼鐵價格上漲使鋼鐵企業(yè)業(yè)績增長的同時，也使得鋼鐵項目投資 迅速增長，大規(guī)模重復建設的隱患已有端倪，若不能抓住眼前時機快速發(fā)展，必將在未 來的競爭中敗北。第三，南鋼一直走自我積累、自我發(fā)展的道路，技術引進較遲緩，經(jīng) 營機制轉換較慢，已經(jīng)不能適應企業(yè)發(fā)展需要，必須借助資本集聚，迅速擴張，獲得技 術競爭力和規(guī)模競爭力。第四，經(jīng)批準的中厚板項目投資金額33.8億元主要是用于軋板 方面，還未包括高爐等前道設備技術改造的投資，整個項目的實際投資金額其實遠遠高 出項目批復的投資額，已非南鋼獨立所能完成。 　　有鑒于此，南鋼在經(jīng)營狀況尚佳時，主動接受兼并收購，既解決了企業(yè)發(fā)展所急需 的資金問題，又可借助復星系民營企業(yè)機制解決國有企業(yè)經(jīng)營機制僵化的弊端，還可在 合資談判中保證自身的利益（南鋼股份的股權經(jīng)評估增值10%），使企業(yè)發(fā)展取得質的飛 躍，不失為走出了一條國企改革發(fā)展的新路子。這也需要相當?shù)挠職狻⒛懽R和魄力。 　　二、南鋼股份要約收購進行情況與結果 　　南鋼股份(600282)收購在2003年7月12日期滿，7月15日公司發(fā)布公告，公布了收購 結果。公司稱：在一個月的收購期內，根據(jù)預受要約結果，公司股東無人接受公司發(fā)出 的收購要約。這樣第一宗要約收購就以“零預受、零撤回”而草草收場。 　　（一）過低價格--零收購主因 　　南鋼股份于6月12日發(fā)布要約收購公告，收購標的為南京鋼鐵股份有限公司240萬股 法人股以及14400萬股流通股，合計占南鋼股份已發(fā)行股份總數(shù)的29.05%。收購者為公司 上級南鋼集團的合資子公司——南京鋼鐵聯(lián)合有限公司，收購的起因是由于南鋼集團將持 有的南鋼股份70.95%國有股股權作為對南鋼聯(lián)合的增資而觸發(fā)了要約收購義務。收購中 對掛牌交易股份的要約收購價格為5.86元／股，而南鋼股份在6月11日停牌前的收盤價為 8.74元，比其掛牌交易股份5.86元的收購價高出了49.15%，事實上不會有任何一個流通 股東會向南鋼聯(lián)合按收購價出讓股份，其二級市場上的要約收購其實行同虛設。 　　南鋼聯(lián)合利用了現(xiàn)行的《上市公司收購管理辦法》中雖規(guī)定掛牌股份和非掛牌股份分 別定價，但沒有明確規(guī)定掛牌股份收購價必須與其市場價掛鉤的漏洞，制定了一個相當 低廉的收購價，因此在事實上免除了二級市場上要約收購的義務。雖然本次要約收購有 些名不副實，但作為證券市場的第一次，它仍然...
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